信达证券-九阳股份-002242-Q4收入显著回暖，股权激励彰显发展信心-210401

　　九阳股份(002242)
　　事件：公司2020年营业收入112.24亿元，同比增长20.02%，归母净利润9.40亿元，同比增长14.07%。公司Q4营业收入41.41亿元，同比增长33.73%，Q4归母净利润2.96亿元，同比增长43.54%。分红方案10股派10元，分红率81.6%，对应当前股息率为3.25%。
　　点评：
　　产品结构持续优化，海外业务快速发展。分业务来看，公司2020年业务结构相对稳定，食品加工机、营养煲、西式小家电、电磁炉系列产品营业收入分别为47.55/34.79/15.32/5.46亿元，分别同比增长16.06/12.05/32.87/-9.45%。分地区来看，大陆业务同比增长13.34%，而海外及其他地区业务分别同比增长79.96%、501.02%，海外业务的高速增长主要收益于Foodi系列产品在海外热销及海外小家电生产停滞带来的需求转移。
　　Q4毛利率有所提升，营销费用持续加码。公司2020年实现综合毛利率为32.05pct，同比下降0.5pct，Q4毛利率33.68%，同比+0.79pct。同比增长食品加工机、营养煲、西式小家电、电磁炉系列产品毛利率水平均有所下滑，分别下降1.54/1.69/0.68/0.54pct。从费用率看公司2020年销售、管理、研发、财务费用率分别同比+0.85/-0.61/-0.45/+0.27pct，Q4销售、管理、研发、财务费用率分别+2.42/-0.45/-0.78/+0.91pct，整体期间费用率同比大幅上升2.1pct，公司Q4加码两大购物节宣传显著提升销售费用率，汇率波动带来的汇兑损益导致财务费用率明显提高。
　　预收账款快速增长，经营性现金流表现优异。1）20年公司现金+其他流动资产合计20.56亿元，同比+21%；合同负债+其他流动负债（原预付账款）合计6.42亿元，同比+42.62%，体现了公司未来强劲的收入增长潜力；应收票据和应收账款合计21.08亿元，扣除收储应收同比+36.58%。2）从周转情况来看，公司存货、应收账款周转天数分别同比-4.37、-0.53天，整体周转效率明显提升。3）20年公司经营性现金流净额20.10亿元，同比+60.36%，Q4经营性现金流净额17亿，同比+208.06%.
　　SharkNinja关联交易贡献新增长点，品牌协同发展未来可期。2020年公司与SharkNinja（HongKong）发生销售商品类关联交易金额7.41亿元，同比增长91.86%，占公司年度销售收入的6.81%。公司预计2021年销售类关联交易不超过168百万美元（11亿人民币），同比21年增长约45%。公司通过SharkNinja积极向清洁家电品类拓展，疫情推动了健康家电需求的释放，未来随着Shark进一步向中国市场渗透，九阳与Shark在研发、渠道等方面协同优势将进一步显现。
　　股权激励绑定员工利益，业绩目标彰显公司未来发展信心。公司发布新一期股权激励计划，拟向任职董事、高管和核心骨干人员等107人授予1800万份股票期权。以20年为基数，业绩考核要求21-23年营收分别增长不低于15/33/56%，换算对应每年同比增长15/15.65/17.29%，业绩增长不低于5/16/33%，换算对应每年同比增长5/10.48/14.66%。股权激励深度绑定员工与公司利益，较高的业绩考核目标体现公司未来发展信心。未来，公司也将贯彻落实“价值登高”战略，努力优化产品结构，推动公司产品升级，实现可持续高速发展。
　　投资建议：九阳不断调整产品结构，实现价值推高，线上线下渠道同步拓展，积极向清洁类家电和个人护理类产品扩展，与SharkNinja关联交易成为公司新增长点，股权激励计划彰显公司发展信心，我们预计公司未来将继续保持稳定高速增长。我们预计公司21-23年收入为129.96/151.84/179.50亿元，同比+15.8/16.8/18.2%；归母净利润10.36/11.70/13.47亿元，同比+10.2/13.0/15.1%，对应PE为22.81/20.19/17.54倍,给予“买入”评级。
　　风险因素：行业竞争加剧，新品开拓不及预期，国内外疫情原材料价格大幅上涨等