东兴证券-苏泊尔-002032-经营持续改善，拓品能力依旧-210406

　　苏泊尔(002032)
　　事件：
　　公司发布 2020 年年报， 2020 年收入 186.0 亿元（yoy -6.3%，考虑销售抵减同口径下 yoy -1.4%），归母净利 18.5 亿元（yoy -3.8%）。 Q4 收入 52.9 亿元（yoy 6.8%，考虑销售抵减同口径下 yoy 12.5%），归母净利 7.7 亿元（yoy 13.8%）。 公司控费能力较强， 毛销差保持稳定，盈利能力平稳。
　　看过去： 内销受疫情影响，外销高景气。 内销电器收入 93.01 亿元（ yoy-10.53%）， 我们认为受到 Q1 缺货、线下客流难以恢复以及线上推新、营销引流反应较慢的影响；内销炊具收入 35.69 亿元（yoy -26%），我们认为受到 Q1 武汉工厂关停、线下客流难以恢复的影响。外销电器收入 34.27 亿元（yoy 18.5%），炊具收入 20.05 亿元（yoy 9.41%），我们认为受到欧美市场居家用品需求提升及工厂关停的影响， SEB 订单加速转移。
　　望未来：内销拥抱新消费，外销空间仍大。 我们认为，尽管行业线上占比的提升带来了渠道壁垒的下降，但线上竞争加剧也意味投入转化比下降，依然利好具备营销规模效应的龙头。目前公司炊具内销线上占比达 50%以上，电器内销线上占比达 70%以上，积极通过抖音、小红书等新媒体引流转化，在产品上推出“哆啦 A 梦”、“小黄人”联名款以及长尾新兴产品拥抱 Z 时代消费者。我们认为，外销的空间一看 SEB 有机增长、二看 SEB 兼并收购、三看欧美订单持续往亚洲转移、四看苏泊尔产能扩建落地之后承接此前外协的部分订单、五看苏泊尔代工的品类范围扩大。此次外销关联交易预告 21 年外销订单 yoy 22.18%，基本符合我们独家的外销订单假设。
　　迎变化：换帅注入新活力，拓品能力依旧。 公司具备小家电公司持续成长最为
　　关键的拓品能力。 新任 CEO 张国华先生具有多年快消品掌舵经验， 料能给公司带来新的活力。公司绍兴厂区工程已由在建工程转固，福腾宝厂区和厨卫电器基建工程即将落地，未来有望迎来产能释放和品类矩阵运营的红利期。
　　我们预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 2.30、 2.72 和 3.25 元。当前股价对应2021-2023 年 PE 值分别为 31.6、 26.8 和 22.4 倍。 维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示： 品牌年轻化不及预期、 新品推出不及预期、项目投产不及预期。