银河证券-爱尔眼科-300015-业绩超预期，核心业务快速增长-210423

　　爱尔眼科(300015)
　　核心观点：
　　事件公司发布2020年报及2021年一季报，2020年实现营收119.12亿元（+19.24%），归母净利润17.24亿元（+25.01%），扣非归母净利润21.31亿元（+49.12%），EPS为0.42元/股；经营性现金流净额33.44亿元（+60.87%)。拟每10股派发股利1.5元（含税），以资本公积金每10股转增3股。2021年一季度实现营收35.11亿元（+113.90%），归母净利润4.84亿元（509.88%），扣非归母净利润5.09亿元（+1870.84%），EPS为0.12元/股。
　　20年业绩符合预期，下半年恢复明显，盈利能力提升分季度来看，20Q1-Q4收入增速分别为-26.9%/0.7%/47.6%/48.2%，疫情影响逐季减弱，下半年恢复明显。全年业绩稳定增长，盈利能力提升。毛利率方面，20年毛利率51%，同比提升1.7pp。期间费用控制良好，销售费用率8.95%（-1.55pp），管理费用率11.97%（-1.09pp），财务费用率0.76%（同比持平），研发费用率1.38%（-0.14pp）。
　　21年一季度业绩超预期，剔除疫情影响仍实现高增长与2019年同期业绩相比，21Q1收入增速56.4%，归母净利增速62.1%，扣非归母净利增速87.2%，剔除疫情影响，公司业绩仍实现高速增长，超出我们预期。整体来看，公司是眼科医疗服务连锁龙头，眼科医疗服务市场广阔，公司品牌优势与规模效应持续加强，业绩有望持续快速增长。
　　屈光、视光项目快速增长，核心业务持续发力2020年，公司门诊量754.87万人次（+13.89%），手术量69.47万例（+14.19%）。（1）分业务来看：公司各业务均实现收入增长，屈光和视光服务项目增速较快，分别创收43.49亿元（+23.17%）、24.54亿元（+27.15%），占营业收入的比重分别为36.51%和20.60%。屈光项目增速加快，一方面是公司各医院手术量快速增长的同时全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的局面；另一方面是公司加大对各地、县级医院屈光科室的建设投入，更好地满足患者需求。视光服务项目收入大增的原因在于公司视光产品完善促进视光配镜量的稳定增长、青少年近视防控推动爱尔视光品牌影响力的提升。（2）分地区来看，华中地区营业收入为38.69亿元（+10.61%），受湖北省区疫情影响而增速低于公司整体水平；华南、华东地区分别收入14.55亿元（+37.52%）、15.89亿元（+34.37%），主要是公司核心医院广州爱尔、东莞爱尔、合肥爱尔、上海爱尔等快速稳定增长以及并购增加所致。
　　完善全国网络布局，规模效应凸显公司加快医疗网络布局，推进眼健康生态圈建设。2020年7月9日，爱尔眼科并购重组收购30家医院，为公司“二次创业”提供坚实基础。同时不断完胜各省区域内的纵向分级连锁网络体系，加快以省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）以及爱眼e站的横向同城分级诊疗网络建设，多个省区形成“横向成片、纵向成网”的布局。截止2020年底，公司境内医院146家，门诊部88家。随着医疗网络不断完善，分级连锁优势和规模效应进一步凸显。
　　创新驱动，科技爱尔，数字化转型稳步推进2020年，公司推进实施“创新驱动，科技爱尔”发展战略，全力打造“科技爱尔”，助推公司高质量发展。（1）校企合作方面：公司与暨南大学共建3家大湾区核心区域医院、着手成立“暨南大学爱尔眼视光医学院”；与安徽医科大学在附属医院共建、教学科研等领域全面合作；与中国科学院计算技术研究所签署了合作协议，在公司数字化转型、智能设备研发等方面加强合作。（2）科研平台方面：公司首个国家级创新平台“博士后科研工作站”获批成立，同时新增两个省级创新平台：湖南省眼视光工程技术研究中心和湖南省眼视光国际科技合作基地，有利于促进公司研究成果转化；（3）人才体系建设方面：我国著名神经生物学家、中国科学院院士、上海复旦大学杨雄里教授受聘成为爱尔眼科教育与科技发展委员会首席顾问，促进以临床为导向的基础科学研究，提升公司科技创新能力。2021Q1，公司下属子公司深圳爱尔获批设立深圳市博士后创新实践基地，标志着深圳爱尔在人才队伍、学科专业和科研平台建设上的重大突破。
　　投资建议我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为23.92/31.53/40.27亿元，对应EPS分别为0.58/0.76/0.98元，当前股价对应PE为68/54/44X，维持“推荐”评级。
　　风险提示医疗事故风险；扩张整合进度不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。