兴业证券-三角防务-300775-产成品激增预示需求向好，募资加码航空零部件制造-210415

　　三角防务(300775)
　　事件
　　公司发布 2020 年年报：实现营收 6.15 亿元，同比增长 0.16%；实现归母净利润 2.04 亿元，同比增长 6.36%；扣非后归母净利润 1.83 亿元，同比增长3.42%；经营活动产生的现金流量净额-0.73 亿元，同比减少 152.78%；基本每股收益 0.41 元/股，同比增长 2.50%；加权平均净资产收益率 11.08%，同比减少 0.84pct。
　　2020 年利润分配方案：以 4.96 亿股为基数，向全体股东每 10 股派发现金股利 0.83 元（含税），预计共派发现金 0.41 亿元，剩余未分配利润结转至下年。
　　点评
　　疫情影响一季度表现不佳，全年小幅增长
　　2020 年公司积极抢占国内锻件产品市场份额，在巩固已有市场份额的同时，继续挖掘市场潜力，以稳定可靠的产品质量巩固老型号订单，以新品研发带动销售额的提升，实现营收 6.15 亿元，同比增长 0.16%；实现归母净利润 2.04 亿元，同比增长 6.36%；非经常性损益 2151.60 万元，同比增长 40.23%；扣非后归母净利润 1.83 亿元，同比增长 3.42%；经营活动产生的现金流量净额-0.73 亿元，同比减少 152.78%；基本每股收益 0.41 元/股，同比增长 2.50%；
　　分季度看，公司 2020 年四个季度分别实现营收 1.43 亿元（同比-12.89%，下同）、1.78 亿元（+15.60%）、 0.81 亿元（-16.53%）、 2.12 亿元（+7.23%）；公司 2020年四个季度分别实现归母净利润 0.37 亿元（-31.70%)、0.63 亿元（+63.21%）、0.24 亿元（-32.88%）、0.79 亿元（+27.46%）。
　　模锻业务小幅增长，公司整体毛利率略有降低
　　分产品看，公司模锻件产品实现营收 5.34 亿元，同比增长 6.41%，占公司营业收入的 86.84%，同比增加 5.11pct，毛利率 46.03%，同比减少 1.54pct；自由锻件产品实现营收 0.55 亿元，同比减少 29.85%，占公司营业收入的 8.90%，同比减少3.81pct，毛利率 26.47%，同比增加 4.3pct； 报告期内， 公司整体毛利率 44.96%，同比减少 0.05pct。
　　期间费用同比明显降低，研发费用保持增长
　　2020 年公司期间费用总额 0.49 亿元，同比减少 13.34%，费用率为 8.00%，同比减少 1.25pct。其中销售费用 0.04 亿元，同比减少 12.83%，占营业收入的 0.63%，同比减少 0.09pct； 管理费用 0.27 亿元，同比减少 16.07%，占营业收入的 4.43%，同比减少 0.86pct； 财务费用-0.06 亿元，同比减少 463.04%， 占营业收入的-0.95%，同比减少 0.78pct， 主要是报告期内利息收入大幅增长所致； 研发费用 0.24 亿元，同比增长 14.34%，占营业收入的 3.89%，同比增加 0.48pct。报告期间，公司进一步加强对主营业务产品及其他新工艺新材料产品的研发投入和自身研发综合实力的提升，坚持自主创新，不断加大研发投入，增强企业技术创新能力和市场竞争力。
　　订单增加带动储备增加，产成品激增
　　截至 2020 年底，公司应收票据 2.26 亿元，较上期期末增长 41.38%，主要系报告期内收到商业承兑汇票增加所致；应收账款 4.14 亿元，较上期期末减少 5.12%；应收款项融资 0.22 亿元；其他应收款 74.83 万元，较上期期末减少 14.92%；公司应收账款周转率 1.44 次，同比减少 0.26 次。
　　2020 年末，公司存货 7.64 亿元，比上年同期增长 96.53%，主要系报告期内公司生产订单增加，原材料、在产品和库存产品等储备增加所致。其中原材料、在产品和产成品账面余额分别为 3.31 亿元、 2.32 亿元、 2.07 亿元，同比变化＋53.77%、+53.95%、+652.34%。将 2020 年末较年初增加的 1.79 亿元产成品按照 2020 年公司整体毛利率 45%估算，对应营业收入 3.25 亿元，占 2020 年营业收入的 52.92%。存货周转率 0.59 次，同比减少 0.40 次。
