浙商证券-浙商医美.马莉 || 新氧深度:垂直类医美平台龙头,精准打击行业痛点【公众号研报】-210410

　　报告导读 近年来，以新美大为代表的互联网医美平台降低了机构获客成本，同时有效的消除了信息不对称性，医美行业引流渠道也将更加向互联网平台倾斜。 投资要点 医美行业痛点及发展趋势：1）机构鱼龙混杂，服务质量良莠不齐：监管趋严，行业集中度提升，资质将成为医美机构的重要竞争力；2）获客成本高企，营销同质化效率低下：互联网平台大幅提升营销效率；行业将由供给决定需求发展至需求决定供给，获客成本有望降低；3）信息不对称，消费者决策用时较长：医美线上平台消除信息不对称，缩短消费者决策周期。 医美广告市场：从医美终端支出构成来看，广告成本约占20%，材料成本约占20%。我们认为，医美广告市场空间或与医美耗材市场空间接近；2024年医美广告费用市场空间约为600亿。新氧是国内垂直类医美平台龙头，受益于医美行业渗透率的持续提升。 新氧：1）“媒体+社区+电商”的商业模式助力新氧精细化运作。 媒体：新氧建立了完整的线上平台系统（APP、小程序、官网）和丰富的媒体矩阵（6个公众号、20个微博、15个视频专栏）。高品质原创内容+多样化的宣传模式提升客户转化率，截至2018年底新氧发布了超过200万篇美丽日记，创下了媒体内容月均约2.4亿次的浏览记录。 社区：16-19年新氧官网月均UV/移动端MAU复合增速高达60%/85%，新氧通过精细化运营打造用户闭环管理。同时，大批医疗机构及医师入驻，通过视频面诊等服务模式互动，助力新氧打造国内规模最大的医美社区。2019年新氧平台共拥有8700家医疗服务机构，其中包括6100家医美机构和2600家保健机构。 电商：新氧预约服务收入占比约为30%。“一站式”线上预约服务不仅方便用户决策，提升消费者转化率，同时也能向机构提供更加全面、真实的市场信息，提升机构运营效率。2018年新氧预约促成的医美项目市场规模21亿元，占国内医美市场线上预约总规模的33.1%。同时，新氧推出美次卡，变向实现机构“连锁化”。 2）精准打击行业痛点，低成本消除信息不对称。一方面，新氧对医美机构及医师资质严格把关，打造绿宝石榜单，保证平台公信力。另一方面，新美大引流成本控制在10%-40%之间，有效降低了机构获客成本，16-19年付费机构复合增速为50%。同时，新氧消除了消费者端信息不对称，缩短用户决策时间并增强用户粘性。 3）享行业红利高增长趋势有望恢复，结构改善付费客户比例提升。化妆品类社零增速与公司收入增速趋势呈现出较高的同步性。随着居民消费的修复，公司收入增速也将有所反弹，盈利状况将回归正常水平。同时，付费MAU及机构比例持续提升，收入结构有望改善。 风险提示：疫情影响消费环境；行业竞争加剧；平台机构发生医疗事故。 报告正文 1. 公司概览：“媒体+社区+电商”模式打造垂直类医美领先平台 新氧是国内最大的线上垂直类医美平台。公司成立于2013年11月，并于2019年5月在美国纳斯达克上市。新氧建立了“媒体+社区+电商”的商业模式：通过原创内容的新媒体宣传方式，打造专业的线上医美社区；通过用户的医美体验分享，帮助消费者进行消费决策；通过便捷的线上诊前体验、预约，实现线上到线下的消费者引流。 2020年，新氧营业收入规模达到12.95亿元，同比增长12%，16-20年CAGR高达127%；公司在2017年即实现盈利，随后业绩进入爆发增长期，18、19连续两年净利润增速超过220%，2020年疫情影响下行业经营情况受到一定冲击，一季度出现明显亏损，公司全年实现净利润0.06亿元。 股权结构清晰，医美独角兽备受资金关注。公司创始人兼CEO金星持有公司15.83%的股份以及84.1%的投票权，ATCG Holdings Limited持有19.14%的股份以及3.7%的投票权，经纬中国持有14.57%的股份和2.8%的投票权，兰馨亚洲持有12.12%的股份和2.2%的投票权，挚信资本持有11.73%的股份和2.2%的投票权。 