东吴证券-隆基股份-601012-【东吴电新】隆基股份20年报&21Q1 点评:Q1 业绩超预期,龙头盈利能力卓越【公众号研报】-210422

　　盈利预测与预估 投资要点 公司 2020 年盈利增长迅速，21Q1 再超预期。公司 20 年实现营收 545.8 亿元，同增65.9%，归母净利润 85.5 亿元，同增 61.99%，扣非归母 81.4 亿元，同增 59.9%，其中 Q4 实现营收 207.5 亿元，同增 103.4%，环增 51.6%，归母净利润 21.96 亿元，环比-1.96%，同增 22.3%。21 年 Q1 实现营收 158.5 亿元，同增 84.4%，归母净利润25.02 亿元，同增 34.2%，环增 13.9%。公司 Q1 盈利能力超预期，业绩超市场预期。 硅片龙头地位稳固，盈利突出：1）公司 20 年硅片出货约 58.15GW（约 100 亿片），同增 67%，其中外销 31.84GW，同增 25.65%。Q1 出货量 32 亿片（约 19.5~20GW），外销 17 亿片，我们预计 21 年出货量将同比增长 37.6%+至 80GW+；（2）尺寸方面公司 166 硅片尺寸快速提升，20 年 Q1 占比仅 10%，Q4 提至 40%+，21 年 Q1 提至45%+，182 尺寸占比亦达 15%左右；3）公司硅片 20 年毛利率30.36%，同减1.37个百分点，20Q4约 30%+，21Q1在硅料涨价背景下，毛利率 30%~35%，盈利能力超预期。 组件 20 年跃升为龙一，21 年龙头地位强化：公司 20 年全年组件出货量 24.53GW，其中外销 23.96GW，同增 223.98%，毛利率 20.53%，同减 4.04 个百分点，21Q1 组件出货 6.45GW，外销 6.33GW，毛利率 15%左右，我们预计 Q2 随着组件价格环比改善，盈利能力将显著改善。公司 20 年首登全球光伏组件第一，全球市占率 19%，同比提升 11 个百分点，21 年我们预计出货同比增长 63%+至 40GW+，龙头地位强化。 公司组件结构亮眼：1）海外占比再提升：20 年公司组件海外出货量占比 53.8%，21Q1 提升至 64%，（20 年组件境外毛利率 22.75%，境内 17.90%），高毛利的境外市场占比进一步提升；2）美国组件高占比：公司组件 20 年美国市场出货约 2.5GW，21 年 Q1 达 900MW，我们预计 21 年出货 6~7GW，美国市场盈利能力远高于其他市场，带来结构性优势；3）双玻提速：公司 20 年双玻占比 44%，远超 30%的行业平均水平，21 年 Q1 占比 45%，我们预计随着玻璃降价，后续双玻占比将进一步提升。公司组件结构亮眼，我们预计 21 年组件环节盈利能力大概率超市场预期。 持续研发投入，产能快速扩张：公司 20 年研发投入 25.92 亿元，占营收 4.75%， 截至 20 年底累计获得各类专利 1,001 项，在持续研发投入推进下，拉晶环节平均非硅成本同降 9.98%，切片环节平均非硅成本同降 10.82%，组件量产效率超 21%。同时公司产能快速扩张，20 年底硅片产能 85GW，电池产能 30GW，组件产能 50GW，我们预计 21 年年底对应产能为 105GW、38GW、65GW。 投资建议：基于 21 年行业竞争加剧的考虑，我们下调 21 年盈利预测，但维持 22 年不变，我们预计公司 21-23 年业绩 116.15 亿元、152.35 亿元、204.42 亿元（前值21年123亿，22年152亿）。同比+35.8%，+31.2%，+34.2%，EPS分别为3.00、3.94、5.29元，目标价120元，对应 21 年 40X，维持“买入”评级。 风险提示：政策不及预期，竞争加剧等 正文 公司2020年盈利增长迅速，21Q1再超预期。公司20年实现营收545.8亿元，同增65.9%，归母净利润85.5亿元，同增61.99%，扣非归母81.4亿元，同增59.9%，其中Q4实现营收207.5亿元，同增103.4%，环增51.6%，归母净利润21.96亿元，环比-1.96%，同增22.3%。