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国信证券-骆驼股份-601311-骆驼股份2020年报点评:业绩稳健增长,三大市场齐头并进,未来五年“再造一个骆驼”【国信汽车】【公众号研报】-210416

上传日期:2021-04-16 12:53:00  研报作者:车中旭霞  分享者:ljg   收藏研报

【研究报告内容】


  业绩稳健增长,三大市场齐头并进,未来五年“再造一个骆驼” 2020年利润增速22%,三大销售市场齐头并进 公司2020年公司实现营业收入96.40亿元,同比增长6.83%;归母净利润7.26亿元,同比增长22.00%;扣非6.16亿元,同比增长30.14%。拆分20Q4公司实现营业收入28.51亿元,同比增长20.15%;归母净利润2.76亿元,同比增长57.58%;扣非归母净利润1.95亿元,同比增长51.69%。我们测算单Q4铅酸蓄电池销量828.5万KVAH,同比+22%。业绩符合预期,Q4增长加速,主要受益于:1)全产业链布局;2)前装/后装/海外三大市场销量分别同比增长16%/8%/111%,三大市场齐头并进;3)科技创新,产品结构升级;4)组织变革与管理优化。 毛利率同环比均上升,各项费用管控到位 公司2020年毛利率为19.73%,同比上升1.91pct,净利率为7.49%,同比上升0.79pct。拆单季度看,20Q4毛利率为20.05%,同比上升1.23pct,环比上升0.22pct,净利率为9.61%,同比上升2.31pct,环比上升1.86pct。公司2020年四费率为11.11%,同比下降0.41pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.53/3.61/0.85/1.11%,同比变动-0.12/+0.16/-0.17/-0.28pct。 汽车铅酸蓄电池龙头企业,未来五年“再造一个骆驼” 骆驼股份是起动电池龙头企业(2020年OEM市占率48%、AM市占率25%),布局铅酸电池循环产业链(生产-销售-回收-再制造)和新能源电池循环产业链,发力于前装、后装、海外三大市场。公司致力于成为全球汽车低压电池全方位解决方案龙头企业,从铅酸蓄电池、新能源电池、海外市场、创新孵化四维度明确发展目标,力争到 2025 年在营收规模上“再造一个骆驼”,实现营业收入突破 200 亿元的战略目标。 风险提示 宏观经济和市场波动;原材料价格波动;境外经营等。 低估值细分市场龙头,维持买入评级 维持盈利预测及一年期目标估值,预计21-23年EPS为0.81/0.99/1.16元,当前股价对应PE分别13.5/11/9.4倍,维持“买入”评级。 2020年利润增速22%,三大销售市场齐头并进。公司2020年公司实现营业收入96.40亿元,同比增长6.83%;归母净利润7.26亿元,同比增长22.00%;归母扣非净利润6.16亿元,同比增长30.14%。分地区看,2020年公司国内实现营收91.38亿元,同比增长3.78%,海外实现营收5.02亿元,同比增长115.40%。分产品看,2020年铅酸蓄电池实现营收84.77亿元,同比增加9.21%,再生铅实现营收10.57亿元,同比减少11.06%。从产销看,公司铅酸电池全年产量 2798.5万 KVAH,同比增长13.76%,销量 2810.3万KVAH,同比增长 14.34%,均创历史新高,其中国内前装/国内后装/海外市场销量分别同比增长16.4%/8.3%/111%,三大销售市场齐头并进。拆单季度看,20Q4公司实现营业收入28.51亿元,同比增长20.15%;归母净利润2.76亿元,同比增长57.58%;扣非归母净利润1.95亿元,同比增长51.69%。我们测算单Q4铅酸蓄电池销量828.5万KVAH,同比+22%。 2020年公司业绩稳健增长的主要原因有: 1)公司通过在汽车用电池领域全产业链的布局,发挥规模与协同效应,生产效率及产能利用率显著提高。 2)三大销售市场业务齐头并进。在主机配套市场,通过客户结构优化和产品升级,公司的市场竞争力进一步增强,2020年国内主机配套市场销量同比增长约16.4%;在维护替换市场,继续开展销售渠道下沉,推动经销商向服务商转型,促进终端商进行数字化转型,渠道经营能力进一步提升,2020年国内维护替换市场销量同比增长约8.3%;在海外市场,借助公司主机配套优势和品牌优势拓展海外渠道,2020年海外市场销量同比增长约111%,保持高速增长态势。 3)公司强化科技创新,产品技术水平持续提升。公司重点推进AGM启停、EFB启停、驻车空调电池及低压锂电产品等先进电池的迭代开发,持续进行电池轻量化、高温性能、循环寿命等方面的技术提升,研发出的产品得到国内外众多主机厂客户的认可。 4)公司实施组织变革及管理模式优化,经营管理效率及水平进一步提升。 成本管控到位,毛利率同环比均上升。公司2020年毛利率为19.73%,同比上升1.91pct,净利率为7.49%,同比上升0.79pct。