西南证券-凯莱英-002821-业绩增长符合预期，2021值得期待-210424

　　凯莱英(002821)
　　事件：公司公布2021年一季报，实现营业收入7.8亿元，同比增长63.5%；；实现归母净利润1.5亿元，同比增长42.9%；实现扣非后归母净利润1.3亿元，同比增长38.7%，EPS为0.64元。
　　业绩加速增长，费用水平管控良好。公司2020Q1收入端呈现加速增长态势，利润增长慢于收入增长主要与公司毛利率水平下降有关。2020Q1公司销售费用率为2.5%，同比下降1.8pp；管理费用率为12.7%，同比增长1.1pp；财务费用率为-1%，同比增长0.9pp；研发费用率为10.7%，同比下降0.8pp，整体来看，公司费用率控制良好，研发投入稳健增长。
　　产能加速拓展，业绩增长动力充足。公司产能拓展持续加速，目前公司以天津为中心，已覆盖辽宁阜新、吉林敦化等地区建立了多个小分子研发和生产基地，反应釜体积超过2800m3，同时公司新布局镇江开发区与天津开发区西区，投建小分子药物综合性研发生产基地、绿色关键技术开发及产业化项目和合成大分子CDMO项目，进一步提升一站式综合服务能力，预计2021年底公司反应釜总体积相较2019年底增长超过80%，业绩增长动力充足。
　　受益国内创新药崛起，国内CDMO业务进入收获期。2020年公司国内业务收入达到3.7亿元，同比增长69%。公司的首个MAH项目再鼎医药的尼拉帕利已经进入商业化阶段，全流程服务和黄医药的苏泰达于2020年底获批上市，同时，国内NDA项目在手订单充足，预计随着NDA项目的逐步进入商业化阶段，公司的国内CDMO业务收入有望继续保持高速增长，盈利能力也有望持续提升。
　　激励逐步常态化，长期发展动力强劲。目前公司已经推出了四轮股权激励计划，持续的股权激励对提升员工积极性、保留和吸引人才具有重要意义，有利于公司长期发展。从本次解锁条件来看，2020年、2021年和2022年三年复合增速在20%以上，解锁条件相对较高，体现公司对未来保持业绩快速增长充满信心。
　　盈利预测与评级。公司作为小分子CDMO行业龙头，核心竞争力突出，有望持续超越行业，实现快速成长。我们预计2021-2023年归母净利润分别为9.8亿元、13.6亿元和18.5亿元，EPS分别为4.04元、5.61元和7.61元，对应当前股价估值分别为74倍、54倍和39倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：商业化订单不及预期；临床阶段项目订单不及预期。