华创证券-九阳股份-002242-2020年报点评：外销高增助力发展，营收环比增势稳健-210401

　　九阳股份(002242)
　　公司发布2020年年报，全年实现营收112.2亿元，同比+20.0%，归母净利润9.4亿元，同比+14.1%，扣非后归母净利润6.8亿元，同比-9.8%。单Q4实现收入41.4亿元，同比+33.7%，归母净利润3.0亿元，同比+43.5%，扣非后归母净利润0.8亿元，同比-54.3%。公司拟按每10股派发现金股利10.0元，全年现金分红率达81.59%。
　　评论：
　　营收环比明显改善，外销维持高增长。公司预计20Q4实现营业总收入41.4亿元，同比+33.7%，较20Q3（+22.1%）环比明显提升，经营表现逐季回暖。分产品来看，公司全年各主要品类取得较好增长，传统优势业务表现稳健，食品加工机、营养煲分别实现收入47.6亿元（同比+16.1%）、34.8亿元（同比+12.1%），合计占收入比重73.4%。此外，疫情催生西式电器需求，全年实现收入15.3亿元（同比+32.9%）表现亮眼。分地区来看，报告期内公司内销、外销业务分别实现收入102.9、9.3亿元，分别同比+16.5%、+79.9%。海外疫情下居家比例提升，小家电出口需求迎来高爆发，带动外销业务大幅增长。随着协同效应不断深化，2021年公司与SharkNinja的预计关联销售达到11亿元，同比增长48.40%，20年实际关联交易为7.4亿元。
　　非经常性损益贡献业绩，短期盈利略显承压。20Q4公司归母净利润为2.96亿元，同比+43.54%，扣非后归母净利润0.78亿元，同比-54.31%，主要因政府收储子公司部分土地补偿款形成Q4非经常性损益1.6亿元，以及公司持有交易性金融资产等而产生投资收益1.2亿元。盈利能力方面，受原材料涨价叠加低毛利外销业务占比提升的影响下，公司全年毛利率32.1%，同比-0.5pct。费用方面，全年期间费用率为23.3%，同比+0.1pct，其中Q4为28.5%，同比+2.1pct，主要系四季度销售费用率同比大幅提升2.4pct至21.2%，广告投放、渠道铺设力度有所增加。综合影响下，公司全年净利率为8.2%，同比-0.5pct。
　　多元布局版图清晰，股权激励彰显信心。公司通过紧抓产品、渠道两大引擎，巩固主业稳健发展，同时积极外延业务边界，增持乐秀科技布局个护领域。2020年12月公司受让乐秀科技部分股权并对其增资，交易完成后公司或将积极扩大布局个护类产品，与公司主营的厨房小家电产品形成战略上的有机结合，有利于拓展产品品类空间、完善多元化产品矩阵。此外，公司公布新一轮股权激励计划，拟向107名核心高管、骨干成员授予1800万份股票期权，业绩考核目标规定，以2020年为基数，21-23年营收增速不低于15%、33%、56%，业绩增速不低于5%、16%、33%。公司通过股权激励调动员工积极性，业绩考核目标彰显公司长期发展信心。
　　投资建议：考虑协同效应逐步深化及外销需求高增，我们略微调整公司21/22年EPS预测分别至1.36/1.56元（原值为1.34/1.49元），新增23年预测为1.78元，对应PE分别为25/21/19倍。参考可比公司估值，上调公司目标价至37元（原值32元），对应21年27倍PE。公司产品和渠道升级的效果有望进一步显现，多品牌协同效应将逐步释放，维持“强推”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，原材料价格大幅波动。