拆单季度看,20Q4毛利率为20.05%,同比上升1.23pct,环比上升0.22pct,净利率为9.61%,同比上升2.31pct,环比上升1.86pct。毛利率提升的原因主要有:公司内部销售结构改善,低毛利率的再生铅外销比例减少,电池客户结构改善,公司成本管控到位等。 费用率稳中有降,公司2020年四费率为11.11%,同比下降0.41pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.53/3.61/0.85/1.11%,同比变动-0.12/+0.16/-0.17/-0.28pct。拆单季度看,20Q4四费率为10.64%,同比下降2.27pct,环比上升0.72pct,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.47/3.51/0.49/1.17%,同比变动-1.47/+0.15/-0.84/-0.11pct,环比变动-0.23/+0.30/-0.12/+0.77pct。 销量和市占率方面,公司全年铅酸电池销量+14%,市占率进一步提升。骆驼股份是起动电池的龙头企业(2020年报显示OEM市占率48%、AM市占率25%),布局铅酸电池循环产业链(生产-销售-回收-再制造)和新能源电池循环产业链。公司配套市场业务2-3 月销售情况因疫情影响低于同期,后期随着汽车产业链逐步复工复产,公司产能及时恢复,4-6 月各月销量均赶超同期(2020年上半年公司配套市场业务累计销量同比增长约1%,优于行业水平,其中启停电池配套量同比增长近20%,商用车配套量同比增长约4.3%),7-9月开始呈现一定幅度的同比正增长,主要得益于公司管理流程的持续优化和维护替换市场渠道下沉成效的显现。通过客户结构优化和产品升级,公司的抗风险能力和市场竞争力进一步增强,2020年公司国内主机配套市场销量同比增长约16.4%,市场占有率约 48%;国内维护替换市场销量同比增长约 8.3%,线上订单量处同类领先水平,市场占有率保持在 25%左右;2020年实现海外市场销量的成倍增长,新增出口国家 29 个,北美区域销量占海外市场总销量的 45%,已向全球 80多个国家的后市场供货,并配套供货宝腾汽车。 客户方面,不断优化客户结构。公司在稳定现有客户的基础上“ 重心上移”,重点开发乘用车及商用车高端市场,陆续导入了一汽奥迪、福特林肯、本田、上汽通用、马自达、福田戴姆勒等多家高端客户。另一方面,公司顺应市场需求,升级产品销售结构,乘用车电池中 EFB、 AGM 启停电池销量实现高速增长;抓住商用车驻车空调电池的发展趋势,进行驻车空调用 EFB 电池的更新迭代,提升驻车空调用 AGM 电池产能,保障了对一汽解放、柳州商用车、三一集团、江淮汽车、北汽福田、中国重汽等主机厂的供货。 提出2021-2025 年总体战略目标,未来五年“再造一个骆驼” 公司致力于成为全球汽车低压电池全方位解决方案龙头企业,力争到 2025 年在营收规模上“再造一个骆驼”,实现营业收入突破 200 亿元的战略目标,为未来在营收规模上实现“再造两个骆驼”的远期目标奠定坚实基础。 1)铅酸蓄电池:巩固细分领域龙头地位,提升产品力和市场份额。未来三到五年,公司将通过绿色发展、品牌战略、渠道深耕,以“购销一体化”为支撑点,重塑供应链体系,改善成本结构,全面实现铅酸蓄电池业务的跨越式增长;在汽车低压电池领域取得全国 50%以上市场份额,奠定全球排名前三的市场地位。 2)新能源电池:紧跟趋势,关注需求,技术驱动,构建新商业模式。公司将确保 48V 锂电产品达到国内技术领先,力争实现海外市场突破;将 12V 锂电产品作为公司战略重点,快速提升全球市场份额;完成 24V 锂电产品的战略卡位,做强 24V 驻车空调电池;与主机厂形成战略合作,开发 HEV 产品;强化 BMS 核心竞争力,建立先进的产品平台和供应链体系;完成锂电“ 购销一体化” 产业链布局,建成废旧锂电池梯次利用及回收处理工厂;大力发展储能事业。 3)海外市场:配套突破,本地化制造。加快马来西亚工厂二期建设,尽早实现全面达产,同时就近实现配套业务突破;在马来西亚或周边国家投资建设废旧电池处理工厂,与马来电池工厂形成产业链闭环;建设北美电池工厂,实现北美配套业务突破;继续扩大中亚市场销售份额,伺机建设乌兹别克蓄电池生产及再生铅工厂;服务欧洲客户,谋划布局欧洲锂电 PACK 工厂。 4)创新孵化:投资锂电储能,开发智能装备,研发燃料电池,参与固态锂电。公司将基于骆驼集团武汉光谷研发中心建立项目孵化平台,通过人才引进、高校合作、创业团队培育等方式,加大对公司未来战略新兴产业的布局力度,包括对于锂电储能产业的投资等,培育一批服务于公司智能装备开发及工艺难题突破的技术团队;同时加大对大功率燃料电池系统的研发,与高校合作突破固态锂电池产业化技术。 