作为中国医美行业独角兽，新氧自成立以来备受资金关注。从13年成立到19年上市，短短的6年时间里，新氧受到了资本市场资金的青睐。公司在2018年9月完成了E轮融资，累计融资超过15亿人民币，资金主要用于服务提升、业务拓展、供应链效率提升以及团队人员扩充。 2. 医美行业：发展进入快车道，行业痛点中下游集中 当前医美行业痛点主要集中在中、下游。从产业链的发展进度来看，上游生产商进入门槛较高且研发认证周期较长，利润较为丰厚。中游市场高度分散导致机构质量良莠不齐，存在大量的黑诊所，行业亟待规范。下游营销同质化较强，信息不对称导致消费者决策时间较长。 2.1. 痛点一：医美机构鱼龙混杂，服务质量良莠不齐 需求端：安全性>效用性，消费者青睐合规化、资质佳的医美品牌机构。从需求端看，随医美行业的不断规范，合规化程度高、资质佳、品牌知名度高的医美终端机构将成为消费者 的头号选择。据艾瑞咨询调查，安全性已超过医美整体效果、花费、维持时间等考量，成为2020年医美消费者最为关注的信息；机构资质和品牌知名度/口碑也已成为消费者选择医美终端机构时最重要的考虑因素。 供给端：监管持续收紧，未来随着小微型不良医美诊所出清，行业集中度将有所提升。 1）市场高度分散、中小型机构为主力运营形态：根据艾瑞咨询数据，2019年中国具备医疗美容资质的机构约13000家，仅占全国经营医美项目店铺的14%，其中医院/门诊部/诊所占比分别达29%/33%/38%；从机构结构来看，行业集中度较低，大体量医美机构仅占市场的6-12%，代表机构包括美莱、艺星、伊美尔、朗姿、丽都、华韩等；中小型机构是目前的主力形态，占到机构数量的70%-75%，另外还有16%-22%的小微型诊所。 2）合规执业医生队伍仍待壮大：按照13000家医美机构的需求计算，行业医师需求超过10万名，而根据艾瑞咨询统计2019年中国医美行业实际从业医师数量为38343名，行业医师缺口巨大。然而医生培养周期较长，正规整形美容医师从毕业到独立执业一般需要5年以上。根据中整协统计，非法从业者人数至少在10万人以上，市场存在大量非合规医师展业情况，也为医疗美容安全埋下隐患。 3）医美行业管理政策不断收紧：1）明确管理规范，多地开展多项打击不合法、不合规经营的专项行动，2017-2018年共查处非法开展医疗美容案件2772件，责令743条医疗美容广告予以改正，51家机构停业整顿，吊销医疗机构诊疗科目或《医疗机构执业许可证》28家。2）重视主诊医师的考核和备案工作；3）不断完善机构评级标准，包括三级专科医院认证/中整协A级认证/JCL认证等，树立行业标杆。随着行业不断规范化，资质优秀、品牌声量积累到位的连锁集团迎来更好的发展环境，行业集中度有望走向提升。 未来发展趋势：当前医美合法合规机构供需不平衡，随着监管趋严，行业集中度或将持续提升；同时行业壁垒增厚，资质将成为医美机构的主要竞争力。 2.2. 痛点二：获客成本高企，营销同质化较强且效率低下 机构获客成本较高，线上渠道呈高增长趋势。根据Frost&Sullivan数据，2018年中国医美行业获客成本高达310亿元，占比约为医美行业总收入规模的25%，同比增速高达19%。根据预测，未来3年获客成本复合增速仍将维持在19%左右。分渠道来看，近年来医美机构线上获客支出占比持续提升，2018年占比58%，较14年提升了4个百分点。同时，线上获客支出维持了较高增速，2018年增速高达29%，根据预测，未来3年线上获客成本复合增速仍将维持在21%左右，占比有望提升至62%。 医美机构营销费用较高，广告费用市场空间较大。从医美终端上市公司财务数据来看，医美机构的销售费用率约为20%-40%，占期间费用比例约为60%-70%。