中泰证券-索通发展-603612-索通发展：索通云铝一期建成，成长逻辑逐步兑现-210629

　　索通发展(603612)
　　投资要点
　　【事件】：2021年6月29日索通发展发布公告，云南索通云铝炭材料有限公司900kt/a高电流密度节能型炭材料及余热发电项目，一期600kt/a预焙阳极工程已建设完成并进行试生产，公司持有该项目65%股权。
　　索通云铝一期预焙阳极工程建设完成并试生产，公司成长逻辑持续兑现：索通云铝900kt/a炭材料项目（一期600kt/a）建设内容为年产60万吨阳极生产系统及与之相配套的辅助设施，项目位于云南地区，有助于缓解当地预焙阳极供需错配现状。该项目建成并达产后，叠加22年底索通云铝二期30万吨和索通豫恒35万吨项目陆续投放，预计公司2021/2022年的预焙阳极产能能够由192万吨增加到252/317万吨。根据公司2020年年报披露，2025年底总产能将实现500万吨，对应每年至少60万吨的产能投放。公司的“量升”的成长逻辑持续兑现。
　　预焙阳极行业景气度有望持续扩张，高质量预焙阳极更为受益。预焙阳极行业趋势仍向好：1）供给端，过剩产能陆续出清，在北铝南移背景下，原铝分布格局发生重大转变，行业龙头索通发展借助低成本及卡位优势，在西南等电解铝扩产区域持续扩充产能，市占率不断提升；2）成本端，油价触底回升，石油焦持续上涨推动预焙阳极价格不断上涨，龙头企业获得库存收益；3）需求端，下游电解铝产能持续投放，抬升预焙阳极需求，同时电解铝的高盈利也很好地承接了预焙阳极的进一步提价，此外目前国内外电解铝企业都朝着降低成本、规模化生产的方向发展，不断提高电解槽电流容量及电流密度以提高铝产量是各电解铝厂努力的方向，在这一趋势下，行业对高质量预焙阳极的需求不断提升。上述三因素支撑预焙阳极行业景气度持续提升，同时高质量预焙阳极有望获得行业超额收益，索通发展作为预焙阳极行业龙头，将充分受益于此。
　　盈利预测及投资建议：索通云铝一期项目建成，公司成长逻辑将持续兑现。预计公司21-23年预焙阳极产量分别223、279、335万吨，预焙阳极售价（不含税）分别3526、3526、3526元/吨，吨生产成本分别2909、2909、2909元/吨，对应公司21-23年归母净利润分别5.39亿、6.81亿、8.31亿，目前最新市值75.76亿，对应21-23年PE分别为14/11/9X。维持公司“买入”评级。
　　风险提示事件：电解铝行业需求疲软而盈利下滑；预焙阳极价格波动风险；在建项目开展缓慢不及预期；安全和环保等突发事件影响产量等。