华西证券-银行行业2021年中期投资策略：“破”表内外成本刚性，业绩上修支撑估值提升-210623

　　下半年宏观形势和监管环境展望
　　上半年银行经营以业绩稳步修复为主基调。作为周期性行业，伴随疫后宏观经济的企稳，银行基本面景气度不断改善。
　　宏观层面：企业盈利向上，流动性环境温和。1）预计后续宏观经济各项指标将逐渐收敛至潜在增长水平，据华西宏观预测，预计我国未来2-4季度GDP同比增速将正常性回落，环比有望平稳扩张，全年GDP增速9.5%左右。2）2020年宽松的货币政策逐渐退坡，今年整体货币政策基调以“稳”为主，下半年货币政策有惯性，流动性有望维持适宜区间。我们维持年度策略判断，预计2021年整体新增人民币贷款规模19万亿左右。
　　行业监管层面：互联网金融监管延续推进；表内外负债成本推进市场化改革，打破刚性。1）在制度建设上查漏补缺，防范系统性风险仍是监管重点。2）从资负两端对银行进行规范，包括资产端引导信贷投放重点领域，严查经营贷违规流入房地产等；负债端出台负债质量管理办法，以及严格监管限制商业银行互联网存款和互联网贷款，金融科技领域全面规范从严。
　　3）表内外负债成本推进市场化改革，打破刚性：一方面，资管新规迎来配套政策，包括理财销售新规、现金管理类产品新规相继落地，资管转型持续推进深化，未来成本的刚性将有效打破，产品体系的定价回归市场化。另一方面，利率定价自律机制6月1日提出拟将商业银行存款利率的定价方式由“基准利率*倍数”改为“基准利率+基点”，定价机制转换有助于解决表内存款刚性问题、增强定价的灵活性和市场化。
　　下半年行业基本面：业绩确定性高增；理财整改进入尾声
　　我们预计下半年银行业绩将持续回升，核心因素：1）价：息差有望企稳回升，一方面资产端定价整体企稳，后续LPR重定价影响消退+高收益零售资产加快投放+房贷利率上调对资产端收益形成支撑；另一方面今年存款表现不弱，高息结构性存款也压降至低位，后续高成本存款在定价机制转换后有望带动核心负债成本下行，流动性相对中性下主动负债成本也将好于预期。2）量：银行扩表增速整体趋稳，下半年货币中性环境下，信贷投放更重结构引导。3）中收：疫情后居民消费修复，一季度居民卡均消费金额同比增长24.3%，创2016年以来季度增速新高；银行发力财富管理和客户精细化运营，叠加其他非息收入扰动消化，将拉动中收走阔。
　　资产质量方面，2020年以来监管持续引导银行做实资产分类、加快不良出清和足额计提拨备，银行资产质量拐点已现，宏观经济企稳、企业盈利修复、偿付能力改善是基础。预计年内各项指标延续改善，打开业绩释放空间。
　　资管新规过渡期年底收官，财富管理市场起航。资管新规过渡期渐近，存量老产品整改将提速，理财市场也迎来调整后的再次启航；一季度理财规模增速再提升，净值型产品占比明显提升；理财子公司更具想象空间。
　　行业投资观点及个股推荐：业绩确定性强且上修概率下，板块估值仍具上修空间
　　制约银行估值的主要因素边际变化，去年市场情绪主要受金融让利实体、以及对金融风险和银行资产质量担忧的影响，今年板块预期差在下半年息差上行幅度、资产质量持续改善和财富管理发展带动的非息收入空间。预计行业业绩存在大概率上修的情况。我们调整行业盈利预测，预计2021年上市银行营收增速较2020年回升，且将回升至两位数，利润增速也将转负为正，预计净利润同比增长8%。敏感性分析显示，整体业绩区间6.9%-12%。
　　展望下半年，一方面在中报业绩高增的兑现和催化下，板块估值整体仍有较大提升空间；另一方面在下半年经济形势的进一步加固下，行业全年业绩具有上修的可能，也将支撑估值中枢的进一步回升。目前行业静态PB在0.72倍左右，处于历史10%分位，具有较高的配置性价比，我们预计整体估值中枢有望回到0.8倍以上，同时个股估值差异边际上将有所回落，维持行业“推荐”的投资评级。具体投资主线：
　　维度一：零售业务突出的银行，受益于表内消费恢复以及表外财富管理，招商、平安、兴业、青岛等；
　　维度二：区域优势突出、经营稳健的银行，兼具高成长和高盈利性：成都、长沙等；
　　维度三：估值低但中期开始业绩将有明显改善的大行等。
　　风险提示
　　1）疫情反复导致宏观经济下行压力超预期，企业盈利大幅下行，银行信用成本显著提升；
　　2）企业投资和居民消费恢复较弱，信贷需求修复不及预期，影响银行规模增量；
　　3）中小银行经营分化，个别银行的重大经营风险等。