华泰证券-当升科技-300073-持续受益于海外客户需求放量-210324

　　当升科技(300073)
　　20 年扭亏为盈， 海外客户放量助力出货量大增
　　公司发布 20 年年报： 2020 年实现营收 31.83 亿元，同比+39.36%，归母净利 3.85 亿元， 同比扭亏为盈， 比我们此前预期好（3.45 亿）， 扣非后 2.44亿元，非经常性损益 1.42 亿主要来自远期结汇的投资收益， 中科电气股票出售以及公允价值变动收益。 考虑下游需求旺盛，同时公司有望开拓新客户，我们上调公司 21-22 年正极材料出货量假设， 预计 21-23 年 EPS 分别为1.39/1.79/2.25 元（此前预测 21-22 年分别为 1.29 元/1.60 元）。 参考 21 年可比公司 Wind 一致预期下平均 PE41 倍， 给予公司 21 年目标 PE41 倍，对应目标价 56.99 元（前值为 63.21 元），维持“买入”评级。
　　20 年扭亏为盈，经营现金流优秀
　　2020 年实现营收 31.83 亿元，同比+39.36%，归母净利 3.85 亿元， 19 年为亏损 1.66 亿。 中鼎高科实现净利润 0.42 亿元，同比+89.45%。 20 年整体毛利率同比-0.48pct 至 19.21%；期间费用率同比+1.98pct 至 9.89%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 0.91%、 2.78%、 4.66%、 1.54%，同比-0.54pct、 +0.54pct、 +0.32pct、 +1.66pct。 经营性净现金流 6.61 亿元，同比+90.26%，金额远高于归母净利润，彰显较优的经营质量。
　　20Q4 扣非环比下滑主要系一次性计提影响， 实际经营业绩环比提升
　　20Q4 营收 11.55 亿元， 环比+23.21%， 扣非归母净利润 0.17 亿元， 环比-85.34%； 20Q4 扣非净利润环比下滑主要系以下几个因素影响： 1） 远期结汇产生的收益 0.64 亿左右反映在投资收益及公允价值变动损益科目， 而 19年产生汇兑损失记在财务费用中； 2） 20Q4 管理费用中新增计提企业年金0.24 亿元左右； 3）比克应收账款计提信用减值 0.27 亿元。若将这三个项目加回，则 20Q4 实际经营业绩 1.32 亿， 环比+16%。根据公司调研纪要，我们推测 20Q4 公司正极材料出货 8500 吨以上， 为全年季度出货最高峰。
　　正极材料 20 年收入和出货量大增， 未来将持续受益于海外客户需求放量
　　20 年公司锂电材料收入 30.14 亿元， 同比+38.45%， 总计出货 2.4 万吨，同比+58.39%， 毛利率 17.60%， 同比-0.88pct。 受益于海外大客户 SKI 需求放量（根据公司调研纪要， 公司 20 年为 SKI 全球第一大供应商）， 20 年国际客户出货量占比接近 70%（公司年报披露数据）。 20 年公司境外市场的毛利率 17.05%， 同比+1.49pct。随着公司常州工厂建成投产，公司产能瓶颈将缓解，一方面将跟随原有海外大客户需求增长，另一方面有望继续开拓新的欧美客户需求。
　　风险提示： 全球新能源车销量不及预期；公司客户开拓进度不及预期；行业竞争加剧导致公司盈利能力低于预期