天风证券-深信服-300454-Q1业绩超预期，重申云业务拐点逻辑-210429

　　深信服(300454)
　　事件：
　　公司发布2021年一季度报告：2021年第一季度，公司实现营业收入10.92亿元，同比增长79.37%；实现归母利润-0.96亿元，同比增长50.40%；实现扣非利润-1.52亿元，同比增长26.07%。
　　点评：
　　1、收入YOY79%，但预计毛利率后续季度承压
　　公司收入增速亮眼，考虑20年低基数以19年Q1看两年复合增速达30%。拆分看，考虑业务结构和行业增速，预计安全业务高速增长，云业务更快于收入整体增速。毛利率情况较预期更佳，但考虑供应链问题和业务转型投入，预计毛利率全年承压。
　　2、考虑桌面云20年Q1基数，预计超融合再增速
　　考虑疫情影响，我们预计桌面云20年Q1基数较高，预计云业务高增主要由超融合所驱动。强产品力驱动，重申战略聚焦下云业务迎来长期拐点（详见1月2日报告《21年，云业务增长有望迎来拐点》、4月5日报告《深信服：有一种“信服”叫硬核》）
　　3、云业务推动，看好公司收入未来三年显著提速
　　展望未来三到五年，考虑公司在腰部市场具备较强比较优势，战略聚焦下公司云业务份额有望持续提升（详见1月2日报告《21年，云业务增长有望迎来拐点》）。同时，产品力提升和国产化背景下，我们看好公司云业务向头部市场发起冲击。（详见4月5日报告《深信服：有一种“信服”叫硬核》）。基于此，云业务推动，看好公司收入未来三年显著提速。
　　投资建议与盈利预测：估值层面，考虑公司业务属性，以PS（稳态净利率20~25%，考虑成长性和报表质量PE应较高）或现金流合适。考虑到公司云业务看到拐点，有望进一步拓展，基于此，公司2021-2023年收入维持78.01亿元、105.01亿元、151.01亿元；归母利润维持10.01亿元、13.03亿元、17.08亿元。看好公司前景，维持“增持”评级。
　　风险提示：疫情影响使经济波动加大；公司超融合业务收入增速低于预期