21年Q1实现营收158.5亿元，同增84.4%，归母净利润25.02亿元，同增34.2%，环增13.9%。公司Q1盈利能力超预期，业绩超市场预期。公司21年的硅片出货、组件出货、收入目标分别是80GW、40GW、850亿，追溯历史看，历年目标均超额完成。 分业务来看： 1）组件及电池业务：销售收入 362.39 亿元，同比增长 139.83%，毛利率 20.53%，同比-4.04pct。 2）硅片及硅棒业务：销售收入 155.12 亿元，同比增长 12.60%，毛利率 30.36%，同比-1.37pct。 3）电站建设业务：销售收入 13.25 亿元，同比减少 53.19%，毛利率 35.66%，同比+9.13pct。 4）电力业务：销售收入 6.94 亿元，同比减少 10.29%，毛利率 64.27%，同比-0.83pct。 5）其他业务：销售收入 8.13 亿元，同比增长 100%，毛利率 45.51%，同比+3.53pct。 硅片龙头地位稳固，盈利突出：1）公司 20 年硅片出货约 58.15GW（约 100 亿片），同增 67%，其中外销 31.84GW，同增 25.65%。Q1 出货量 32 亿片（约 19.5~20GW），外销 17 亿片，我们预计 21 年出货量将同比增长 37.6%+至 80GW+；（2）尺寸方面公司 166硅片尺寸快速提升，20 年 Q1 占比仅 10%，Q4 提至 40%+，21 年 Q1 提至 45%+，182尺寸占比亦达 15%左右；3）公司硅片 20 年毛利率 30.36%，同减 1.37 个百分点，20Q4约 30%+，21Q1 在硅料涨价背景下，毛利率 30%~35%，盈利能力超预期。 组件20 年跃升为龙一，21 年龙头地位强化：公司20年全年组件出货量 24.53GW，其中外销 23.96GW，同增 223.98%，毛利率 20.53%，同减 4.04 个百分点，21Q1 组件出货 6.45GW，外销 6.33GW，毛利率 15%左右，我们预计 Q2 随着组件价格环比改善，盈利能力将显著改善。公司 20 年首登全球光伏组件第一，全球市占率 19%，同比提升11个百分点，21 年我们预计出货同比增长 63%+至 40GW+，龙头地位持续强化。 公司组件结构亮眼：1）海外占比再提升：20 年公司组件海外出货量占比 53.8%，21Q1 提升至 64%，（20年组件境外毛利率22.75%，境内17.90%），高毛利的境外市场占比进一步提升；2）美国组件高占比：公司组件20年美国市场出货约2.5GW，21年Q1达 900MW，我们预计21年出货6~7GW，美国市场盈利能力远高于其他市场，带来结构性优势；3）双玻提速：公司20年双玻占比 44%，远超 30%的行业平均水平，21年Q1占比 45%，我们预计随着玻璃降价，后续双玻占比将进一步提升。公司组件结构亮眼，我们预计21年组件环节盈利能力大概率超市场预期。 持续研发投入，产能快速扩张：公司 20 年研发投入 25.92 亿元，占营收 4.75%，截至 20 年底累计获得各类专利 1,001 项，在持续研发投入推进下，拉晶环节平均非硅成本同降 9.98%，切片环节平均非硅成本同降 10.82%，组件量产效率超 21%。同时公司产能快速扩张，20 年底硅片产能85GW，电池产能30GW，组件产能50GW，我们预计21年年底对应产能为 105GW 、 38GW 、65GW。 三费控制能力稳定：公司 2020 年费用同比增长19.69%至 34.17亿元，期间费用率 下降 2.42 个百分点至 6.26%。其中，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比下降19.28%、上升54.08%、上升64.07%、上升 51.55%至 10.73亿元、19.65 亿元、4.99亿元、3.78亿元；费用率分别下降2.08、下降0.28、下降0.01、下降0.07个百分点至1.97%、3.60%、0.91%、0.69%。