兴业证券-中国建筑-601668-全年业绩稳健增长，Q4单季经营现金流净额超千亿创历史新高-210417

　　中国建筑(601668)
　　事件
　　公司发布 2020 年报：公司实现营业收入 16150.23 亿元，同比增长 13.75%；实现归属于上市公司母公司净利润 449.44 亿元，同比增长 7.31%。其中，Q4实现营业收入 5389.17 亿元，同比提升 20.77%； 实现归母净利润 138.07 亿元，同比增长 16.02%。
　　点评
　　2020 年公司建筑业累计新签合同额 27705 亿元，同比增长 1 1.6%。其中房建订单占比达 75%，在疫情影响叠加上年度高基数基础上仍维持了 6.4%的稳健增长；基建订单表现亮眼，在疫情后国内基建市场需求回暖背景下大幅增长 30%拉动整体， 8-12 月单月增速分别高达 43.7%、 36.8%、 98.1%、 86.2%、25.9%。
　　1） 分季度来看，Q1、Q2、Q3、Q4 单季度建筑业新签合同额分别为 5613 亿元、 7681 亿元、 6216 亿元、 8195 亿元，同比分别变动-4.3%、 15.5%、 20.2%、14.9%，Q2 以来新签订单保持稳步增长，主要受益于国内疫情控制稳定、市场需求向好、复工复产顺利。
　　2） 分业务来看，房建业务、基础设施业务、勘察设计业务分别新签合同额20753 亿元、6810 亿元、142 亿元，同比增长 6.4%、30.3%、8.1%，房建仍是核心主业，订单比重达 75%。在疫情影响叠加去年高基数的基础上，仍维持了 6.4%的稳健增长。基建订单占比达 25%，较去年提升 4pct。随着国内基建市场需求回暖，8-12 月单月增速分别高达 43.7%、36.8%、98.1%、86.2%、25.9%。
　　3） 分区域来看， 2020 年公司境内、境外新签合同额分别为 25861 亿元、 1845亿元，同比增长 12.0%、4.3%。从国内市场来看，公司主动融入京津冀协同发展、长江经济带发展、粤港澳大湾区建设、长三角一体化发展、黄河流域生态保护等国家区域协调发展战略，发挥全国布局优势，集中优质资源重点突破，在上述区域累计获得新签合同额 21442 亿元，超过新签合同总额的 2/3。
　　2020 年公司实现营业收入 16150.23 亿元，同比增长 13.75%，其中 Q4 实现营业收入 5389.17 亿元，同比提升 20.77%。下半年收入同比增速超 20%，一方面系房建业务持续发力，贡献了近 60%的收入增量； 另一方面系基建业务加快项目执行和确认收入，下半年收入同比增长 15%，贡献约 23%收入增量。
　　1） 分季度来看， 公司 Q1、 Q2、 Q3 分别实现营业收入 2638.31 亿元、 4643.57亿元、 3479.18 亿元、 5389.17 亿元，分别同比增减-11.34%、 19.73%、 20.73%、20.77%， 自 Q2 以来营收持续增长，主要系近年新签合同额保持较高增速，施工程项目顺利推进，尤其是房建业务，全年收入增长 287.3 亿元，占公司营业收入增长总额的 66.0%。
　　2） 分地区来看，公司在大陆和大陆以外地区分别实现收入 15253.82 亿元和896.41 亿元，分别同比变动 15.90%、 -13.80%， 大陆市场为主要收入来源，大陆外业务下滑主要系疫情影响，未来在“一带一路”倡议下，海外经营业务有望实现回升。
　　3） 分行业来看，房建业务、基础设施业务、房地产业务、勘察设计业务、其他业务分别实现收入 10011.01 亿元、 3484.35 亿元、 2712.92 亿元、 106.07亿元、 213.22 亿元，分别同比变动 14.8%、9.5%、25.0%、7.2%、-10.4%。公司房建业务稳健增长主要系公司充分发挥全产业链竞争力，在中高端市场处于领先地位，基建业务规模保持增长，业务转型调整持续优化，房地产业务在疫情冲击下仍然保持较好增长。拆分来看，房建、基建、地产业务在上、下半年公司整体收入增量中的贡献比例分别为 78%、 10%、28%和 59%、23%、18%，下半年收入增长驱动力主要来自于房建和基建业务，基建业务下半年收入同比增长 15%，对整体收入增量贡献比例从上半年的 10%提升至下半年的 23%。
　　2020 年实现归母净利润 449.44 亿元，同比增长 7.31%，下半年利润加速增长，判断其中一个重要原因系地产贡献增加。
　　1） 分季度来看，Q1、Q2、Q3、 Q4 分别实现归母净利润 75.72 亿元、122.67 亿元、 112.97 亿元、 138.07 亿元， 分别同比变动-14.51%、 7.13%、 16.81%、 16.02%。
