国信证券-华友钴业-603799-2020年年报点评：协同效应突出，再迎涨价周期-210401

　　华友钴业(603799)
　　2020年业绩符合预期，Q4盈利大幅增长
　　公司2020年营收211.87亿元（+12.4%），归母净利润11.65亿元（+874.5%），盈利大幅增加。其中Q4营收63.48亿元（+31.4%），归母净利润4.78亿元（+1685.9%）。全年毛利率为15.66%（+4.50pct），净利率为5.31%（+4.74pct）。20年公司主要产品如铜、钴、三元前驱体产销两旺，成本降低显著，Q4盈利大幅增长拉动全年综合毛利率。
　　一体化助力毛利率提升，三元前驱体实现高速增长
　　2020年公司钴产品营收50.81亿元（-11%），销量2.26万吨（-8.19%），营收下降主要系部分产品销售转为受托加工；铜产品营收30.14亿元（+14%），销量7.83万吨（+18%）；三元前驱体营收25.32亿元（+120%），销量3.33万吨（+136%）；钴、铜、镍产品毛利率增幅明显，分别为21.1%（+9.8pct）、45.0%（+12.5pct）、12.3%（+9.4pct）。
　　短期看好上游资源涨价，长期关注一体化产能落地
　　短期看21年铜、钴和镍价格有望保持高位，公司直接受益。公司三元前驱体深度绑定LG和浦项，全球出货占比已从5%上涨至20年的11%，未来三年产能规划巨大。当前公司拥有自营前驱体产能5.5万吨，与LG和浦项合资产能正在建设，完全投产后三元前驱体产能有望达到近18万吨；三元正极方面乐友公司4万吨产能预计21年逐步释放，公司远期三元正极产能有望达到13万吨；另外公司与青山合建的印尼6万吨镍项目预计21年底建成，将持续增强公司一体化布局。
　　风险提示：电动车需求不及预期；资源价格剧烈波动；扩产不及预期。
　　投资建议：看好一体化竞争优势，维持“增持”评级公司产业链一体化布局逐步完善，短期受益于涨价周期，长期受益于产能释放。基于公司20年业绩超预期和21年资源品价格大幅上涨，我们上调了21-22年盈利预期，预计21-22年归母净利润19.9/25.0亿元（原预测14.42/21.04亿元），同比增长71%/26%，新增23年盈利29.3亿元（+17%），对应21-23年EPS分别为1.64/2.06/2.41元，对应PE分别为42/33/29倍，维持“增持”评级。