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川财证券-山西汾酒-600809-2020年报及2021一季报点评:全国化进程加快,产品结构持续优化升级-210427

上传日期:2021-04-27 19:02:00  研报作者:欧阳宇剑  分享者:cxu1122   收藏研报

【研究报告内容】


  山西汾酒(600809)
  事件: 山西汾酒发布 2020 年报和 2021 一季报, 2020 年公司实现营收 139.90亿元,同比增长 17.63%, 归母净利润 30.79 亿元,同比增长 56.39%; 2020 第四季度实现营收 36.15 亿元,同比增长 33.12%, 归母净利润 6.18 亿元,同比增长 140.38%。 2021 一季度公司实现营收 73.32 亿元,同比增长 77.03%, 归母净利润 21.82 亿元,同比增长 77.72%。
  点评
  产品结构优化带动毛利率提升,全国化稳步推进
  2020 年公司实现营收 139.90 亿元,其中酒类业务收入 138.48 亿元。整体毛利率同比提升 0.32 个百分点至 72.15%,主因产品结构持续优化所致。分产品来看,汾酒实现收入 126.29 亿元,同比增长 22.64%,其中青花系列同比增速 30%以上,高端产品销售占比不断提升,玻汾实现 20%左右增长;系列酒实现收入5.66 亿元,同比减少 36.22%,主要系公司对系列酒公司进行停产整顿、重新定位,产品架构梳理调整,产销量有所减少;配制酒实现收入 6.53 亿元,同比增长 10.97%。从量价上看,全年实现销量 12.18 万千升,同比减少 3.10%,单价11.49 万元/千升,同比增长 21.61%。汾酒实现销量 10.05 万千升,同比增长18.19%,单价 12.57 万元/千升,同比增长 3.76%;系列酒实现销量 1.43 万千升,同比减少 57.35%,单价 3.97 万元/千升,同比增长 47.64%;配制酒实现销量 0.71 万千升,同比减少 2.79%,单价 9.24 万元/千升,同比增长 22.66%。分区域看,省内实现收入 59.96 亿元,同比增长 3.88%;省外实现销售收入 78.52亿元,同比增长 31.74%, 省外市场占比持续上升,收入占比达到 57%, 长江以南核心市场增速均超 50%,江、浙、沪、皖、粤等市场实现高速增长,全国化稳步推进。
  20 全年利润实现较快增长,产品结构持续优化升级
  2020 全年实现营收和归属于母公司净利润同比增长分别为 17.63%、 56.39%,其中 2020 第四季度营收及归属于母公司净利润同比增长分别为 33.12%、140.38%,利润增长主因疫情期间降低广告投放销售费用率下滑以及青花汾酒增长优化产品结构所致。 2020/2020 第四季度销售费用分别为 22.76、 3.08 亿元, 分别同比下降 11.82%、 66.59%。 2020 年期间费用率同比下滑 4.56 个百分点至 23.69%,其中销售费用率同比下滑 5.46 个百分点至 16.27%,主要系运输费用转入成本以及降低广告宣传投放所致;管理费用率相对平稳,同比提升0.51 个百分点至 7.90%。综合来看,销售净利率同比增长 4.98 个百分点至22.27%。
  2021 一季度业绩增长超预期,全国化进程加快
  2021 一季度公司营收、归属于母公司净利润分别同比增长 77.03%、 77.72%,业绩增长超预期主因各销售区域提前布局春节旺季,聚焦宴会团购渠道,终端促销效果良好,销售稳步增长。分产品看,汾酒实现销售 68.37 亿元,同比增长78.97%,预计青花收入约 26 亿元,占比达 35%左右,同比增速超 100%,玻汾收入占比约 30%,增速达 35%-40%;系列酒 1.19 亿元,同比下滑 27.20%;配制酒 3.24 亿元,同比增长 149.97%,预计主要系竹叶青实现高增长。 2021 一季度毛利率同比提升 1.32 个百分点至 73.54%,主因青花和玻汾等高端产品收入和占比提升所致。销售净利率基本持平,同比下滑 0.03 个百分点至 29.80%,主要系税金及附加大幅提升所致。分区域看,省内实现销售收入 29.35 亿元,同比增长 44.72%;省外 43.46 亿元,同比增长 108.44%,省外收入占比达 59.27%。从经销商来看,省外增长 53 家至 2304 家,省内增长 3 家至 648 家,全国化进程加快。合同负债为 29.30 亿元,同比增长 81.87%,主因经销商积极备货所致。经营活动现金流为 49.73 亿元,同比增长 12.65 亿元。
  “十四五”开局之年有望实现高质量发展
  公司年报经营计划披露将积极推动各项部署有效落地, 2021 全年力争实现营收增长 30%左右。 2021 年是“十四五”开局之年,也是营销深入调整期,汾酒将全面实施 258 增长战略,推动汾酒高质量发展。品牌建设上,全面构建“ 2+2”品牌整体架构,持续推动汾酒和竹叶青品牌“双轮驱动”,打造杏花村和系列酒品牌;市场营销上, 持续深化“ 1357+10”市场布局,深度聚焦环山西市场、长三角、珠三角、渤海湾经济圈以及规模型地县级核心市场, 打造核心市场;大健康产业方面, 加快竹叶青推进拓展步伐,展开大健康产业架构与布局。
  渠道调研反馈,近期青花 20 批价在 340-360 元左右,青花 30 批价在 700-750元,整体库存相对良性。 省内多家经销商完成全年打款任务 50%以上,省外多个市场完成全年打款任务 40%以上。 公司将通过精耕细作聚焦青花放量, 针对青花系列,对青花 20、青花 30 两款主销产品分离运作,打造出高端化产品的全新运作模式, 新版青花 30 约在 2021 年 7 月投放, 青花 30 复兴版定价 1099元/瓶, 进军高端市场。 长期来看,公司聚焦青花系列, 产品结构不断优化,在省外加速发展,全国化稳步推进下,全年 30%增长目标有望顺利实现。
  维持公司“ 增持” 评级
  预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 181.44、 220.43、 268.26 亿元;归属母公司股东的净利润分别为 44.68、 56.13、 69.03 亿元;对应 EPS 分别为 5.13、6.44、 7.92;对应 PE 分别为 76.35、 60.78、 49.43 倍, 维持“增持”评级。
  风险提示: 宏观经济下行风险;疫情持续时间拉长风险;食品安全风险; 省外渠道拓展风险。
 报告详细内容请查阅原报告附件
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