开源证券-房地产行业点评报告：结算压力期到来，静待毛利率拐点，杠杆持续下降-210507

　　结算面临前期高价地压力，静待毛利率拐点，管理红利时代来临
　　中长期看，地产行业大概率将持续面对“调控从严+融资从紧”的政策组合，叠加短期结算面临高价地压力，逻辑和信心都需要修复契机。从格局看，两集中政策和“三条红线”有助于龙头房企提高市占率，行业迎来新一轮洗牌整合期。建议继续关注地产板块机会，重点关注两类房企：具备独特拿地抓手、具备高效运营能力，维持行业看好评级。重点推荐金地集团、新城控股、旭辉控股集团、保利地产、中南建设。
　　业绩下滑，主要前期高价地陆续进入结算压制毛利率
　　2020年，房地产板块归母净利润同比下降15.9%，增速较2019年下降25.7个百分点；销售净利率为9.1%，较2019年下降2.4个百分点，自2017年开始持续下降。业绩增速下滑主要源于2017-2018年高价土地陆续进入结算，板块毛利率承压，同时房企资产减值压力提升。（1）营收稳定增长：2020年板块营收同比增长11.2%，增速较2019年下降9.0个百分点。从各线房企看，龙头房企表现更加平稳，结算铺排节奏更平滑，14家龙头房企营收均为正增长。（2）毛利率持续回落。2020年板块整体毛利率为27.6%，较2019年全年下降4.3个百分点，毛利率仍在探底进程中。（3）费用管控较好，2020年板块三项费用率为8.5%，较2019年略降0.8个百分点；考虑到销售和费用的错配，龙头公司费率管控最为有效。（4）资产减值损失规模仍处于高位。2020年板块资产减值损失占营收比例为1.61%，较2019年提升0.4个百分点。（5）合同负债增速有所放缓。2020年板块合同负债同比增长7.1%，增速较2019年下降10.5个百分点。
　　行业集中度持续攀升，百强房企销售超预期
　　行业销售集中度持续提升，TOP50后房企销售规模增速更为可观。2020年TOP100房企销售金额集中度达75%（全口径金额累加），其中TOP10/30/50集中度分别为28%、49%、61%。2021年1季度，TOP100房企销售金额集中度继续提升至80%，销售面积集中度提升至58%。从2021年销售目标看，龙头公司中公布销售目标的房企目标增速均值在10%，较2020年实际销售额增速均值12%有一定回落。其中招商蛇口、金地集团增速较为靓眼，分别为19%、15%。且从目标销售目标完成度看，2021年前4月龙头公司目标完成度均值在30%，滨江集团、金地集团目标完成度分别为39%、36%。
　　融资新政下杠杆水平逐步下降
　　2020年，板块剔除预收账款（合同负债）后的资产负债率为72.5%，较2019年同期略提升0.6个百分点；净负债率为76.5%，较2019年全年下降7.5个百分点；龙头公司、其他开发类公司分别为59.5%、104.4%，较2019年全年分别下降10.0、下降1.0个百分点。龙头公司对杠杆水平控制最为严格，净负债率持续下降。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险；融资环境变动。