东吴证券-兴森科技-002436-国产替代+产能紧俏，国内IC载板龙头快速崛起-210624

　　兴森科技(002436)
　　兴森科技是目前国内领先的IC载板龙头：客户认证方面，兴森科技通过三星认证，成为三星正式供应商。产能扩张方面，广州生产基地具备2万平方米/月的IC封装基板产能。其中，2012年投资的1万平/月产能已经完全释放，2020年全年良率维持在94%以上，产品良率稳定。PCB样板业务中，兴森凭借着品种量多和交付周期短的优势在市场中占据较大份额。
　　IC载板行业壁垒高，玩家入局难度大：IC载板在核心参数上要求更为严苛，因此技术要求普遍高于普通PCB板，同时建设和运营的巨大资金需求量对新进入企业形成了较高的资金壁垒，最后通过内外一线芯片客户的认证仍需要一定的时间；因此，我们认为，IC载板行业在技术、资金以及客户等多个方面存在壁垒，新玩家入局难度较大。
　　产能“东升西落”趋势愈显，国产IC载板替代潜力巨大：根据Prismark的数据，2020年全球封装基板的市场规模为102亿美元，突破2011年峰值，将维持良好的增长态势，预计未来2020-2025年CAGR为9.7%，2025年市场规模将达到162亿元，行业保持稳健增长；同时当前国产IC载板占全球市场的份额一直较低（2017年占比仅4%），相比50%+的PCB市场份额占比，国产IC载板仍有很大发展空间；因此随着IC载板行业的稳步发展以及国产替代的实质性推进，国内的IC载板企业将具有更大发展空间。
　　盈利预测与投资评级：我们维持2021-2023年净利润预测4.24/5.44/6.83亿元，对应2021-2023EPS为0.29/0.37/0.46元。当前市值对应2021-2023年PE为40/31/25倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：IC载板产能扩产不及预期；客户订单不及预期。