兴业证券-贝泰妮-300957-持续高速增长巩固皮肤学级龙头地位，看好公司成为专家型集团-210430

　　贝泰妮(300957)
　　投资要点
　　公司公告：2020年实现营收26.36亿元，同比增长35.64%；归母净利润5.44亿元，同比增长31.94%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5.13亿元，同比增长31.05%。销售毛利率和净利率分别为76.25%/20.62%，同比分别-3.97pct/-0.63pct。2021年一季度实现营收5.07亿元，同比增长59.32%；归母净利润0.79亿元，同比增长45.83%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润0.77亿元，同比增长61.11%。销售毛利率和净利率分别为78.14%/15.57%,同比分别-0.10pct/-1.37pct。
　　公司2020年实现营收26.36亿元，同比增长35.64%。按渠道拆分：线上增速为46.38%，线下小幅下滑0.44%：1）线上渠道营收21.72亿，占比82.88%，同比增长46.38%。线上自营营收16.58亿，占线上比76.35%。2）线下渠道营收4.49亿，占比17.12%，同比小幅下滑0.44%。①线下自营渠道营收0.02亿，同比下滑20.49%；②线下分销渠道营收4.46亿，同比小幅下滑0.30%。按品类拆分：化妆品类增长强势。1）化妆品类营收23.60亿，占比90.07%，同比增长40.48%。2）医疗器械类营收1.95亿，占比7.44%，同比增长2.63%；3）彩妆类营收0.65亿，占比2.49%，同比增长1.56%。
　　公司2021年一季度实现营收5.07亿元，同比增长59.32%，主要源于：1）疫情恢复使得2021Q1销售规模增长较快；2）线上销售渠道得益于宣传推广投入持续增长；3）线下销售渠道则通过开展例如“3·8女神节”等线下营销活动逐步恢复。
　　公司2020年实现归母净利润5.44亿元，同比增长31.94%，总体毛利率、净利率为76.25%/20.62%，同比分别-3.97pct/-0.63pc。1）毛利率：销售毛利率为76.25%，同比-3.97pct，若剔除会计准则影响，2020年公司实现的销售毛利率约为80.46%，同比保持稳定。2）费用率：销售费用率41.13%，下降2.26pct；管理费用率6.27%，下降0.77pct，研发费用率2.36%，下降0.43pct。随着营业收入快速增长，公司持续加大品牌形象推广宣传费用、人员费用以及电商渠道费用投入，使得总体销售费用上升，但其增长幅度小于营收。
　　2021Q1实现归母净利润0.79亿元，同比增长45.83%。利润增速低于收入增速并非源于费用投放过多。从费用来看，销售费用率基本持平。2021Q1销售费用2.33亿元，同比增长61.67%，销售费用率提升0.67pct至45.92%，销售费用率处于合理水平。
　　投资建议与投资评级：市场所担忧的公司营销效率较低的问题，在公司上市初期大幅投放线上线下广告情况下并未出现，初步证明公司投放的有效性，看好疫情恢复下，公司积极开展线下渠道及核心的专柜渠道，降低费用率的同时持续获得线上线下快速增长。看好公司作为专家型护肤品的高速发展，期待公司成为专家型化妆品集团。给予公司21-23年EPS为1.84/2.52/3.40元，对应4月29日PE为122/89/66倍，首次覆盖给予“审慎增持”评级。
　　风险提示：化妆品系统性风险，敏感肌群体粘性下滑，国内可选消费增速回落。