国金证券-深信服-300454-云计算战略升级增收显著，网安云化引领市场-210420

　　深信服(300454)
　　业绩简评
　　2021年4月19日晚公司披露年报，实现营业收入54.58亿元，同比增长18.92%，实现归母净利润8.09亿元，同比增长6.65%，扣非归母净利润6.77亿元，同比减少0.58%。
　　经营分析
　　Q4单季度经营改善显著，持续投入研发费用打造核心竞争力。由于疫情影响上下游需求，竞争加剧，且2020年执行新会计准则，1.91亿元售后技术支持服务收入递延到本报告期后，还原后收入增速23.1%。公司Q4单季度营收22.14亿元，同比增长23.11%，环比增长47.6%；归母净利润7.40亿元，同比增长65.88%。报告期内研发投入15.09亿元，同比增长32.29%，占营收比重27.65%，提升2.79PP，体现公司注重研发实力，不断更新迭代已有产品和解决方案的核心竞争力，并孵化新业务，应对市场变化趋势。
　　云计算战略再升级，收入占比稳步提升2.69PP。2020-2021年公司重新定位云业务发展战略：1）从过去销售超融合架构，向提供数据中心云化整体解决方案演进；2）从过去主攻中小客户市场，切入到腰部以上客户以及头部客户市场。报告期内云计算及IT基础架构业务收入为人民币15.92亿元，同比增长31.02%，占总营收比重由19年的26.46%增长至本期的29.15%。云计算业务行业整体高景气，行业总体复合增速30%，我们判断公司未来三年收入增速30%+。
　　网络安全下游需求旺盛，长期看好公司引领安全业务云化。在等保2.0、个人信息保护法、数据安全法等政策驱动下，政企安全预算将持续增加，预计2021年中国网络安全市场总体支出将超过100亿美元，未来5年国内网络安全行业依然维持在较高景气度（CAGR约为17%）。凭借多年研发创新，公司在国内网络安全领域取得市场领先地位，并创新地发布安全SaaS业务。我们认为公司作为网络安全领域龙头企业，未来收入增速超行业水平。
　　盈利调整与投资建议
　　我们根据年报调整，预计公司21-23年营业收入75.34/98.31(-8%)/120.39亿元，归母净利润8.09/11.22/14.96亿元，EPS为2.71/3.62/4.35亿元。采用SOTP对公司估值（安全业务50倍PE+云计算业务20倍PS），公司22年合理市值1277.58亿元，目标价308.8元。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　云计算市场拓展不达预期；行业竞争加剧，产品迭代与市场不匹配风险。