华创证券-【债券周报】信用周报：房企“三道红线”最新判断-210621

　　房企整体降档显著，“三道红线”普遍实现压降：“三道红线”政策出台已近一年，政策落地后，明确将房地产企业分为红、橙、黄、绿四档，并根据所处档位控制地产企业有息负债的增速。从档位分布情况来看，绿档房企由2019年末的7家增加至2020年末的10家；黄档房企数量最多，共有12家，占比40%；橙档房企有3家，分别为中梁集团、奥园集团、融信集团；红档房企从2019年末的10家降低至2020年末的5家。从档位迁移变化来看，2020年末被纳入统计的TOP30样本房企中，近四成房企实现升档。样本房企中，2019年末红、橙、黄、绿档房企各占33.3%、16.7%、26.7%、23.3%。至2020年末，红、橙、黄、绿档房企各占16.7%、10.0%、40.0%、33.3%。
　　三道红线下的新趋势：2020年房企三道红线指标较2019年均有改善。其中，TOP30房企的2020年剔除预收款项后资产负债率、净负债率、现金短债比的平均值分别为72.97%、74.43%、1.49，较2019年分别变动-1.52pct、-20.24pct、+0.09。剔除预收款项后资产负债率高于70%的房企有18家，是未达标房企数最多的指标，达标率仅40%，达标难度最大。净负债率改善程度最大，在纳入统计的TOP30房企中，2020年达标房企有23家，达标率达到77%。现金短债比达标难度最小，现金短债比>1的房企有22家，达标率达到73%，红档和橙档房企的现金充足度较差，基本无法覆盖短期有息债务。
　　房企调节报表的典型方式：1、债务无息化：增加经营性占款。房企通过将部分有息负债放入非典型有息负债的科目，如应付票据、应付账款、其他应付款，而对外披露中，这部分债务并不会计入有息债务，因此现金短债比和净负债率指标美化。2、债务权益化：增多永续债与合作开发。权益化处理主要是将债务计入所有者权益，通常计入的科目为其他权益工具和少数股东权益。3、债务隐性化：明股实债。置出表外的方式有两种，一是以合联营企业的方式将项目子公司出表，二是以和公司相关的个人或壳公司作为代持平台持股项目子公司。4、增大权益规模：增加拆分上市。推动权益增长方面，一是扩大非控制性股东权益，二是将地产公司的业务分拆上市。
　　投资建议：关注绿档、黄档部分企业投资机会。此类房企具备一定的规模基础并且财务较为稳健，土储相对丰富优秀，有一定的抗周期性，未来的可调节金融资源空间大，并且可能从同等销售规模的红档、橙档房企中获得一定程度的倾斜，从而对其信用基本面构成进一步的改善。中国金茂、中南置地、世茂房地产，均为绿档、黄档房企，财务上总体仍较为稳健，在稳健品种调整后寻找利差合适的投资机会。
　　风险提示：
　　房企融资政策进一步收紧，房地产行业景气度大幅下滑。