光大证券-比亚迪-002594-2020年年报点评：毛利提升带动业绩增长，超级混动放量可期-210331

　　比亚迪(002594)
　　要点
　　事件：公司发布2020年年报：2020年公司实现营业收入1565.98亿元（同比+22.59%），实现归母净利润42.34亿元（同比+162.67%），归母扣非净利润29.54亿元（同比+1181.50%）。同时，公司预告1Q21实现归母净利润2~3亿元（同比+77.56%~+116.34%）。
　　点评：
　　手机和汽车相关业务板块毛利增厚是2020年业绩增长主源。2020年公司归母净利润同比增长26亿元至42.3亿元。利润表科目同比变动较为显著的项目：毛利同比+95.3亿元、研发费用同比+18.4亿元、财务费用同比+7.5亿元、减值损失同比+12.2亿元。因此毛利大幅增长是公司业绩增长的主要因素。2020年公司毛利率为19.4%（同比+3.1pct），其中汽车及手机业务板块对毛利贡献显著：1）汽车及相关产品业务受益于2H20新能源产品销量提升以及1H20医疗产品收入贡献，板块收入839.9亿元（同比+32.8%），毛利211.6亿元（同比+73.2亿元），毛利率25.2%（同比+3.3pct）；手机部件及组装业务受益北美大客户核心产品放量，板块收入600.4亿元（同比+12.5%），毛利67.2亿元（同比+17.3亿元），毛利率11.2%（同比+1.8pct）。
　　新品周期启动，维持高研发投入；新旧产品切换，折旧摊销和减值计提增加。2020年公司研发费用74.6亿元（同比+32.6%，研发费用率为4.8%，同比+0.4pct）。因公司开启产品换代升级，部分旧产品和产能逐步退出，因此折旧摊销以及减值计提增加。考虑到2021年公司新能源汽车产品将逐步切换至刀片电池，原有三元产品或有收缩，相关折旧减值短期或仍对业绩有一定影响。
　　展望未来，手机业务和新能源车双轮驱动业绩有望持续提升。手机部件及组装业务：北美大客户合作深化，收入贡献有望持续提升。电子雾化等新领域未来有望贡献百亿级收入；汽车业务：汉持续热销、DM-i订单饱满，纯电和插混两条技术路线同时发力，全新产品周期有望与行业复苏共振，2021年公司汽车整体销量增速有望大超行业水平。
　　小幅下调21E盈利预测，维持“增持”评级：考虑到1H21DM-i处于产能爬坡阶段以及电池产能切换或产生的折摊减值，下调21E归母净利润至50亿元（下调18%）。维持22E归母净利润67亿元的盈利预测，预测23E归母净利润为91亿元。21E~23EEPS为1.75/2.33/3.18元，维持A/H股“增持”评级。
　　风险提示：1.疫情反复等风险使车市恢复不及预期；2.动力电池等零部件外供不及预期；3.市场竞争加剧的风险；4.汇率波动风险；5.分拆上市不及预期。