国盛证券-洋河股份-002304-“十四五”开年，力争营收双位数增长-210429

　　洋河股份(002304)
　　事件：公司发布2020年报和2021年一季报。2020年公司实现营收211.0亿元，同比-8.8%，归母净利润74.8亿元，同比+1.3%，扣非净利56.5亿元，同比-13.8%。2021Q1公司实现营收105.2亿元，同比+13.5%，归母净利润38.6亿元，同比-3.5%，扣非净利38.1亿元，同比+19.0%，业绩表现略超预期。同时，公司公布2021年收入目标：全年实现营业收入同比增长10%以上。
　　船大掉头，变革初见成效。19Q3单季度营收增速转负，洋河开启为其一年的主动调整。1）渠道端，公司围绕“一商为主、多商配称”指导思想进行经销商体系构建，2020年新增1203家同时减少2300家经销商，新渠道模式得以验证，市场价盘和渠道利润稳固反映出市场秩序已重回正轨。2）产品端，2019下半年完成了省内海天的去库存，2020年梦6+成功升级，2021年春节逐步导入梦3水晶版。经过一年的调整期，随着行业的复苏，2020下半年公司营收增速转正，经营拐点已现。
　　行业发展新纪元，洋河机遇与挑战并存。2021年作为“十四五”的开局之年，疫情阴霾散去经济进入复苏周期，消费再上台阶。作为中国高端白酒的主力市场之一，江苏省消费价格带跃迁进行时，在此背景下，公司梦6+产品春节期间动销增速超30%，在600-800价格带竞争优势明显。与此同时，消费升级的过程中，苏南市场千元价格带开始放量，公司高端梦9等产品体量相对较小。此外，河南、山东、安徽等省外主力市场300-600元价格带开始放量，竞品经过几年的积淀亦有较强竞争力，洋河省内外在不同价格带上机遇和挑战并存，如何突破，向何聚焦尚需观察。
　　产品结构升级，费用投入导向切换，预计净利率仍有提升空间。2020年公司梦之蓝产品营收占比约30%，随着梦6+的全国化放量和梦3水晶版的导入，预计后续梦之蓝系列营收占比将持续提升。此外，公司由于渠道调整，过去三年净利率水平未有明显提升，2021Q1公司毛利率和扣非净利率已有提振，随着销售进入正轨，利润率水平仍有提升空间。
　　多因素共振，洋河“十四五”开启新征程。“十四五”开年新任管理层上任，开始“十四五”发展新征程；与此同时，10亿元股票回购顺利完成，激励方案有望近期出台，提振公司员工积极性。目前渠道整体库存处于低位，为产品顺利升级奠定基础，叠加渠道在见证梦系列产品升级的新变化后，配合度与积极性大幅提高，蓝色经典型系列全线升级将持续贡献洋河“十四五”期间的成长性，与此同时，随着省内外消费升级的阶梯式增长，公司主力产品放量在即。
　　投资建议：小幅调整2021-2022年归母净利润至78.4/94.2亿元（原预测值为83.3/98.3亿元），同比+4.8%/+20.1%，并引入2023年盈利预测，预计归母净利润为111.4亿元，目前股价对应2021-2023年PE分别为33/28/24倍，看好公司未来产品升级与品牌势能向上趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；公司渠道开拓进度低于预期。