华泰证券-宏观动态点评：信贷需求再超预期-210310

　　2 月新增社融、新增人民币贷款和 M2 同比增速均明显超出市场预期，1-2月新增企业中长期贷款比例大幅跳升，显示企业部门盈利能力回升——2 月社融存量同比增速止跌回升至 13.3%，季调后月环比折年增长从 11.8%继续加速至 13.2% 。同时，2 月 M2 同比增速从 1 月的 9.4%明显回升至10.1%，而在春节错位导致的高基数下 M1 同比增速从 14.7%明显放缓至 7.4%，但 3 月有望显著回升。 2 月新增社融为 1.71 万亿元， 明显高于彭博一致预期的9,100 亿元；M2 同比增速也显著高于彭博一致预期的 9.4%。2 月新增社融明显超预期，主要由于企业中长期贷款、居民贷款和表外票据同比多增，而企业债、政府债净融资同比下降。具体看，
　　1) 2 月新增社融为 1.71 万亿元， 明显高于去年 2 月 8,737 亿元的新增额。 分项来看，2 月信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票等“非标”资产合计余额环比下降 396 亿元，降幅明显低于去年 2 月的 4,857 亿元；其中银行未贴现承兑汇票在 1 月环比大幅增加 4,902 亿元的基础上进一步增加640 亿元，而去年 2 月为环比下降 3,961 亿元。另一方面，2 月政府债净发行 1,017 亿元，低于去年 2 月的 1,824 亿元。此外，2 月企业债净融资环比回落至 1,306 亿元，明显低于去年 2 月的 3,894 亿元。1-2 月合计来看，新增人民币贷款、表外票据融资同比明显多增，而企业债、政府债净融资同比下降。今年前 2 个月新增社融达 6.88 万亿元，明显高于 2019、2020 年同期的 5.65 万亿元、5.93 万亿元。分项看，今年前 2 个月“非标”资产合计余额环比增加 3,755 亿元，而 2019、 2020 年同期分别环比下降 216 亿元、 3,048亿元。另一方面，今年前 2 个月政府债净发行 3,454 亿元，明显低于 2019、2020 年同期的 6,046 亿元、9,437 亿元。此外，今年前 2 个月企业债净融资5,057 亿元，低于 2019、2020 年同期的 5,704 亿元、7,861 亿元。
　　2) 2 月新增人民币贷款为 1.36 万亿元，显著高于彭博一致预期的 9,500 亿元以及去年 2 月的 9,057 亿元。 2 月贷款余额同比增速从 1 月的 12.7%回升至 12.9%。 2 月新增企业中长期贷款同比明显多增，而短期贷款与票据融资同比下降，反映企业融资需求旺盛。具体看，2 月新增企业中长期贷款为1.1 万亿元，明显高于去年 2 月的 4,157 亿元。同时，新增居民中长期贷款为 4,113 亿元，明显高于去年 2 月受疫情拖累下的 371 亿元。另一方面，2月短期贷款与票据融资环比下降 2,049 亿元， 而去年 2 月为环比上升 2,679亿元。1-2 月合计来看，新增企业中长期贷款所占份额同比大幅上升，而新增企业短期贷款与票据融资所占份额同比下降，显示融资结构明显改善。今年前 2 个月新增人民币贷款达 4.94 万亿元，明显超出 2019、2020 年同期的 4.12 万亿元、4.25 万亿元。分项看，今年前 2 个月新增企业中长期贷款 3.14 万亿元（占新增人民币贷款的 63.6%），明显高于 2019、2020 年同期的 1.91 万亿元（占 46.5%）、2.08 万亿元（占 48.9%）；同时，今年前 2个月新增居民中长期贷款 1.36 万亿元，高于 2019、2020 年同期的 9,195亿元、 7,862 亿元。另一方面，今年前 2 个月新增短期贷款与票据融资 5,579亿元，明显低于 2019、2020 年同期的 1.43 万亿元、1.28 万亿元。
　　3) 2 月 M2 同比增速从 1 月的 9.4%明显回升至 10.1%，高于彭博一致预期的 9.4%，部分受财政资金加快拨付的提振。经季节性调整后，2月 M2 月环比（非年化）增速从 1 月的 0.3%明显回升至 1.2%。2 月财政存款环比下降 8,479 亿元， 而去年 2 月为环比上升 208 亿元， 提振 M2 增速约0.4 个百分点。由此，2 月财政存款同比增速从 1 月的 26.0%大幅回落至6.6%。2 月 M1 同比增速从 1 月的 14.7%暂时下降至 7.4%，主要是由于春节移位导致去年基数较高 。随着企业现金流恢复，我们预计 M1同比增速有望回升至 10%左右的水平。
　　随着地方政府债发行开启、以及企业融资需求保持强劲，融资需求有望保持旺盛，但银行加权平均利率可能升高。同时，我们将密切关注近期金融市场波动、以及通胀预期快速升温下国内货币政策潜在调整的影响。 2 月货币和信贷数据均超预期，反映实体经济融资需求保持强劲，但也不排除监管部门窗口指导贷款冲量的可能性。往前看，银行加权平均贷款利率可能上升——鉴于今年 3.65 万亿元的地方政府债发行即将开启、贷款需求仍有后劲，但货币政策（在资金供给端）可能趋于正常化。另一方面，近期金融市场波动对融资需求的影响还有待观察。同时，如我们在 2 月 26 日发布的《同时上调中国 2021 CPI 及 PPI 预测》所分析的，全球需求增长将大幅回升、叠加包括猪肉和粮食在内的国内食品供给偏紧，或将明显推升国内通胀水平，可能成为短期货币政策加速正常化的催化剂。
　　风险提示：货币政策超预期收紧；地产相关融资需求明显回落。