从医美终端支出构成来看，广告成本约占20%，材料成本同样约占20%。且非上市中小医美机构的广告费用率普遍高于上市公司费用率水平，由此我们认为，医美广告市场空间或与医美耗材市场空间接近；2024年广告费用市场空间约为600亿（3000亿市场+20%占比）。 医美机构营销策略同质化较强，广告投入粗放效率偏低。医美机构传统的营销投放方式包括美容院宣传、户外广告（公交车、公交站点、地铁站）、互联网搜索引擎等。“广撒网”的营销策略同质化较强，广告投入粗放客户转化率偏低。 国内医美行业仍处于供给决定需求的成长期，被动提升机构获客成本。根据Frost&Sullivan统计，中国每千人接受医美疗程数仅为14.8次，对比韩国/美国/巴西/日本海外成熟市场的86.2/51.9/46.2/27.1次，存在较大差距。国内医美机构供给仍然集中在一线以及新一线城市，医美行业呈现出“供给寻找需求”的局面。随着市场教育的进行以及医美机构向下线城市的连锁&并购扩张，中国二三线城市年轻人群有望成为未来主要的增量市场。未来或将出现需求决定供给的医美行业格局，届时机构获客成本有望大幅降低。 未来发展趋势：一方面，互联网平台大幅提升了营销效率；另一方面，随着渗透率的不断提升，行业将由供给决定需求发展至需求决定供给，获客成本有望降低。 2.3. 痛点三：信息不对称，消费者决策用时较长 信息不对称导致消费者决策周期较长。医美行业发展初期，消费者更多的是从线下媒体、广告渠道获得相关行业信息，行业信息不对称性较高。近年来，以新美大为代表的互联网平台成为了消费者获取医美信息的新渠道，但由于医美行业专业性较强，消费者在进行消费决策前仍然需要进行大量相关信息积累，从导致消费者决策周期较长。根据新氧发布的《2018年医美行业白皮书》，消费者第一单平均决策周期为33.25天，后续的复购决策时间有所缩短，第二次、第三次下单时间周期分别为21.69天和17.89天。 消费者的信息不对性主要体现在三个方面：机构、医生、产品。 1） 机构：我国医美市场黑市机构数量超过10万家，是正规机构的10倍以上。从市场规模来看，2018年我国医美正规市场规模878亿，对比黑市规模1367亿元。消费者在进行消费决策前，首先要对可选机构进行深入了解及对比。目前，消费者对于医美机构的合法合规性越来越看重，正规市场增速远超黑市增速。 2） 医生：我国医美市场非法从业者超过10万人，合法合规医师仅占24%。医美行业医师供需不匹配，即使在合法医美机构中，也存在着非合规医生。同时，由于医美治疗的操作性相对复杂，合法合规的医生间水平也不完全相同，消费者往往愿意通过了解医生的过去案例及患者分享，来建立对医美医师的信任。 3） 产品：医美市场针剂正品率仅占三分之一，非法机构九成设备为假货。随着医美行业的快速发展，市场上也出现了大批的水货、假货针剂。同时，医美市场也充斥着假货医疗美容设备。消费者在消费决策前也需要对所选择产品进行充分的了解和对比。 未来发展趋势：随着医美线上垂直类平台及线上大众类平台的出现，消费者与机构、消费者与消费者的沟通更加流畅，将极大程度的减轻信息不对称，缩短消费者决策周期。 3.新氧：垂直类医美平台龙头，精准打击行业痛点 3.1. 商业模式：“媒体+社区+电商”助力新氧精细化运作 作为国内做大的线上垂直类医美平台，医新氧的商业模式主要由三部分的交互构成：1）原创、专业、可信的媒体内容。2）以用户创作为特色的高参与度社区。3）便捷的线上医美预约服务。在新氧的线上平台上，消费者通过海量的原创、专业、可信内容以及丰富的社交功能，提升对于医美项目、服务、产品的认识，并对医美机构进行了解、对比以及服务预约。根据弗若斯特沙利文数据，2018年新氧在媒体内容、社区、电商预约都做到了国内线上医美行业的第一名。 媒体内容： 新氧建立了完整的线上平台系统和丰富的媒体矩阵。新氧打造了包括新氧APP、新氧微信小程序、公司网站在内的全面线上平台。