光大证券-老百姓-603883-2020年年报&2021年一季报点评：开店加速盈利能力增强，21年Q1短期承压有望快速恢复-210428

　　老百姓(603883)
　　要点
　　事件：
　　公司发布2020年报，2020年实现营业收入139.67亿元，同比增长19.75%；归母净利润6.21亿元，同比增长22.09%；扣非归母净利润5.45亿元，同比增长14.05%。基本每股收益1.54元。业绩符合市场预期。公司拟每10股，派息3.5元（含税），不送红股，不转增股本。业绩符合预期。
　　公司发布2021年一季报，报告期内实现营业收入36.38亿元，同比增长10.85%；归母净利润2.28亿元，同比增长16.03%；扣非归母净利润1.92亿元，同比增长13.06%；基本每股收益0.56元。业绩略低于预期。
　　点评：
　　全年业绩维持增长，符合市场预期：2020年实现营业收入139.67亿元，同比增长19.75%；归母净利润6.21亿元，同比增长22.09%；扣非归母净利润5.45亿元，同比增长14.05%。单季度看，20年Q4实现收入、归母净利润、扣非归母净利润38.47亿元、1.34亿元、0.96亿元，分别同比变化+16.81%/+16.88%/-8.80%。2020年业绩受疫情催化，同时受益于老店内生增长和公司外延扩张，全年保持高增长，符合市场预期。
　　21年Q1业绩承压，短期有望修复：21年Q1，公司实现营业收入36.38亿元，同比增长10.85%；归母净利润2.28亿元，同比增长16.03%；扣非归母净利润1.92亿元，同比增长13.06%。21年一季度，防疫物资需求相较20年Q1大幅减少，加之春节就地过年造成客流同比下降等因素影响，行业业绩承压，同时公司新开门店增多，业绩处于爬坡期当前对公司贡献较小，短期看公司受益于药店行业集中度提升，大型连锁在物流配送、议价能力、药事服务等方面的优势逻辑不变。长期看，公司作为行业龙头积极开拓慢病和智慧药房业务，拥抱“互联网+”，随着省外拓张的加速有望维持业绩高增长。
　　对外扩张加速，自建直营门店增多：2020年，公司共完成19起并购项目，收购门店510家，较2019年收购门店数（243家）实现翻倍，对外扩张加速。截至2020年底，公司门店总数6,533家（含加盟店1,641家），较2019年净增门店1,405家，其中新建直营门店579家，收购门店510家，新增加盟店645家，关闭直营门店91家，关闭加盟门店238家，公司自建门店提速。
　　批发业务占比提升，非药品增速快：分行业看，2020年公司医药批发业务（针对加盟商及中小连锁的配送）实现收入17.85亿元，同比增长39.39%，销售占比提升1.72pct至12.78%，占比提升快；分产品看，中西成药、中药、非药品2020年实现营收108.06/8.91/22.70亿元，分别同比增长16.15%/6.97%/48.64%，非药品增速快，受疫情物资销量大增影响。
　　期间费用率持续优化，盈利能力加强：2020年，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降1.25pct/0.06pct/0.12pct至20.31%/4.71%/0.45%，期间费用率整体下降1.43pct至25.47%，公司通过数字化驱动全面赋能精细化管理，期间费用率持续优化。此外，公司销售毛利率同比下降1.53pct至32.06%，主要受非药品及批发业务占比提升影响；销售净利率同比增长0.20pct至5.47%。
　　加强慢病管理服务能力，积极承接处方外流：2020年，公司配备4,014名慢病管理专家，在全国4,214家门店铺设了慢病检测智能设备，占门店总数的64.50%，有利于增强客户粘性。同时配备药师和执业药师共7,299名，提升慢病管理服务能力。截至20年底，公司直营门店中医保门店占比87.88%，院边店占比10.89%，特殊门诊396家，DTP药房143家，处方药和DTP的销售占比达45.20%，有利于积极承接处方外流。
　　盈利预测、估值与评级：考虑公司新开店较多，疫情相关产品销售减少，业绩短期承压后续有望逐级恢复，调低公司2021~2022年EPS预测EPS为1.95（下调12.16%）/2.49元（下调10.43%），新增2023年EPS预测为3.04元，现价对应2020~2023年PE为32/25/21倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策的影响；加盟店不及预期；门店扩张不及预期等。