东兴证券-2月金融数据点评：比想象中乐观，转弯不急，预计会继续回落-210311

　　事件：
　　2021年3月10日，央行发布中国2月金融数据：
　　新增人民币贷款1.36万亿元，前值35800亿元，同比多增4529亿元；社融规模存量为291.36万亿元，同比增13.3%；社融规模增量1.71万亿元，前值51742亿元，同比多增8392亿元；2月M2同比10.1%，前值9.4%，M1货币供应同比7.4%，前值14.7%，M0货币供应同比4.2%，前值-3.9%。
　　观点：
　　一、居民、企业部门中长期贷款高增助力信贷超预期，后续信贷结构或将继续优化
　　2月新增人民币贷款1.36万亿元，同比多增4529亿元，好于预期。2月末人民币贷款余额177.68万亿元，同比增长12.9%，增速比上月末增加0.2%，比上年同期高0.8%。
　　居民部门增加1421亿元，同比多增5554亿元。其中，短期贷款减少2691亿元，同比少减1813亿元；中长期贷款增加4113亿元，同比多增3742亿元。一方面，受到疫情和“就地过年”因素的影响，今年春节黄金周消费增速不及预期，所以居民部门短期贷款减少，但去年同期居民短期消费受疫情影响更大，所以呈现居民短期贷款同比少减；另一方面，去年同期疫情期间购房需求停滞，且近期地产领域房贷收紧的政策影响尚未体现，我们可以看到1-2月房地产销售表现依然较强，而，因此呈现的是居民中长期贷款同比高增。后续消费恢复情况尚不明朗短端贷款存在变数，地产集中管理制度等收紧政策或影响居民中长贷少增。
　　企业部门贷款增加1.2万亿元，去年同期是增加了11300亿元，同比多增700亿元。其中，短期贷款增加2497亿元，同比少增4052亿元，目前企业盈利修复进度良好，流动性相对充足，相对于去年同期资金周转压力好很多，所以企业短贷同比大幅少减；中长期贷款增加1.1万亿元，同比多增6843亿元；票据融资减少1855亿元，同比多减2489亿元，从需求端来看目前企业中长期信贷需求旺盛，说明对未来的经济状况态度还是比较乐观的，从供给端来看企业部门贷款高增表明金融对实体经济的支持继续增加，现当前银行信贷政策需向倾向制造业倾斜已纳入了考核。预计未来信贷结构会继续优化，在国家政策支持的领域中长期信贷投放会继续增加。
　　二、社会融资规模高于预期，信贷及未贴现票据大幅高增是造成2月预期差的主要原因
　　2月社会融资规模增量为1.71万亿元，比上年同期多8392亿元，超出万德一致预期7000多亿。2月末社会融资规模存量为291.36万亿元，同比增长13.3%，增速环比提升0.3%。
　　非标融资小幅减少396亿元，同比少减4461亿元，主要由未贴现的银行承兑汇票超预期导致，未贴现的银行承兑汇票增加640亿元，同比多增4601亿元，另外信托贷款减少936亿元，同比多减396亿元，委托贷款减少100亿元，同比少减256亿元。目前经济活力向好，节后企业复产进度较快，融资需求较去年同期增加，且表内信贷额度紧张，而利率上行导致企业贴现意愿不足，因此表外融资同比高增。
　　政府债券净融资、企业债券净融资同比下降幅度基本符合预期。2月政府债券净融资1017亿元，同比少807亿元。由于今年地方专项债额度未提前下达，政府债净发行较慢，后续可能会出现一段集中供给压力。企业债券净融资1306亿元，同比少2588亿元，但好于2019年同期，说明目前信用债市场修复进度良好且同样印证了企业有较强的融资需求。
　　三、财政投放是M2超预期主因，春节与企业年终奖与工资集中支付的时间错位导致M1少增
　　2月份M2余额为223.6万亿元，同比增长10.1%，增速分别比上月末和上年同期高0.7%和1.3%，M1则大幅回落至7.4%。M2增速回升原因：一是财政存款下放，2月财政存款大幅减少8479亿元；二是信贷投放增量好于预期，2月人民币贷款余额增速经过8个月的下行趋势后反弹至12.9%；三是非银存款明显增加使存款规模扩大，2月非银行业金融机构存款增加1.61万亿元，创历年同期新高，可能由于1月下旬以来10年国债利率及资金市场利率走高，部分资金从股市流向了一些其他类型的金融产品。春节错位效应使得对公或其存款想居民储蓄存款迁移，居民户存款同比多增3.38万亿，企业存款同比多减2.7万亿，居民存款高增的幅度更大，可能是由于财政资金释放的原因导致相应的派生存款有所增加。
　　综上我们认为，这次社融向上的势头并不具有可持续性，去年5月货币转向常态调控、11月信用趋紧通过社融拐点基本得到确认，政策也恢复了保持社融、M2与名义GDP相匹配的表述，所以我们不改变全年信用边际收紧、社融向12%左右回落的趋势预期。目前实体部门对未来的经济形势比想象中乐观一些，政策又坚持稳字当头，所以社融回落的速度会偏慢，这也符合我们在年度报告中对于社融“温和回落”的表述。具体来看，未来旺盛的企业信贷需求使得银行表内信贷额度可能会受到一定的管控，结构调整也会继续；表外未贴现票据量大概率会延续增长，其余非标受到资管新规的影响预计会继续压降；信用债方面应该会显著回落，去年疫情期间发行大量SCP来度过困难时间，今年这部分需求会减少；今年地方政府转向债有所滞后但从量的方面来讲是会收缩。因此货币政策方面收紧流动性的可能性不大，会坚持稳健适度，把握好时度效，不急转弯，保持好正常货币政策空间的可持续性。未来的社融继续回落到合意区间应该会通过信贷政策的微调来实现。未来衍生出的信用风险需要关注，而长期来看经济稳中趋落的，建议密切跟踪利率债的高位转向。