同时，新氧的新媒体矩阵包括6个微信公众号、20个微博账号以及15个视频专栏。丰富的媒体平台有效的保证了媒体内容的宣传推广，根据披露，新氧在2018年四季度创下了媒体内容月均约2.4亿次的浏览记录。 高品质原创内容提升客户转化率。新氧致力于通过高质量、广覆盖的原创医美媒体内容，为消费者消除信息不对称，提升线上用户向医美服务行业的转化率。新氧内部拥有大批的专业编辑人员，负责孵化、创造媒体内容，并通过医美机构、专业医师的指导，不断提升媒体内容的专业性。 宣传模式多样化，美丽日记打破行业传统信息推广模式。新氧推出了美丽日记、评分&点评系统、短视频、直播、精选文章等多种形式的媒体宣传形式，通过自己的线上平台系统以及媒体矩阵进行广泛推广宣传。其中，创新性的推出了美丽日记，打破了行业传统的宣传模式。美丽日记鼓励用户进行医美后在线分享所选机构、服务价格、治疗体验、以及术前术后对比照片等具体内容，把患者医美前后的真实体验展现在线上平台，其他用户也可以在日记中进行留言提问，与患者互动。同时，新氧通过大数据整合，为用户提供各种医美项目的恢复日历和准备资料，极大程度上为用户消除了信息不对称。根据统计，截至2018年底新氧总共发布了超过200万篇美丽日记。 医美社区： 新氧打造国内规模最大医美社区，官网及移动端客户数呈现高增长趋势。根据弗若斯特沙利文数据，新氧在2018年中国线上医美服务行业中客户每日使用时间占比排名第一。近年来，随着医美关注度的提升，新氧用户数也呈现出飞速的增长趋势。2019年新氧网站月均UV为1190万人，16-19年复合增速高达60%。2020Q4新氧移动端MAU高达890万人，较19Q4同比提升了142.3%。2020年受疫情影响，一方面人均手机使用时间增加，另一方面出行减少时期也比较适合医美术后恢复，刺激潜在需求，新氧客户端MAU爆发式增长，前三季度均呈现翻倍的增长趋势。 大批医疗机构及医师入驻，社区资源丰富。新氧深耕医美社区，大量引入用户的同时，加强与医美机构和医生的合作。根据披露，2019年新氧平台共拥有8700家医疗服务机构，其中包括6100家医美机构和2600家保健机构。医疗机构的入驻也带来了大量的医师资源，新氧推出医生现在面诊功能，用户在线即可预约进行初诊咨询。 精细化运营，打造用户闭环管理。为了实现用户闭环管理，新氧推出了亿元补贴变美计划。一方面，为了留存住医美术后用户，新氧对用户术后通过美丽日记分享进行返现奖励。另一方面，为了识别线上引流客户，新氧对线上到店客户发放优惠买单补贴。新氧还推出黑卡会员服务，给予黑卡会员更多的优惠和权益，绑定深度用户。同时，针对消费者分层，新氧还推出了管家式定制服务—尺颜。 电商预约： “一站式”预约服务提升消费者转化率。为了方便消费者决策，新氧为用户提供“一站式”线上预约服务。消费者提前支付定金，剩余的项目尾款可以到院后线下支付；新氧也会向线下机构收取约为10%的中介费。同时，预约服务功能也能向机构提供更加全面、真实的市场风向信息，帮助机构提升运营效率。根据披露，2018年通过新氧预约促成的医美项目整体市场规模高达21亿元，占国内医美市场线上预约总规模的33.1%。从收入结构来看，近年来，预约服务费占比总收入为25%左右。 推出美次卡，变向实现机构“连锁化”。针对消费者存在消费1-2次后，由于满意度或便利性等原因更换医美机构的需求，新氧推出了美次卡，消费者可以在全城范围内跨店按次消费，变向实现机构“连锁化”。美次卡精选平台TOP10护肤项目，仪器、药品价格透明，无隐形消费。新氧严格监督机构药品、仪器，通过用户反馈或神秘人探店机制推进正品保障，并结合口碑、规模、品质等多项指标选择机构，统一培训和流程监督，确保服务质量。同时，消费者享受平台闪电退、过期退、余额退等保障政策。当前已经实现全国头部11城200+优质机构的覆盖，城市包括北京、上海、重庆、南京、杭州、长沙、广州、深圳、成都等。 