国海证券-三安光电-600703-年报点评：2020年业绩符合预期，三安集成振翅欲飞-210508

　　三安光电(600703)
　　事件：
　　公司发布2020年年报：2020年全年公司实现营收84.54亿元(+13.32)，归母净利润10.16亿元(-21.73%)，其中，三安集成全年实现销售收入9.74亿元，同比增长304.83%。同时，公司发布2021年一季报：2021Q1公司实现营收27.17亿元（+61.60%），归母净利润5.57亿元（+42.14%），三安集成实现销售收入4.09亿元，同比增长约146.39%。
　　投资要点：
　　2020年公司业绩符合预期，营收稳步增长。受益于LED行业逐步回暖与化合物半导体产品放量，公司业绩持续上行。2020年公司化合物半导体芯片销量同比增长13.43%，主要得益于三安集成产品放量与LED下游逐步回暖。毛利率方面，2020年度公司销售毛利率为20.47%（-4.90pct），销售净利率12.02%（-5.39pct），毛利率与净利率同比降低，主要系三安集成产品销量提升导致成本大幅增加，及公司LED产品单价下降但销量提升两方面因素所致。费用方面，2020年公司销售费用为1.48亿元（+35.91%），销售费用率为1.76%；管理费用为6.73亿元（+33.57%），管理费用率为12.76%；财务费用为0.84亿元（-26.84%），财务费用率为0.99%，期间费用率较去年同期增长0.96pct；研发费用方面，2020年公司持续发力多项集成电路研究，研发投入4.06亿元，同比增长105.93%，研发费用率提升至4.80%。
　　加速降低LED芯片库存水位，实现产品结构升级，聚焦Mini/MicroLED提升公司盈利能力。2020年底公司LED芯片库存6073.68万亿粒（+105.20%），存货金额41.62亿元，比去年同期增加10.21亿元，但环比三季度存货42.23亿元减少0.61亿元。2021Q1公司存货金额为43.25亿元，环比2020年第四季度末增加1.63亿元，但LED芯片库存商品环比减少2.24亿元影响，公司持续推进原有库存消化成效初显。此外，公司积极调整产品结构，聚焦Mini/MicroLED研发与产业化，目前已与全球多家下游知名客户开展MiniLED导入TV、显示器等领域的合作，与TCL华星共同投资的MicroLED研发产业化联合实验室已于年底正式成立，公司红外、紫外、车用产品、植物照明等细分领域产品也在逐步起量。我们认为LED行业正逐步回暖，且2021年3月部分中低端芯片的售价已开始上调，随着低端产品毛利率的逐步提升，细分应用领域产品的销售金额占比提高，预计公司主业营收规模和盈利能力将会逐季持续得到改善。
　　三安集成收入高速增长，产品放量打开公司成长新空间。三安集成涉及的射频、电力电子、光通讯、滤波器业务取得重大突破，产能逐季爬坡，2020年全年与2021Q1销售收入同比均大幅增长，已逐渐成为公司业绩高增的新支柱。2020年三安集成砷化镓射频产品出货以2G-5G手机、WIFI为主，已累计海内外客户近100家；滤波器产品开发性能优越，第四季度实现双工器出货突破1,000万颗，市场认可度不断提升；电力电子产品中碳化硅二极管开拓客户182家，转量产客户35家，已有超过30种产品已进入批量量产阶段，二极管产品已有2款产品通过车载认证，硅基氮化镓功率器件已有4家客户进入量产；光通讯PD出货量稳步上升，量产客户104家，VCSEL出货量快速增长，量产客户55家，DFB发射端产品实现从无到有的销售突破，13家客户进入转量产阶段。我们认为公司产品市场认可度不断提升，且出现产能严重不足的情况，未来伴随公司扩产项目持续落地与产能的逐步释放，三安集成的营收规模将会持续增大，强大盈利能力将助力公司实现二次腾飞。
　　盈利预测和投资评级：公司作为全球LED芯片龙头，先行布局化合物半导体制造。我们认为公司在LED领域竞争优势明显，伴随着LED行业需求逐步转暖以及Mini/MicroLED新兴应用的兴起，将会充分受益，此外，公司加码化合物半导体制造领域，有望乘第三代半导体崛起之东风，实现二次腾飞。预计2021-2023年公司实现归属于母公司净利润分别为18.57/26.59/34.77亿元，对应EPS分别为.41/0.59/0.78元/股，对应当前PE估值分别为58/40/31倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：LED产品价格下降，行业需求不及预期；Mini/MicroLED研发与应用不及预期；化合物半导体研发生产不及预期；化合物半导体国产替代不确定性风险。