华福证券-上海家化-600315-2021年Q1业绩点评：改革成效日显，业绩复苏良好-210422

　　上海家化(600315)
　　投资要点：
　　公司改革成效日显，业绩复苏良好，毛利率提升，运营效率改善。
　　2021Q1公司实现营收21.1亿元，同增27.04%；归母净利1.69亿元，同增41.92%；扣非归母净利1.99亿元，同增53.05%。公司毛利率同比增长3.45%至64.77%。公司护肤产品平均售价为24.33元/支，同增15.97%；个护家清产品平均售价为8.61元/支，同增11.03%；母婴产品平均售价为13.3元/支，同增2.66%；合作品牌平均售价为23.1元/支，同增10.99%。公司运营效率提升，Q1营业周期为154天，同比缩短约43天。
　　分品类看，个护家清营收占比最高，护肤品营收增速最快。
　　个护家清（六神、家安等）实现营收9.91亿元，同增28.8%；护肤（佰草集玉泽、典萃、高夫、双妹、美加净）实现营收5.48亿元，同增41.3%；母婴（启初、汤美星）实现营收4.89亿元，同增13%；合作品牌（片仔癀、艾合美、碧缇丝、芳芯）实现营收0.85亿元，同增20%。
　　分品牌看，佰草集扭亏为赢，高端品牌双妹的收入增速最快。
　　分品牌来看，佰草集扭亏为盈，1季度收入实现同比100%的增长，主要源于线下经营不善的门店清理以及线下渠道的增长。公司高端品牌双妹同比增长120%，增速最快。高夫同比增长80%。典萃收入实现同比100%增长，启初同比增长超过60%。玉泽由于去年基数较高，Q1收入增速回落。
　　分渠道看，公司线下反弹势头强劲，百货渠道表现最好。
　　公司线下整体同比增速超过28%，百货、CS和商超渠道报告期内分别实现170%、90%和15%的增长。线上渠道高个位数增长。
　　盈利预测：公司作为国货化妆品龙头，品牌文化积淀深厚。经过渠道梳理，公司运营效率有所提升，产品推新迭代速度较快，线上渠道仍有较大发展空间。我们预测2021-2023年归母净利润为5.85、7.84、10.13亿元，当前市值对应PE分别为58、43、33倍，维持“审慎推荐”评级。
　　风险提示：新品推广不及预期、公域流量竞争加剧。