我们将新氧、美团、更美、百度、阿里健康等线上平台的情况进行对比。垂直平台的特征及优势明显。 MAU及医美业务侧重：新氧在垂直领域线上平台月活数优势明显；美团、阿里健康等综合性流量平台更侧重轻医美业务，新氧、更美等垂直领域线上平台及传统玩家百度更侧重整形业务。 获客成本：传统广告平台获客成本较高，百度进店成本高达4000-6000元/人；新氧、更美相对较低，其中新氧获客成本300-500元/人。 获客方式：新氧、更美等垂直领域平台侧重专业性，通过整形业务建立口碑，自上而下的辐射轻医美业务；大众点评、阿里健康侧重导流，从下沉的美甲、美发市场自下而上的延伸至整形业务；传统广告平台百度主要靠客户主动搜索及线上客服。 项目标准化：天猫医美推出了若干标准化产品，培养消费者先选标准产品再选门店；新氧推出了美次卡，消费者购买对应项目的美次卡，可在所在城市的不同医美机构享受同质量、同标准的医美服务，变向连锁化的同时，有利于预约服务业务的增长。 医生评级体系：新氧、更美等垂直领域平台都推出了医生评级体系，有助于消除医生端的信息不对称；综合性平台及传统平台缺少对医生的评级体系。 内容：新氧、更美等垂直领域平台都推出了日记产品，详细的展示术前术后情况，对比美团等点评式反馈，互动的持续性、参考性更强；传统平台机构宣传内容同质化严重。 服务方式：新氧、美团、更美等新兴平台均引入了视频面诊、AI面诊等多样化服务方式，传统平台仍采用搜索、在线客服费的服务方式。 监管合规：新氧、更美等垂直领域平台均对机构及医师资质要求严格且透明，监管强度要大于综合性平台及传统平台。 3.2. 成功之匙：精准打击行业痛点，低成本消除信息不对称 医美机构及医师资质严格把关，绿宝石榜单医师权威推荐。新氧对入驻机构资质证件、法人信息进行严格的把关、审核；对医师认证要求医生提供医师资格证以及医生执业证；对护肤、美妆、药械品牌厂家进行认证，需要厂家提供营业执照、商标证、医疗器械注册证、生产许可证、授权书等有效证件信息。用户可以随时通过新氧APP查询医美机构以及医师的执业许可信息。同时，新氧推出了“绿宝石医生榜单”，榜单将对医生进行技术、审美和服务三大维度、101项细则进行严苛筛选，为消费者推荐权威、放心医生。 有效降低医美终端机构获客成本，付费机构及付费MAU高速增长。近年来，以新美大为代表的互联网医美平台成为了医美机构更加青睐的引流渠道。根据艾瑞咨询数据，传统广告（户外、梯媒、地铁广告、搜索引擎）以及渠道获客（美容院或其他异业方式引流）引流成本在60%-90%/30%-70%不等，新美大引流成本则在10%-40%之间，且ROI更高。从新氧的付费机构/付费MAU数量变化来看，近年来均呈现稳步提升的趋势，16-19年复合增速为50%/105%，2020Q4付费机构高到4746家，同比增长40.5%，付费MAU为19.48万人。 消除信息不对称性，缩短用户决策时间并增加用户粘性。新氧丰富的媒体内容以及专业的医美社区为用户在短时间内收集了海量的医美相关信息，并且通过大数据加以整合，极大程度上缩减了消费者的决策时间。医美机构选择方面，消费者不仅可以直接看到特定机构的相关服务人次、服务日记、案例展示等详细资料，还可以直接与其他机构进行评价数据、基本信息、医疗团队等指标对比，供用户参考决策。医师选择方面，用户可以直接查询到各机构的医师具体擅长领域，通过医生的案例、日记、服务信息有一个初步了解，再通过视频面诊、语音面诊直接与医生进行问诊，大大提升了医师与用户的沟通效率。 3.3. 财务数据表现：高增长趋势有望恢复，结构改善付费客户比例提升 疫情影响消退，新氧有望恢复高增长趋势。从单季度财务数据来看，19年公司收入端维持了较好的增长趋势；20年受疫情影响较大，Q1收入出现明显下滑，目前已恢复正常增长趋势，20Q4较 19Q4收入水平同比增长19%；盈利也出现明显回暖，20Q4实现净利润0.38亿元。