21Q1，销售、管理（含研发）、研发、财务费用分别同比+2.48%/+57.65%/+68.12%/+375.50%，费用率分别为1.96%/2.87%/0.94%/0.29%。20 年销售费用大幅下降的原因是本期执行新收入准则，运费不再计入销售费用；管理、研发费用的大幅上升是规模大幅扩张所致；财务费用的上升是汇率变动导致汇兑损失增加。 现金流大幅增长，计提减值作风谨慎：2020 年经营活动现金流量净流入 110.15 亿元，同比增长 35.02%。21Q1 经营活动现金流量净流出 16.15 亿元，主要原因在于存货大幅增长；Q1 销售商品取得现金 84.96 亿元，同比增长 56.32%。21Q1 期末预收款项 48.89亿元，同比增长 30.34%。Q1 期末存货 151.88 亿元，同比增加 71.73 亿元；Q1 期末应收账款 83.47 亿元，同比增加 50.90 亿元。公司 2020 年计提约 11.17 亿减值损失，体现公司谨慎作风。20 年及 21Q1 存货大幅增长的原因是生产规模扩大及海外在途组件增加，20 年底存货中原材料及库存商品增长较快，较期初分别增长 90%、76%。合同负债同比增长较快的原因在于公司组件、硅片订单量的增加。 盈利预测 基于 21 年行业竞争加剧的考虑，我们下调21年盈利预测，但维持22年不变，我们预计公司21-23年业绩 116.15亿元、152.35亿元、204.42亿元（前值21年123亿，22年152亿）。同比+35.8%，+31.2%，+34.2%，EPS 分别为 3.00、3.94、 5.29元，目标价120元，对应21年40X，维持“买入”评级。 风险提示 政策不及预期，竞争加剧等 三大财务预测表 往期报告： 【东吴电新】隆基股份业绩预告：四季度业绩略受减值影响，全产业链龙头强者恒强 【东吴电新】隆基股份三季报点评：现金流及预收款亮眼，单晶龙头强者恒强 【东吴电新】隆基股份中报点评：中报大超预期，盈利能力卓越，尽显龙头风范 【东吴电新】隆基股份年报&一季度点评：业绩与现金流均表现亮眼，单晶龙头尽显优势 【东吴电新】隆基股份：一季报预告大超预期，单晶龙头尽显优势！ 【东吴电新】隆基股份业绩预告点评：单晶替代收官之年，组件龙头呼之欲出 【东吴电新】隆基股份三季报点评：国内组件需求延缓，盈利能力快速提升 【东吴电新】隆基股份中报点评：营运数据靓丽，业绩高速增长 【东吴电新】隆基股份半年报业绩点评：中报预告超预期，下半年加速 【东吴电新】隆基股份：业绩符合预期，龙头坚定扩产 【东吴电新】隆基股份：盈利能力快速回升，产能扩张稳健推进 【东吴电新曾朵红团队】隆基股份：再超预期，王者归来 【东吴电新曾朵红团队】隆基股份：淡季提价，盈利扩张 【东吴电新】隆基股份：收入仍有增长，业绩符合预期 【东吴电新】隆基股份：淡季仍有增长，单晶需求转旺（曾朵红团队） 【东吴电新】隆基股份：单晶主导形成，龙头高速成长 （曾朵红团队） 【东吴电新】隆基股份：蓝图已绘制，平价迎曙光 【东吴电新】隆基股份中报点评：盈利能力提升带动业绩增长，降本增效快速推进行业楷模，持续强烈建议买入！ 【东吴电新】隆基股份：超预期成为习惯，单晶替代提速（曾朵红/汪林森/曹越/阮巧燕/张月） 【东吴电新】隆基股份中报点评：量增价稳，业绩将超预期；空间打开，单晶替代提速（曾朵红团队） 【东吴电新曾朵红团队】隆基股份17年一季报点评：盈利水平创新高，单晶浪潮执牛耳 【东吴电新☆曾朵红团队】隆基股份：年报完美收官，单晶加速替代 【东吴电新曾朵红团队】隆基股份点评报告：单晶收获年，业绩超预期 【东吴电新】隆基股份中报点评：中报高增长符合预期，下半年有压力，给予买入评级！ 团队介绍 识别二维码，关注新兴产业汇，获得更多精彩文章！ 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