华泰证券-动态点评：核心CPI温和回升-210310

　　核心观点
　　2月CPI同比-0.2%，回升0.1个百分点，PPI同比1.7%，回升1.4个百分点。CPI回升但幅度偏弱，主要受到食品压制，核心CPI自去年3月以来首次拐头，年初疫情波折平息，服务业逐步恢复但节奏仍缓慢，奠定温和再通胀格局。PPI上游生产资料价格继续保持上扬态势，下游生活资料仍乏力，价格分化说明目前通胀压力主要是供给冲击而非需求拉动。再通胀趋势有利于股市业绩驱动，顺周期品种相对受益，而基本面环境对债市仍偏逆风。
　　核心CPI回升，服务业渐进修复
　　2月CPI同比-0.2%，回升0.1个百分点，CPI环比0.6%，核心CPI同比持平。当月CPI同比回升但幅度偏弱，主要受到食品压制，其中猪价同比走低11个百分点，系中央冻储肉投放、节后需求走弱、部分地区猪瘟导致农户恐慌出栏等影响，后续猪价仍处下行周期但节奏或一波三折。非食品涨价回到常态化，但剔除油价仍偏弱。核心CPI自去年3月以来首次拐头，年初疫情波折平息，服务业逐步恢复但节奏仍缓慢，奠定温和再通胀格局。
　　PPI加速上行，上下游依旧分化
　　2月PPI同比1.7%，回升1.4个百分点，环比0.8%。上游生产资料价格环比1.1%、继续保持上扬态势，油价涨幅较大，供给受美国寒潮、沙特自愿减产抑制，需求受欧美制造业景气大幅回升提振。建材由涨转跌，系季节性因素。下游生活资料仍较乏力，环比持平，显示终端消费还不强、企业仍有去库存诉求。价格分化说明目前通胀压力主要是供给冲击而非需求拉动。
　　CPI：先升后稳、高点可控
　　四因素分解看，（1）猪价上半年或存波动但下半年同比拖累预计显著；（2）油价在复苏环境中枢上移，但二季度预计是年内同比拉动最强时段；（3）核心商品价格已步入回暖期，由于原材料涨幅较大，上半年成本转嫁预计继续体现，下半年涨价受制约，预计同比向上压力也相对集中在年中；（4）服务价格是目前主要拖累，常态化防疫措施与恐疫心理长期存在影响到服务价格修复节奏，但预计全年呈回暖趋势，或导致CPI上半年高点不高、下半年又居高难下。综合看，我们预计CPI先升后稳，高点控制在3%目标红线内。
　　PPI：年中有望迎拐点
　　上半年疫情趋稳+美国财政刺激落地，大宗商品仍处在基本面顺风环境。油价而言，供给端OPEC不急于增产，需求端全球交运和工业渐进复苏，短期还难言大幅回调。因去年疫情带来强基数效应，预计PPI同比至年中较快回升。分歧在于下半年，我们预计资源国矿产供给有望随疫情缓解而加快修复、OPEC也或视需求改善而增产，同时国内信用扩张放缓弱化内需，尤其地产投资下行压力可能显现，再叠加基数抬升因素，PPI有望震荡走弱。
　　市场启示
　　第一，核心CPI上行幅度并不大，终端消费还未恢复到理想状态，服务业仍是经济短板。第二，上半年再通胀趋势反映经济复苏，且基数干扰大，预计央行区分通胀压力是短期还是长期，源于供给还是需求，更关注核心CPI。目前PPI输入性通胀，但预计全年冲高回落、不具有持续性。预计央行增加通胀关注度，但年内还不会加息；第三，PPI上半年较快回升，伴随上游盈利改善，但成本压力也或反噬实体；第四，再通胀趋势有利于股市业绩驱动，顺周期品种相对受益，而基本面环境对债市仍偏逆风。
　　风险提示：猪瘟反复、油价上涨超预期。