银河证券-凯莱英-002821-Q4收入高增长，一站式平台有序推进-210417

　　凯莱英(002821)
　　事件公司发布2020年报，实现营收31.50亿元，同比增长28.04%，若剔除汇率差异，同比增长28.92%；实现归母净利润7.22亿元，同比增长30.37%，若剔除汇兑损益、股权激励摊销费用等，同比增长56.62%；扣非归母净利润6.44亿元，同比增长31.79%。经营性现金流净额5.69亿元（-5.26%），EPS为3.1元/股。拟每10股派发现金红利6元（含税）。
　　Q4收入创历史新高，盈利能力稳步提升Q4收入10.67亿元，为单季历史新高，同比增长48.69%，剔除汇兑损益，同比增长56.62%。全年业绩稳定增长，细分业务来看，商业化阶段收入16.58亿元（+35.58%），临床阶段收入11.8亿元（+17.82%），技术开发收入3.1亿元（+31.61%）。公司持续提高运营效率，提高产能利用率，技术应用显著降低成本，新业务逐渐释放增长动能，盈利能力稳步提升。20年毛利率提升至46.55%，剔除汇兑损益影响，提升至46.92%。此外，期间费用控制良好，销售费用率2.67%（-0.89pp），管理费用率9.75%（-0.99pp），研发费用率8.22%（+0.39pp），财务费用率1.39%（+1.57pp）。
　　海外大客户做深，中小客户做广，客户结构优化，订单数量快速增长一方面，大客户研发管线覆盖持续深化，海外大型药企收入20.79亿元，18-20年复合增速达25.82%，部分海外大型药企订单规模较19年实现翻倍增长。截至报告期末，公司累计服务美国五大药企创新药项目数量占公布的临床中后期研发管线的比例进一步提升至27%，部分客户达到50%。另一方面，中小客户持续深耕，报告期内收入6.99亿元（+30.22%），海外中小型制药客户数量稳步提升。此外，国内市场持续发力，报告期内国内收入3.71亿元（+69.05%），18-20年复合增速达46%。随着首个MAH项目再鼎医药的尼拉帕利进入商业化生产，公司全流程服务和黄医药的索凡替尼也于20年底获批上市，报告期内有收入贡献的客户数量同比增长123.6%。商业化阶段项目陆续步入收获期，漏斗效应逐渐显现，收入有望保持快速增长。
　　有序扩充产能，更新设施设备，为一体化生产提供硬件保障
　　2020年，凯莱英制药API厂房二期建设项目完工并投产，三期API厂房已启动建设，预计2021年下半年完工。吉林凯莱英制药的生产建设项目顺利进行，4号厂房多个车间已投入使用，其他新厂房及车间已启动建设，预计21年分批完工。各子公司在多个车间安装连续性反应设备，将进一步提升反应效率与收率，为承接国内外客户从临床到商业化、从原料到cGMP中间体、API一体化生产提供产能保障。
　　积极拓展新业务，打造一站式服务平台公司持续精研化学小分子CDMO成熟型业务，快速发展化学大分子CDMO、生物工程等成长型业务，稳健拓展临床研究、生物大分子CDMO战略型业务。
　　（1）化学大分子：20年服务国内外客户30+，项目50+，涵盖多肽、多糖、寡核苷酸、毒素-连接体、多肽-药物偶联体等，完成第1个Ⅰ期临床寡核苷酸原料药+无菌制剂生产项目、第1个多肽-药物偶联体工艺验证研究（PPQ）项目、第1个毒素-连接体工艺验证研究（PPQ）项目；签下首个国内多肽NDA订单，首个ADCdruglinkerNDA订单，另有10个项目推进或即将推进到临床Ⅱ期。
　　（2）生物工程：服务客户接近30家，全年承接酶相关订单项目50+个，涵盖酶催化项目、酶粉定制生产项目、固定化酶定制生产项目和药用酶项目；全面建设药用蛋白（酶）领域的研发生产能力，升级后具备2×5000L的GMP发酵生产能力，承接了首个国外临床后期药用酶生产项目。
　　（3）制剂：收入同比增长183.07%，其中，1/3来自美国、韩国等国外客户订单，承接“API+制剂”项目28个。
　　（4）生物大分子：20年重点组建核心团队，建设符合GMP要求的中试生产车间，现有200L和500L一次性反应器生产线和一条生产多种规格注射液及冻干粉针的西林瓶生产线。
　　（5）临床研究：20年收入4800.43万元，累计服务客户87个，其中新增细胞治疗及干细胞客户14个。已助力客户完成1类放射增敏新药、1类抗HIV融合抑制剂新药、1类生物制品间充质干细胞项目获得临床试验默示许可；为国内首个核苷类抗艾滋病1类新药完成Ⅱ期临床试验后，申请有条件上市；为IPS细胞、多个干细胞药物和生物制品完成临床前研究工作，进入IND申报阶段。
　　投资建议我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为9.97/13.37/17.51亿元，对应EPS分别为4.11/5.51/7.22元，当前股价对应PE为62/47/36X，维持“推荐”评级。
　　风险提示行业竞争加剧风险；产能扩充不及预期的风险；获取订单能力不及预期的风险。