浙商证券-御家汇-300740-御家汇关注函回复点评报告：业务双轮驱动，大股东及高管承诺不减持彰显信心-210316

　　御家汇(300740)
　　历经两三年业务布局及调整准备，2020年正式进入长周期的业绩上行期。
　　1）整体战略及业绩：已形成以自主品牌为核心，自主品牌与代理业务双驱动的发展格局，2020年实现营收37.17亿，同比增长54.11%，毛利率水平持续提升，期间费用率摊薄，管理费用率从6.08%降至4.40%，销售费用率从43.15%降至42.94%。归母净利1.41亿元，净利率为3.79%，19年为1.13%。
　　2）业务体量高速增长：自主品牌2020年同比增速超过35%，超市场预期；代理业务快速放量，20年同比增速超过80%。分别以35%和80%的增长率进行测算，则19年自主品牌和代理品牌的营收分别为13.88/10.24亿元，占比分别为57.5%/42.5%，20年营收达18.74亿元和18.44亿元，占比分别为50.4%/49.6%。
　　3）毛利率上行趋势显著：自主品牌产品结构优化，品牌溢价提升，20年毛利率较18年提升10pct；代理品牌数量快速增加、团队逐步完善成型以及经营管理效率提升，代理业务开始步入正轨，经营效益提升，20年毛利率提升2pct。
　　大股东和高管承诺不减持，彰显信心，员工持股平台减持须提前披露。
　　控股股东、实际控制人、全体董事及高管及其直系亲属未来6个月内均不存在减持计划，充分彰显对于公司的发展信心。持股5%以上股东、公司首发上市前的员工持股平台“长沙御投投资”，因部分员工已离职以及部分员工（含监事赵成梁、监事旷毅）资金需求等原因，未来6个月存在减持可能。若存在减持计划，长沙御投投资则将提前披露。
　　盈利预测及估值：预计公司自有品牌增长态势良好且盈利能力不断提升，逐步建设成为承载盛唐文化的全品类、大体量美妆品牌；代理品牌进入业务良性轨道。预计21/22年归母净利达到2.25/3.79亿元，同比增长60%/68%，对应估值44.9X/26.7X。剔除股权激励成本影响，21/22年归母净利约为2.67/4.11亿元，同比增长89%/54%。随着公司的品牌运营能力在数据端的逐步兑现，估值终将得到市场认可，上涨空间充分，维持“买入”评级。
　　风险因素：竞争加剧；新品牌拓展不及预期；代理品牌解约风险。