兴业证券-川投能源-600674-雅砻江水电经营向好助力价值增长，2020归母净利润同比+7.28%-210422

　　川投能源(600674)
　　投资要点
　　事件：＃2021年4月21日，川投能源发布2020年年报及2021年一季报。公告显示，2020年全年公司实现营业收入10.31亿元，同比+23.00%，归母净利润31.62亿元，同比+7.28%，扣非归母净利润30.38亿元，同比+4.11%；此外2021年一季度公司实现营业收入2.13亿元，同比+27.07%，归母净利润6.46亿元，同比+23.01%。结合公司经营数据，我们点评如下：
　　股权投资驱动，雅砻江水电经营向好助力公司价值增长：川投能源的长期股权投资所带来的投资收益为公司利润的核心来源，当前公司主要投资对象包括雅砻江水电（48%股权）、乐飞光电公司（49%股权）等，2020年公司投资收益总额33.10亿元。同比+9.10%，其中雅砻江水电分红23.04亿元，所贡献投资收益占公司同期利润总额的70.9%，因此可见公司内在价值随雅砻江水电经营情况而动。而雅砻江水电2020年全年及2021Q1经营均呈现向好态势，其中2020全年上网电量770.70亿度，同比+3.65%，上网电价同比+1.33%，2021Q1上网电量144.65亿度，同比-1.90%，上网电价同比大幅增长12.28%，经营端量价齐涨，其核心原因主要来自省内用电需求提升带来的供需关系收紧，电价具备提升基础。此外，公司控股子公司川投电力收购信达水电资产并完成并表，2020年控股上网电量大幅提升32.96%，达42.18亿度，2021Q1则放大涨势，上网电量同比+41.54%。
　　雅中两电站投产在即，分红有望增厚提升投资收益：雅砻江水电中游两河口、杨房沟水电预计将于2021-2022年陆续投产（合计提供450万千瓦装机增量，已投产1470万千瓦），伴随扩张告一段落，资本金需求有所下降，同时新增资产增厚雅砻江水电利润，分红提升具备逻辑支撑，叠加川投能源近年来股权投资管理的水平较高，两相助力有望进一步提高公司投资收益。
　　投资建议：首次覆盖给予“审慎增持”评级。川投能源立足股权投资，持有国内稀缺优质水电资产雅砻江水电48%的股权，“碳中和”背景叠加供需紧平衡格局，预计水电消纳无虞，雅中电站投产有望进一步提升公司投资收益。基于此，我们预计公司2021-2023年归母净利润预测为33.70/38.16/43.52亿元，增速6.6%/13.2%/14.1%，对应4月22日收盘价的PE估值分别为15.1x、13.4x、11.7x。
　　风险提示：雅中两电站建设进度不及预期，雅砻江来水偏枯，用电需求不及预期。