随着疫情控制的好转，居民生产消费活动逐渐恢复，公司的收入与业绩有有望持续修复。通过对比限额以上化妆品类单季度零售总额增速情况，与公司收入增速趋势呈现出较高的同步性。随着社零数据的修复，我们认为，公司收入及盈利状况有望回归正常水平。 信息服务业务享受行业增长红利，付费机构及客户比例持续提升。分产品来看，信息服务增速明显高于预约服务增速，营收占比接近七成。以新美大为代表的互联网平台有效的改善了机构获客成本，医美机构的引流渠道也将更加向互联网平台倾斜，信息服务业务将持续受益。同时，信息服务的高增长后续也将有效带动预约服务。从客户结构上来看，付费MAU及付费机构占比也都在持续提升。新氧受益于医美行业高增长红利的同时，有望迎来收入结构改善。 销售费用占比较高，主要用于市场营销及获客支出。公司产品主要为信息服务模式，营业成本占比相对较低且较为稳定，占比约为17%。期间费用方面，销售费用率相对较高，20年高达56%；管理费用率和研发费用率基本稳定，20年分别录得14%和18%。高销售费用率主要是由于医美渗透率仍然较低，需要大量的广告投入来增加曝光度。具体拆分来看，销售费用主要用于市场营销及获客支出，17/18/19年占比分别为36.4%/37.8%/30.2%。 我们也选取了几个领域的垂直类平台公司进行对比： 盈利能力：新氧毛利率水平相对较高。从可比公司情况来看，新氧毛利率位于可比公司中游水平。2020年汽车之家、新氧、携程网毛利率分别为89%/83%/78%。同时，17-19年新氧净利率水平相对稳定，20年受疫情影响较大。从可比公司情况来看，新氧、携程网净利率低于汽车之家毛利率水平。 期间费用：由于医美行业仍处于发展初期，公司以扩张为主要策略，新氧销售费用显著高于其他可比公司，2020年，新氧、汽车之家、携程的销售费用率分别为56%/37%/24%；研发费用相对稳定，由于业务模式相对简单，新氧和汽车之家研发费用显著低于携程网，2019年，携程，新氧、汽车之家的销售费用率分别为42%/18%/16%。 4. 结语 从行业背景来看，医美行业未来5年市场增速有望维持在20%左右，医美广告市场空间或与医美耗材市场空间接近；根据测算，我们预测2024年广告费用市场空间约为600亿元。新氧作为垂直类医美平台龙头将受益于行业发展的高增速，信息服务业务及预订服务业务均有望维持高速增长趋势。 5. 风险提示 1） 疫情或其他影响消费环境事件发生的风险； 2） 行业竞争加剧的风险； 3） 平台机构发生医疗事故的风险。 团队介绍 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场下打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年纺织服装行业水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 手机/微信：15601975988 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖纺服、化妆品，三年消费行业研究经验。 手机/微信：13920750098 王长龙 消费行业分析师 浙商证券 美国南加州大学经济学硕士，本科毕业于西安交通大学，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东兴证券研究所，现主要覆盖医美、轻工、新消费领域。 手机/微信：13718808225 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 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