　　2） 拆分业务来看，房建、基建、地产业务在上、下半年公司整体毛利润增量中的贡献比例分别为 79%、20%、0%和 38%、16%、41%，下半年毛利润增长驱动力主要来自于地产业务，地产在整体毛利润增量中的贡献比例从上半年的 0%提升至下半年的 41%。 因此我们判断公司下半年利润加速增长的一个重要原因系地产贡献增加。报告期内中海地产销售额增长高于行业增速，土地权益投资额排名行业第一，在疫情严重冲击之下，保持了确定的增长趋势。报告期末公司地产存货近七成集中在一线和省会城市。
　　2020 年公司实现综合毛利率 10.83%，较去年下滑 0.27pct；实现净利率4.39%，较去年同期下滑 0.06pct。
　　1） 分季度来看，公司在 Q1、Q2、Q3、Q4 的毛利率分别为 9.25%、11.93%、9.68%、11.40%，分别同比变动 0.31pct、0.89 pct、-1.48 pct、-1.16 pct。
　　2） 分行业来看，公司房建业务、基础设施业务、房地产业务、勘察设计业务、其他业务毛利率分别为 6.7%、8.5%、26.2%、24.2%、27.3%，分别同比变动 0.30pct、0pct、-4.90 pct、5.80 pct、-3.30 pct。公司房建、基建业务毛利率与去年几乎持平，房地产业务受疫情影响，市场形势不稳定，故毛利率有所下滑。
　　2020 公司期间费用率为 4.2%，同比增长 0.17pct，主要系销售和研发费率有所上升。
　　1) 销售费用率为 0.34%，同比增长 0.04pct，主要系地产业务预售期广告投入加大，相应广告费、业务宣传费、业务费和销售佣金等增长较快。
　　2) 管理费用率为 1.79% ，同比降低 0.16pct。
　　3) 财务费用率为 0.48%，同比降低 0.07pct，主要系汇兑收益较去年增加。
　　4) 研发费用率为 1.58%，同比增长 0.36pct，主要系公司加大科技研发投入力度所致。
　　2020 年公司信用+资产减值损失为 36.70 亿元，占收入的比例为 0.23%，同比降低 0.02pct。
　　2020 年公司全年经营现金流净额 202.72 亿元，同比增加 544.92 亿元，其中Q4 单季经营现金流净额超千亿并创历史新高。全年每股经营性现金流净额为 0.48 元，较去年增长 1.30 元/股。经营性现金流净额较去年提升，主要系工程款、房地产销售回款体量较大，建筑主业、 房地产业务现金流改善明显，同时收现比上升而付现比降低。
　　1） 分季度来看，公司 Q1、Q2、Q3、Q4 经营性现金流净额分别为-909.76 亿元、203.31 亿元、-177.68 亿元，1086.85 亿元，分别同比增加 71.40 亿元、51.11亿元、60.10 亿元、362.30 亿元，各季度现金流同比上年同期均有所好转，Q4增长幅度较大。 Q1、 Q2、 Q3、 Q4 每股经营性现金流净额分别为-2.17 元、 0.48元、-0.42 元、2.59 元，较去年同期变动 0.17 元、0.12 元、0.14 元、0.86 元；
　　2） 从收、付现比的角度来看，公司 2020 年收、 付现比分别为 106.43%和 107.20%，分别较去年变动 0.50pct、-3.30pct。
　　在手 PPP 项目中约 30%进入运营期，现金流改善趋势开始显现。截至 2020年末，公司 PPP 项目进入运营期 118 个，占在实施 PPP 项目数量的 30.41%，项目总投资 2353.2 亿元，其中，公司权益投资额约 1,588 亿元，占在实施 PPP项目权益投资额的 25.36%。除此之外，公司“十四五”期间将高度重视基础设施投资运营业务，充分发挥公司“四位一体”的优势，聚焦片区开发、大体量城市更新、站城融合、城市运营等领域，统筹城市规划、建设、运营管理，打造宜居、绿色、韧性、智慧、人文城市，不断提升城市人居环境质量和人民生活质量，努力成为国内领先的城市服务运营商。 公司 2020 年各季度现金流均有提升，Q4 回款大幅增长，未来现金流有望继续改善。
　　盈利预测及评级：我们维持公司 2021-2023 年 EPS 预测分别为 1.19 元、1.32元、1.44 元，对应 4 月 16 日收盘价 PE 分别为 4.4 倍、4.0 倍、3.6 倍。维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险、 在手订单落地不及预期、 施工项目进度缓慢、现金流情况恶化、坏账损失超预期