国盛证券-爱婴室-603214-积极调整门店布局，搭建全渠道零售平台，业绩符合预期-210402

　　爱婴室(603214)
　　事件： 4 月 1 日，公司发布 2020 年年度报告， 2020 年实现营收 22.56 亿元/同比下降 8.29%，实现归母净利润 1.17 亿元/同比下降 24.43%，实现扣非归母净利润 0.83 亿元/同比下降 33.71%； 2020Q4 实现营收 6.46 亿元/同比下降 10.10%，实现归母净利润 0.52 亿元/同比下降 21.68%，实现扣非归母净利润 0.43 亿元/同比下降 15.63%，业绩符合预期。同时，报告期内，公司实现经营性现金流净额 0.20 亿元/同比增加 54.63%。
　　积极优化门店位置，调整低坪效门店，同店符合预期。 1） 2020 全年，公司新开店 33 家，闭店 40 家，期末门店数为 290 家，较同期减少 7 家，下降2.4%；公司店铺整体营业面积为 18.56 万平方米，较同期增加 1.09 万平方米，增加 6.2%。受疫情影响，公司积极优化门店结构和布局（上海/福建/江苏/浙江/重庆/广东各开店 5/3/9/15/0/1 家、关店 14/8/5/8/5/0 家， 2019年上海/福建/江苏/浙江/重庆净开 22 家/10 家/11 家/10 家/2 家），调整低坪效门店。 2）同店来看，公司 2020 年受到疫情影响，全年营收同比下降8.29%，可比门店销售额同比下降 17.01%；单季度来看， 2020Q4 营收同比下滑 10.10%，同店与全年几乎相同。 3）分区域看，上海/福建/江苏/浙江/重庆/广东分别实现营收 10.01 亿元/3.14 亿元/3.65 亿元/3.78 亿元/0.43亿 元 /0.05 亿 元 ， 同 比-14.42%/-11.12%/5.33%/-7.71%/17.82%/1546.82%。 4）分品类看，奶粉类/用品类/棉纺类/食品类/玩具类/车床类分别实现营收 11.19 亿元/4.94亿 元 /2.16 亿 元 /1.78 亿 元 /0.80 亿 元 /0.08 亿 元 ， 同 比 增 长-3.23%/-15.29%/-18.12%/0.29%/ -22.38%/-55.08%，环比三季报变化不大。
　　毛利率趋势向上，奶粉贡献尤其突出，费用率有所增加。 1)报告期内，公司毛利率继续趋势向上： 2020 综合毛利率同比+0.3pct 至 31.53%； 2020Q4综合毛利率同比-1.58pct 至 33.71%。分品类看，奶粉毛利率同比+1.82pct至 25.48%；其余品类毛利率有所下降。 2)自有品牌上，公司 2020 年自有品牌产品零售额 19,344.35 万元，占商品零售总额的比重为 9.23%； 3）费用率上，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比+1.57pct/+0.33pct/0.52pct 至 21.40%/3.89%/0.19%；单四季度费用率有所回暖， 2020Q4 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-1.59pct/-2.90pct/-0.48pct 至 33.71%/18.74%/3.81%。
　　电商业务快速增长，优化会员体系，搭建全渠道零售平台。 1）公司面对疫情积极采取应对措施，积极采取应对措施，搭建全渠道零售平台，加强门店员工与消费者的互动交流，提供门店送货到家服务、上线门店到家小程序、开展直播等，努力促进销售恢复；还不断加码线上电商业务，投入并完善了APP、微商城小程序、门店到家小程序、短视频直播、第三方线上综合购物渠道等电商入口平台，与微信、抖音、小红书、微博等平台合作从而更好地推进品牌建设和营销，并已入驻淘宝、天猫、京东、拼多多、微信、抖音、小红书、微博等平台并进行持续的宣传和推广，帮助实现业务快速增长。报告期内，公司电子商务平台销售额 11,651.5 万元，占营业收入的 5.16%，同比增长 53.47%，保持快速增长态势。 2）公司调整权益会员策略，推行差异化会员权益，吸引更多消费会员成为公司的权益付费会员。 2020 年，公司全部付费会员消费占总会员消费的 37%，付费会员人均贡献是普通会员的 4.43 倍、订单均价是普通会员的 1.47 倍、消费次数是普通会员的 3 倍。
　　优化库存、保持稳健现金流。 2020年经营性现金流净额 2.00亿元/+54.63%，2020Q4 经营性现金流净额 0.50 亿元/-53.20%，现金流状况相对良好。此外，面对疫情公司采取了优化库存和付款模式的方式，期末存货由 5.68 亿元降低至 5.05 亿元，降低 11%，另一方面通过优化付 款模式，制定更合理的供应商付款分级管理制度，应付账款周转天数由 2019 年平均 63 天增加至 2020 年的 72 天，保持了稳健的现金流。
　　投资建议： 公司为口碑、产品组合调整能力、效率优势突出的母婴连锁龙头。当前国内行业增长驱动因素向人均母婴支出转移，于上游标品品牌商而言，品类高端化、新品更新及品牌替换将成主要驱动力，且需终端渠道持续助力获客；公司一则具备口碑优势，用户信任度较高、可助力品牌商产品推广，二则在电商入局前提下，可动态调整产品组合提升周转、控制费用、最大化盈利，为终端优势渠道，适者生存，将迎扩张整合机遇。当前已进入 6 省，上海市占率高达 15-20%，其余区域市占率较低，且不乏边际改善，版图扩张大有可为； 2021Q1 销售逐渐回暖，预计 2021-2022 年归母净利润分别为1.44 亿元/1.74 亿元， EPS 为 1.01、 1.22 元/股，当前股价对应 PE 分别为23/19 倍， 6 个月目标价 27 元，维持“买入”评级。
　　风险提示： 1）疫情严重影响消费致使展店长期不及预期； 2）上海地区同店长期大幅下滑； 3）供应链优化不及预期； 4）行业竞争严重加剧。