国泰君安-顺鑫农业-000860-【国君食品】顺鑫农业:业绩低于预期,期待五五开局—2020年年报点评【公众号研报】-210416

　　核心结论 导读：地产亏损、减值拖累业绩明显，白酒主业在克服疫情后2021年有望迎来向好发展，期待“五·五”打开新篇章。 投资建议：地产拖累，白酒有望向好发展。预计2021-2023年净利润8.81、11.82、14.32亿元，目标价68元，建议增持。 业绩低于预期。2020年营收155.11亿、同比+4.10%，净利4.2亿、同比-48.10%，其中母公司报表（白酒、肉类业务及总部）净利7.7亿，房地产净利-5.3亿；单季度Q4营收同比-19.44%、净利同比-109.35%。白酒业务持平，静待盈利改善。 白酒静待改善，地产减值及亏损拖累严重。全年白酒、屠宰、地产收入101.8/42.1/5.3亿元，同比-1%/+25%/-40%，白酒高、中、低档酒同比-12.7%/11.6%/-1.52%，高端预计主要系北方市场影响，中档珍品仍处于导入期，期待后续发力。考虑到运输费从销售费用调整至营业成本，以毛销差（毛利率-销售费用率）来看，2020年白酒毛销差同比-4.8pct至36.1%，预计主要系高端酒恢复缓慢及货折力度等影响。全年房地产业务预计主要亏损来源：1）地产降价加速去化；2）计提减值1.4亿元，预计减值主要涉及包头项目；3）部分利息不能资本化采取费用化处理。 五五战略开局，强化民酒优势。五五规划中白酒业务将围绕营销模式、产品结构、精细运营等六大方面升级，目前外阜市场销售占比超过80%，新五年白酒业务在既有全国化布局基础上期待打开新篇章。 风险提示：宏观经济波动拖累消费，行业竞争加剧等。 业绩低于预期。2020年营收155.11亿、同比+4.10%，归母净利4.2亿、同比-48.10%，其中母公司报表（白酒、肉类业务及总部）净利7.7亿，房地产业务净利-5.3亿。单季度Q4营收30.92亿、同比-19.44%，归母净利-0.14亿、同比-109.35%。 白酒业务持平，静待盈利改善。收入端分业务看，全年白酒、屠宰、地产收入101.8/42.1/5.3亿元，同比-1%/+25%/-40%，预计Q4单季度白酒延续持平趋势，华南、华东市场动销恢复较好，华北市场仍需改善。白酒业务里，高、中、低档酒分别同比-12.7%/11.6%/-1.52%，高端产品预计主要系北京市场影响，中档珍品仍处于导入期，随着资源投放倾斜期待后续发力。年末白酒预收45.1亿元，预收维持高位。白酒业务毛利率39.2%、销售费用率8.0%，考虑到运输费从销售费用调整至营业成本导致不可直接同比，以毛销差（毛利率-销售费用率）来看，2020年毛销差同比-4.8pct至36.1%，预计主要系高端酒恢复缓慢及货折力度等影响。目前白酒业务盈利处于历史底部，从2020年初开始高中低档产品均完成提价，随着投入减少、提价效应释放，期待白酒盈利能力改善。 地产减值及亏损拖累严重，长期聚焦主业。2020年房地产业务净利润-5.3亿元，主要亏损来源：1）地产加速去化，降价促销；2）公告计提减值1.4亿元，预计减值主要涉及包头项目，目前包头项目销售加速推进中；3）部分利息不能资本化采取费用化处理。公司针对地产板块推出多种销售政策，以期加快库存去化、降低负债压力，长期聚焦主业战略坚定。 五五战略开局，强化民酒优势。目前公司进入五五发展期，白酒业务将围绕营销模式、产品结构、精细化管理和数字化运营、价值链体系、科技研发、品牌文化等六大方面实现升级。目前外阜市场销售占比超过80%，未来继续紧抓京津冀、长三角、珠三角三大战略发展市场，打造“1+4+N”样板市场群，推进营销组织优化与管理细化。新五年白酒业务在既有全国化布局基础上全面升级，期待打开新篇章。 投资建议：地产拖累，白酒有望向好发展。预计2021-2023年净利润8.81、11.82、14.32亿元，目标价68元，建议增持。 特别声明： 本订阅号发布内容仅代表作者个人看法，并不代表作者所属机构观点。涉及证券投资相关内容应以所属机构正规发布的研究报告内容为准。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本订阅号内容均为原创，未经书面授权，任何媒体、机构和个人不得以任何形式转载、发表或引用。