我们认为,按KVAH来计算,铅酸蓄电池市场空间仍处于上升阶段,主要受益于以下三个原因: 1)节油需求,启停电池加速渗透:受益于优越的节油性能,启停电池在汽车中加速渗透,渗透率约为60%。启停车要比传统燃油车对电池的要求更高,使用的容量更大,一般轿车过去可能用45/50/60AH,现在需要用60/70/80AH。近年来骆驼股份启停电池销量持续维持较高增速水平。 2)商用车舒适度需求:商用车随着人们对舒适度的要求不断提高,一些辅助电池的用量也在增长。越来越多的商用车配备驻车空调,原先可能用150/165/180AH的电池,就需要切换到180/200/220/300/330AH,部分商用车对电池的需求有望会翻倍甚至更高。 3)整车需求反弹,替换市场空间大:国内虽然整车从2018年开始有所下降,从2020年下半年、2021年初来看,汽车市场出现明显的复苏迹象。同时,汽车保有量持续增长,替换市场空间广阔。 据测算,国内汽车保有量大约2.8亿辆,全球除中国外保有量大约14亿辆,中国占比不到20%。从量的角度,国内每年新车销量在2500万辆上下波动,其中骆驼在前装市场(OEM)市占率近50%;后市场平均每3年换一次电池,考虑2.8亿辆保有量,每年约9000多万替换市场(AM)需求,目前骆驼AM市占率约25%,仍有较大提升空间。中国之外的汽车保有量大概14亿辆,考虑三年更新频率,每年海外近5亿替换市场(AM)需求,替换市场总体空间非常广阔。 投资建议:低估值细分市场龙头,维持“买入”评级 骆驼股份是起动电池龙头企业(2020年OEM市占率48%、AM市占率25%),布局铅酸电池循环产业链(生产-销售-回收-再制造)和新能源电池循环产业链,发力于前装、后装、海外三大市场。同时,公司产品由传统起动电池向启停电池升级、驻车空调电池升级,容量增大,性能提高,单车价值量有望翻倍。基本维持前期盈利预测,预计21-23年EPS为0.81/0.99/1.16元,当前股价对应PE分别13.5/11/9.4倍,低估值细分赛道龙头,维持“买入”评级。 可比公司估值:选取的可比公司玲珑轮胎和公司都是汽车后市场核心产品公司标的、中鼎股份和公司同为传统赛道细分龙头。可比公司2021年平均PE为22倍,参考公司历史PE和可比公司估值水平,维持给予骆驼股份21年目标PE为16-18倍,对应21年EPS的股价为13.0-14.6元(维持前期目标估值),距当前股价有20%-34%的提升空间,维持“买入”评级。 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道,分析逻辑基于本人的职业理解,通过合理判断并得出结论,力求客观、公正,结论不受任何第三方的授意、影响,特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司(以下简称“我公司”)所有,仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点,一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写,但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断,在不同时期,我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态;我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料,但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用,不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下,本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险,我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议,并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式,指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析,形成证券估值、投资评级等投资分析意见,制作证券研究报告,并向客户发布的行为。 国信汽车分析师:唐旭霞 手机/微信:18682213292 邮箱:tangxx@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980519080002 国信汽车分析师:周俊宏 手机/微信:13641845878 邮箱:zhoujunhong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码:S0980520070002
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