　　2020 年末，公司资产负债率 25.77%，同比增加 4.00pct。
　　购买商品、接受劳务支付同比增加致经营活动产生的现金流金额大幅降低2020 年公司经营活动产生的现金流量净额-0.73 亿元，同比减少 152.78%，主要系报告期内购买商品、接受劳务支付的现金同比增加所致；投资活动产生的现金流量净额 2.68 亿元，同比增长 158.06%，主要系报告期内赎回理财产品所致；筹资活动产生的现金流量净额-0.52 亿元，同比减少 124.05%， 主要系上年同期公司首次公开发行股票收到股东投资款所致。
　　三角机械盈利持续增长，新设三航材料
　　报告期内，公司新设西安三航材料科技有限责任公司，自设立之日起纳入合并范围。2020 年公司全资子公司三航材料实现营业收入 0.35 亿元，净利润 252.01 万元；三角机械实现营业收入 0.16 亿元，同比增长 10.77%；净利润 590.29 万元，同比增长 20.09%。
　　公司销售收入集中度进一步增长公司长期以来专注于航空、航天、船舶、有色金属等行业锻件产品的研制、生产和服务，主要产品为航空、航天、船舶锻件产品，主要为国有大型军工企业及其他厂商配套。2020 年，公司向前五名客户合计销售金额 6.04 亿元，占年度销售总额的 98.30%，同比增加 0.88pct；其中向航空工业集团下属单位销售商品 5.59亿元，占年度销售总额的 90.98%，同比增加 3.53pct；向中国航发集团下属单位销售商品 0.30 亿元，占年度销售总额的 4.85%， 同比增加 1.15pct； 二者合计 5.89亿元，占年度销售总额的 95.83%。
　　2020 年，公司向前五名供应商合计采购金额 5.78 亿元，占年度采购总额的 90.42%，同比减少 2.70pct；其中向供应商 C 采购金额 4.10 亿元，占年度采购总额的 64.13%，同比增加 0.50pct；向供应商 F 采购金额 0.77 亿元，占年度销售总额的 12.08%，同比减少 0.56pct；二者合计 4.87 亿元，同比增长 67.93%，占年度采购总额的76.21%。
　　300MN 等温模锻液压机成功实现热载试车
　　截至 2020 年，公司首次公开发行股票募投项目中 400MN 模锻液压机生产线技改及深加工建设项目、发动机盘环件先进制造生产线建设项目、军民融合理化检测中心公共服务平台项目实际投资金额分别为 5165.64 万元、1.07 亿元、4243.68 万元，截止日期项目完工程度分别为 69.13%、86.95%、68.78%。
　　此外，“发动机盘环件先进制造生产线建设项目”中的 300MN 等温模锻液压机于2021 年 3 月 31 日实现等温锻造和普通锻造双模式热载试车。设备具备等温锻、热模锻及常规锻造不同工作模式，可满足高温合金、钛合金及粉末合金等难变形合金锻件的等温锻、热模锻、模锻成型。
　　发行可转换公司债券进行先进航空零部件智能互联制造基地建设，加码航空零部件制造2021 年 4 月 2 日，公司发布《创业板向不特定对象发行可转换公司债券募集说明书（注册稿）》，拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过人民币 9.04 亿元，扣除发行费用后，将全部投资于先进航空零部件智能互联制造基地项目。本项目将主要建设航空精密零件数字化智能制造生产线和飞机蒙皮镜像铣智能制造生产线。本项目完成后，公司将根据客户规定参数及来料，为客户受托加工航空、航天等领域结构件及蒙皮，并收取加工费。本次发行的可转换公司债券每张面值为人民币 100 元，按面值发行，期限为自发行之日起六年。
　　盈利预测与投资建议
　　我们调整盈利预测，预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 3.96/5.36/7.26亿元，EPS 分别为 0.8/1.08/1.47 元/股，对应 4 月 14 日收盘价 PE 为 38/28/21倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示
　　军品采购不及预期；行业竞争加剧导致毛利率下滑；募投项目建设不及预期。