开源证券-东华能源-002221-公司首次覆盖报告：贸易剥离+产能加码，全球PDH龙头启航-210325

　　东华能源(002221)
　　贸易剥离+产能加码，全球PDH龙头启航，首次覆盖，给予“买入”评级
　　公司为布局全产业链的PDH龙头，成长空间广阔。我们预测2020-2022年，公司归母净利润为12.3/18.5/22.3亿元，同比增长11.4%/50.3%/20.7%，EPS分别为0.75/1.12/1.35元，对应PE为15.3/10.2/8.4倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　PDH为轻质化趋势下的优质化工赛道
　　聚丙烯进口替代仍为主旋律：2021-2022年为聚丙烯产能释放的高峰期，计划投产780/677万吨，同比+27.8%/18.8%，预计2022年聚丙烯自给率将由2020年的80.4%提升至96.7%，需求量稳定增长及进口替代为主要成长空间。其中，消费结构正在从传统的拉丝塑编、BOPP膜领域向应用领域更加高端化、个性化领域延伸。竞争优势：油头路线产能占比53%，煤头路线占比23%，PDH路线占比11%；我们测算在30-50美元/桶震荡上涨阶段，PDH具备绝对优势，油价大于50美元/桶时，PDH较大比例的油头路线仍具较强竞争力。我们认为，短期内PDH替代早期高成本油头产能升级趋势明显，长期而言，公司具备先发优势，设备操作运营累计经验更具稳定性，茂名项目将采用UOP最新的NGPDH流化床创造成本优势；公司与UOP合作开创南海研究院，将保障持续升级的技术优势。
　　贸易业务剥离轻装上阵，发挥全产业链优势产能加码
　　原料资源：贸易剥离不脱离，LPG年贸易规模全球占比12%，具话语权；LPG船队：拥有十余条的船队规模，以背靠背转租方式委托福基船务代为运营，保障原料供给同时规避风险；码头：宁波和钦州拥有5万吨级“第一港”深水码头，张家港拥有5万吨级“第二港”深水码头，茂名港吉达港区也已获得交通运输部审批同意；仓储能力：宁波洞库（52万立方）和张家港、太仓和钦州的冷冻罐仓储能力共计86.6万立方，宁波在建200万立方地下洞库，仓储规模国内最大。交割：大连商品交易所已对公司聚丙烯产品予以免检，且授予公司为其认可的聚丙烯交割库资质。公司已完成贸易业务剥离，随着2021Q1宁波二、三期投产，PDH产能将达180万吨/年，PP产能160万吨/年，跃居全国第一，茂名首套60万吨装置将于2022年投产,2025年远期规划500万吨，成长空间广阔。
　　风险提示：原料价格大幅波动、国际贸易政策影响、项目进展不及预期