国元证券-智飞生物-300122-智飞生物2020年年报&2021Q1季报点评：业绩实现高增长，“自研+代理”两开花-210420

　　智飞生物(300122)
　　事件：
　　2021年4月19日，公司公告2020年年度报告：全年实现营收151.90亿元（+43.48%），归母净利润33.01亿元（+39.51%），扣非归母净利润33.23亿元（+39.13%）；同时，公告2021年一季度报告：2021Q1实现营收39.27亿元（+49.04%），归母净利润9.38亿元（+81.69%），扣非归母净利润9.42亿元（+79.68%）。
　　国元观点：
　　MSD代理协议顺利续签，HPV疫苗持续高速增长
　　2020年12月，公司与MSD的代理协议顺利续约至2023年，基础采购金额有所提升，代理产品未来仍将结合公司强大销售渠道优势贡献主要营收。2020年公司代理疫苗产品实现营收139.55亿元（+51.88%），占比达91.86%，毛利率为34.82%（+1.19pct），其中9价HPV疫苗批签发量达506.64万支（+30.23%），4价HPV721.95万支（+52.41%），5价轮状疫苗399.33万支（-15.00%）；2021Q1公司代理的9价HPV疫苗实现批签发120.57万支（+191.02%），4价HPV疫苗166.00万支（+47.46%）。
　　产品升级完成，自主产品实现量价齐升
　　公司自主产品在2020年基本完成由西林瓶到预灌封的升级，中标价显著提升，公开中标信息的整理结果显示，2021年公司AC结合疫苗平均中标价由2019年的100元增至115元，ACYW多糖疫苗由2019年的113元增至147元。2020年全年自主疫苗产品实现营业收入11.98亿元（-9.50%），毛利率为86.52%（-7.20%），其中ACYW多糖疫苗实现批签发606.24万支（+703.18%），AC结合疫苗440.41万支（+558.10%），Hib疫苗369.77万支（+764.13%），流脑疫苗和Hib疫苗销售大幅增长替代原本的三联苗。2021Q1，公司自主产品ACYW多糖疫苗实现批签发215.69万支（+140.19%），AC结合疫苗183.99万支（+89.53%），实现进一步放量。
　　研发推进顺利，新冠疫苗获批紧急使用
　　公司创新苗管线丰富，母牛分枝杆菌结核疫苗已经申报生产，流感疫苗、15价肺炎疫苗、狂犬疫苗等均已经进入III期临床或完成临床试验，多款重磅自研产品有望于未来数年内上市，公司联合中科院微生物所研发重组新型冠状病毒疫苗（CHO细胞）已于2021年3月获得批准在国内紧急使用，目前已在全国开展接种，公司新冠疫苗年产能有望达到3亿剂，假设每支疫苗60元，对应年产值将达到180亿元。
　　投资建议与盈利预测
　　公司是国内疫苗行业龙头，MSD代理协议顺利续签，自主产品研发管线丰富，新冠疫苗有望放量，未来业绩确定性强。考虑新冠疫苗的影响，我们预计公司2021-2023年营业收入分别为224.71/274.75/328.67亿元，归母净利润49.17/63.70/78.65亿元，EPS为3.07/3.98/4.92元/股，对应PE61/47/38倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　应收账款坏账风险；新品研发和上市存在不确定性；产品安全性风险。