中泰证券-万泰生物-603392-业绩大超预期，2价HPV疫苗持续快速放量-210421

　　万泰生物(603392)
　　事件：公司发布2021年一季报，报告期内实现营业收入8.24亿元，同比增长165.05%；实现归母净利润2.89亿元，同比增长310.61%。
　　业绩大超市场预期，2价HPV疫苗持续快速放量。公司一季报表现亮眼，归母净利润2.89亿，同比增长311%、环比增长38%，业绩大幅超出市场预期。参考批签发数据及报表情况，我们预计（1）公司2价HPV疫苗2021年Q1批签发85万支，加上去年部分库存，预计一季度确认收入约100-110万支（2020年确认收入207万支），贡献约1亿左右利润体量。（2）IVD板块：常规业务恢复性增长+新冠检测试剂的持续放量，预计贡献约1.9亿利润体量。
　　净利率大幅提升，销售支出保持平稳。公司Q1毛利率84.39%，同比提升12.79pp、环比提升1.19pp，我们预计是由于毛利率更高的疫苗业务收入占比提高所致。费用端来看，Q1销售费用2.37亿，与2020年Q3/Q4基本持平，2价HPV疫苗自去年5月上市之后市场推广持续投入。随着收入规模的快速扩大，销售费用率环比小幅下降至28.87%。研发费用7829万、费用率9.5%，环比下降6.6pp。收入结构优化以及规模效应下，公司整体净利率35.1%，同比提升12.44pp、环比提升7.25pp，盈利能力大幅提高。
　　参考我们在2020年11月发布的公司深度报告《全球领先的HPV疫苗管线，2020年起有望大爆发》，公司2020年商业化国产首个2价HPV疫苗，且在研9价HPV疫苗进入临床Ⅲ期，预计未来随着疫苗产品线不断兑现，业绩有望持续高速增长。我们认为，公司具备以下三大看点：（1）领先HPV疫苗管线，国产化首个2价HPV疫苗、畅享百亿市场。（2）在研水痘疫苗：现金牛系列，首个产品已处于临床Ⅲ期、即将报产。（3）中国技术、全球领先，成功合作授权海外疫苗巨头。长期来看，我们预计2029年公司整体收入可达148亿元，其中疫苗收入有望达到122亿元、占比82%。
　　盈利预测与投资建议：根据公司一季报，我们上调公司2021-2023年营业收入分别为37.77、45.98和54.78亿元，同比增长60.45%、21.71%、19.14%；归母净利润分别为13.16、16.38和19.85亿元，同比增长94.36%、24.47%、21.22%（调整前归母净利润分别为11.56、14.53和17.59亿元，同比增长70.80%、25.62%、21.07%）。作为在研产品管线靓丽、实现海外技术输出的龙头公司之一，未来3年受益于2价HPV疫苗持续上量，在研9价HPV疫苗已进入临床Ⅲ期，维持“买入”评级。
　　风险提示：HPV疫苗竞争加剧及降价的风险，研发进度不及预期的风险，预测前提不及预期导致市场容量测算出现偏差的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。