兴业证券-珀莱雅-603605-大单品策略助力20&21Q1快速增长，静待品牌矩阵建立-210423

　　珀莱雅(603605)
　　公司公告：1）2020年实现营收37.52亿元，同比增长20.13%；归母净利润4.76亿元，同比增长21.22%，扣非归母净利润4.70亿元，同比增长21.69%。销售毛利率和净利率分别为63.55%/12.04%，同比分别-0.41pct/+0.31pc；2021年Q1实现营收9.05亿元，同比增长48.88%；归母净利润1.10亿元，同比增长41.38%，扣非归母净利润1.08亿元，同比增长29.05%。销售毛利率和净利率分别为64.41%/11.80%，同比分别+4.51pct/-0.82pct。
　　公司2020年实现营收37.52亿元，同比增长20.13%，完成股权激励计划。1）分渠道来看，线上渠道营收26.24亿，占比70.01%，同比增长58.59%，天猫占线上比重超40%；2）珀莱雅品牌营收29.86亿，占比49.66%，同比增长12.43%，其他品牌营收5.55亿，占比15.68%，同比增长75.08%，其中彩棠营收1.21亿元；跨境代理品牌营收2.07亿，占比5.52%，同比增长44.09%。
　　21Q1实现营收9.05亿元，同比增长48.88%。线上同比上升超过100%源于投放周期拉长，推新产品增多，线下同比下降源于跨境代理品牌营收减少。
　　公司2020年实现归母净利润4.76亿元，同比增长21.22%，1）销售毛利率为63.55%，同比降0.41pct，剔除会计准则变化，销售毛利率同比增加2.74pct至66.70%，①彩妆类产品比重上升从而带动整体毛利率提升。②主推高毛利新品双抗、红宝石精华，毛利率达到70%+。2）销售费用率39.90%，增长0.74pct，若剔除会计准则影响，销售费用率为43.04%，同比上升3.88pct，源于形象宣传推广费用率上升5.85pct至32.68%，管理费用率5.44%，下降0.81pct，研发费用率1.92%，下降0.47pct，均保持稳定。
　　2021Q1实现归母净利润1.10亿元，同比增长41.38%，略低于收入增速。净利率降低主要源于销售费用率提升，1）重点塑造大单品矩阵，导致大单品投放费用提升；2）科瑞肤品牌孵化的前期投入；3）实行新的营销打法。
　　未来发展：坚持差异化定位打造单品矩阵+极致大单品战略，推出高端科瑞肤护肤品并发展多个品牌，发展为具备品牌矩阵且营收百亿元的公司。
　　投资建议：公司顺利完成第一期股权激励计划，看好公司发展明星单品战略，并完善品牌矩阵动作，期待下一次股权激励计划，微调21-23年EPS至2.93/3.62/4.39元，对应PE分别为66/53/44x。给予“审慎增持”评级。
　　风险提示：化妆品系统性风险，品牌提升不达预期，国内可选消费增速回落。