华西证券-博汇纸业-600966-全年业绩显著提升，回购计划彰显公司信心-210331

　　博汇纸业(600966)
　　事件概述
　　博汇纸业发布2020年年报，2020年公司实现营收139.82亿元，同比增长43.56%；归母净利润8.34亿元，同比增长523.50%；扣非后净利为8.22亿元，同比增长367.60%。Q4单季度公司实现营收46.55亿元，同比增长43.82%，归母净利润3.07亿元，同比增长9293.98%；扣非后净利为3.05亿元，同比增长619.97%。2020年，公司实现EPS0.62元/股。公司业绩符合我们的预期。
　　分析判断:
　　收入端：行业景气度回暖叠加新项目投产，助力产品销量售价齐攀升。
　　报告期内，公司营收同比增长43.56%，2020H2营收环比增长43.87%。一方面由于公司受益于国家“限塑令”等产业政策变化拉动的行业景气度回暖，2020年度产品单价攀升；另一方面，公司于2019年下半年投产新项目，包括公司年产50万吨高档牛皮箱板纸项目、年产50万吨高强瓦楞纸项目及子公司江苏博汇二期年产75万吨高档包装纸板项目，投产机台2020年全年生产，产品销量同比增长38.65%，其中文化纸、箱板纸销量提升显著，分别同比增加83.17%、89.13%。报告期内，公司共生产、销售机制纸302.29/311.73万吨，同比提升31.76%/38.65%。分产品看，2020年白纸板/文化纸/石膏护面纸/箱板纸/瓦楞纸营收同比提升39.65%/61.91%/27.01%/93.79%/9.46%。
　　利润端：H2净利润大幅攀升，Q4费用率环比改善显著。
　　公司2020年实现净利润8.34亿元，同比增长523.50%。H2实现净利润5.67亿元，环比提升112.13%，其中Q4净利润同比提高9293.98%至3.07亿元。主要系公司新产能投放后，公司营收同比大幅提升，同时公司纸产品主要原材料木浆价格同比有所下降，公司毛利率有所提升。公司2020年毛利率为17.06%，同比提升2.48pct；净利率为5.97%，同比提升了4.59pct。其中白纸板毛利率为22.26%，较19年提升6.45pct。由于新会计准则将运费由销售费用调整至成本，如果不考虑运费的影响，白纸板毛利率为26.66%，较19年提升了10.85pct。
　　其他重要财务指标
　　2020年上半年货币资金26.62亿元人民币，同比增长35.26%，主要系本期销售收入增长导致销售回款增加所致；应收账款6.20亿元，同比下降39.04%，主要系本期应收账款加大催收力度所致；经营活动产生的现金流量净额为35.96亿元，同比增加216.20%，主要系经营活动现金流入大幅增加所致。
　　回购计划亟待落地，员工激励彰显增长信心。
　　公司拟采用10-20亿元人民币以不超过24.97元/股的价格回购4004.81-8009.61万股股票，占公司总股本3.00-5.99%。该回购拟用于实施员工持股计划或股权激励。回购股份期限为自董事会审议通过本次回购股份方案之日起不超过12个月，即从2021年3月30日至2022年3月29日。预计该回购计划将助力完善长效激励机制和利益共享机制，充分调动公司员工的积极性，体现公司对未来的增长信心。
　　投资建议
　　目前白卡纸供需结构逐步改善,终端需求保持着较为快速的增长,伴随着今年富阳地区白板纸产能的清退,白卡纸的替代效应将逐渐显现。目前木浆价格持续上涨,成本端利好纸价上涨。同时,塑料污染治理力度加强,纸包装需求有望得到提振。目前APP+博汇纸业已经掌握了中国近半白卡纸产能,龙头地位凸显。考虑到公司的龙头地位以及白卡纸价格大幅上涨,我们上调公司2021年和2022年的盈利预测,收入由200.22/208.76亿元上调至215.71/226.06亿元,归母净利润由16.40/18.75亿元上调至27.96/30.25亿元,我们预计公司2023年将实现收入231.41亿元，归母净利润为32.16亿元。2021年-2023年的EPS为2.09/2.26/2.41元/股。对应8.05/7.44/7.00XPE,继续给予“买入”评级。
　　风险提示
　　原材料价格大幅波动。海外疫情反复导致需求恢复不及预期。