安信证券-紫光股份-000938-芯云合一技术优势凸显，运营商海外业务两翼齐飞-210602

　　紫光股份(000938)
　　芯：自研NP芯片元年，核“芯”能力加速印证。NP芯片是高端路由器的核心元件，与CPU相比，CPU主要面向通用计算领域设计，适用于计算密集型的应用；NP芯片主要面向网络处理领域设计，对大流量进行转发和业务处理，适用于访存密集型应用。因此CPU内通常集成1~64个处理器核心，NP芯片处理器核心则数以百计，访存开销远大于计算开销，对路由算法、单个处理器核心的面积和功耗提出了极高的要求。2021年4月，公司控股子公司新华三发布了其自主研发的智擎600系列芯片，采用16nm工艺，拥有256个处理核心，4096个硬件线程，能够满足运营商及互联网骨干网络的需要。根据公司官网，目前新华三是国内第一家具备高级语言编程能力网络处理器的系统厂商，2022年新华三将继续突破核“芯”技术，计划推出更高规格的智擎800系列，实现7nm制程、处理核心数量超过500个、晶体管数量较智擎600系列提升122%。2021年是新华三自研芯片的商用元年，随着新华三芯片自研能力持续提升，公司高端路由器产品竞争力有望大幅提升，预计新华三在运营商及互联网骨干网络的市场份额有望得到显著提升。
　　云：大幅提升软件侧竞争力，以“云智原生”向“数字原生”迈进。2021年新华三首次发布“云智原生”战略，以现有“芯云网边端”布局为根基，将云化和智能化作为未来发展重点。在云端，新华三构建云原生架构能力，提供最小颗粒度的微云服务，提升用户付费意愿；同时推出紫光云3.0，着力发展同构混合云服务。智能化方面，新华三深化“AIinALL”,使产品和解决方案更加智能，并通过新华三的产品和解决方案，助力各行客户业务和运营更加智能。在“云智原生”战略的推动下，我们预计公司将加大在软件侧的投入力度，在巩固硬件优势的基础上，大幅提升软件竞争力。由硬至软，全产业链满足企业数字化转型需求。
　　芯云合一，开启运营商+海外市场第二增长曲线。根据三大运营商公告，2020年三大运营商资本开支3470亿元，其中基站支出2082亿元，网络设备支出1388亿元。根据公司官网，新华三在运营商领域目前仅有约2000台高端路由器正在运行，与运营商整体巨大的市场空间相比，提升空间广阔。未来随着新华三高端路由器竞争力提升和运营商市场竞争格局变化，预计运营商市场将成为新华三重要增长点。自2019年正式组建首个海外代表处以来，新华三已经建成七个海外代表处，三个海外代表处在建，业务已经突破了30个国家和地区。未来公司将在采取OEM业务销售HPE、NEC等国际厂商产品的基础上大力拓展自主渠道，将海外业务打造为公司新的增长引擎。2020年，海外市场仅占新华三总收入的17%，而华为海外收入占比34.3%，中兴海外收入占比32.9%，新华三海外收入提升空间极大，有望成为新华三另一重要增长点。
　　投资建议：我们维持公司2021-2023年盈利预测，预计公司2021-2023年的收入分别为674.12亿元(+12.91%)、749.70亿元(+11.21%)、819.94亿元(+9.37%)；预计净利润分别为21.35亿元(+12.68%)、24.83亿元(+16.30%)、28.02亿元(+12.87%)。考虑到公司自研芯片拓展进程超预期，芯云合一有望打开运营商+海外第二增长曲线，给予公司2021年40倍PE，对应目标价30元，维持“买入-A”投资评级。
　　风险提示：运营商资本开支不及预期、中美贸易摩擦加剧、海外疫情防控效果不及预期