天风证券-天风证券——全球金融市场周报2021.03.01-2021.03.07【公众号研报】-210308

　　核心要点 1、有关美国经济复苏的驱动力及其差异性影响：2月新增非农就业人数37.9万，高于市场预期，随着疫情管控发力以及疫苗接种继续推进，美国生产端恢复与消费复苏将同时加速，生产增加——就业增加——收入增加——消费增加——生产增加的就业消费循环动能有望继续提高，与债务扩张驱动的经济增长不同，依赖于就业消费循环的经济增长更多依靠国内供应来满足消费需求，对其他经济体的出口影响较弱，比如典型的2015年至2017年周期，期间资产价格运行特征是，强美元指数周期+美国股市牛市+美债收益率上行，待就业市场复苏达到一定的阈值之后，美联储将开始启动缩减购买资产进程，然后加息，直至经济从复苏的后周期到衰退前期，美债收益率曲线开始倒挂。美国参议院通过了1.9万亿美元刺激方案，对失业救济金和最低工资方案进行了修改，因此，此方案还需要众议院进行表决，通过之后，拜登签署后将实施。刺激计划的本质是美国政府部门的信用扩张，然后对居民部门进行转移支付，如果居民部门更多是全球购买，那么将带来阶段性的弱美元，类似于2004年至2007年周期，如果是上述的国内购买加强就业消费循环，将带来阶段性的强美元。具体的路径还并不明朗，但是从市场目前的选择来看，美国十年期国债收益率上行、美元指数走强和道琼斯指数表现好于纳斯达克指数是当前运行的方向。 2、有关中国经济目标与政策取向：2021年中国GDP增长目标为6%以上，显著低于市场普遍估计的9%左右，这表明中国政府的战略取向是——把经济结构调整、技术创新驱动和高质量放在更为重要的位置上。2021年的外部经济增长环境要显著优于2020年，是调整经济结构最为有利的时候。在经济下行压力较大时，保持合理经济增长，在经济增长动能较强时，着力于经济结构调整，是最近几年以来的政策主思路。2021年预算赤字率低于2020年，不再发行特别国债，且地方政府专项债低于2020年，货币政策灵活适度，社融增速与名义GDP增速相匹配，房地产市场更多注重长期租赁房建设，这都决定了2021年中国经济政策方面对工业品需求的支撑作用是偏弱的，对利率债相对更为友好一些，且在长期对中国股市是存在较强支撑的。 3、有关权益市场调整：近期基金抱团股下跌幅度较大，白酒、新能源相关个股跌幅超过20%，引发了上证50指数、沪深300指数和创业板指数的大幅调整，相对而言，基金持仓占比较低的中证500指数和中证1000指数跌幅相对较小。这一波调整看似与美债收益率攀升有关，实际上，最核心的点在于估值偏高，比如贵州茅台、海天味业、宁德时代的估值都曾在70倍之上。往后看，快速下跌完成估值修复和横盘通过盈利增长消化高估值都是可能的路径，时间和空间市场会选择其中一个。 4、有关资产配置策略：中国经济政策已经转向，美国在1.9万亿刺激计划之后，随着疫情控制与经济复苏，美联储或在四季度或者2022年考虑退出宽松政策，在无风险利率攀升之后，全球高估值股票面临的估值调整压力较大。中国经济周期领先于美国经济周期，两者错位，中美利差阶段性收缩概率较大。中国需求主导的工业品价格将弱于美国需求主导的工业品价格。资产配置上，短期内以风险资产配置为主，利率债可以考虑尝试少量配置，铜和铁矿石等处于历史高价区等工业品缺乏中期配置价值，股票配置等风格需更为平衡，仓位相对保守，比如50%左右。 1.1基本面回顾 国际宏观（姜琦）：国际方面，6日美国参议院通过拜登1.9万亿美元财政刺激方案，下周将交由众议院投票，若通过最快将于下周交由总统签字生效。美国内生经济韧性较强，本轮刺激计划依然包含大规模对居民的直接转移补贴，同时2月非农新增就业超预期增长，随着疫情改善服务业就业或加速修复。鲍威尔本周表态变化不大，货币政策将维持宽松，但未暗示任何采取额外行动的信号。本周长端美债高位震荡，警惕市场波动放大。下周关注欧央行议息会议。 国内宏观（严雅、李安琪）：年内目标回归正常，宏观政策保持连贯性。本周，全国两会在京开幕，从政府工作报告看，2021年经济社会发展的总体要求主要包括：国内生产总值增长6%以上，城镇新增就业1100万人以上，居民消费价格涨幅3%左右。宏观政策要继续为市场主体纾困，保持必要支持力度，不急转弯：2021年赤字率拟按3.2%左右安排，拟安排地方政府专项债券3.65万亿元。 资金面（陈侃）：央行公开市场本周累计进行了500亿元逆回购操作，本周有800亿元逆回购到期，净回笼300亿元。月初流动性宽松，叠加两会前期资金面向来平稳，DR001相较上周五下行54bp收于1.57%，DR007下行25bp收于1.97%。 1.2债券现货及衍生品市场回顾 利率债（张珂铜、阮园阳）：本周资金整体宽松，长端有所下行，中短端期限维持震荡。截至03月07日，3Y国债200014与国开200202收于2.89与3.10%，较上周分别上行2.25bp和下行2.5bp，10Y国债200016与国开200215分别收于3.2425%与3.6875%，较上周分别下行3.5bp和6bp。国债与国开3*10曲线分别走平1.25bp和3.5bp。 信用债（黄馥）：本周信用债一级发行量略有增加，净融资量有所下降。新发2521亿元，净融资517亿元。二级收益率全面下行，其中1年期品种到期收益率整体下行幅度最大，为6-8BP。城投除5年期AAA和AA等级品种信用利差走阔外，其余期限等级品种信用利差收窄。 国债期货（樊伟）：风险资产大幅波动，美债收益率上行，两会期间国内债市表现平稳，本周国债期货市场表现震荡偏强格局。截至本周末，10Y国债收益率3.2425，较上周-3.5bp，10Y国开3.6875，较上周-6bp，5Y国债3.0575，较上周-1bp，5Y国开3.385，较上周-2.5bP，国债期货T2106收盘97.045，较上周+0.61元，TF2106收盘99.355元，较上周+0.195元，TS2106收盘100.085元,较上周+0.065元；国债5*10曲线利差18.5bp，较上周走平2.5bp，国债期货2倍5*10价差101.895元，较上周收窄0.22元；国债期货4倍2*10价差303.295元，较上周走平0.35元；10Y跨期价差0.245元，较上周走阔0.075元。 利率互换（任春）：资金面偏宽松，本周净回笼300亿，公开市场加权利率3.09%。R001较上周下57bp，R007下24bp，Shibor3M下4bp，AAA同业存单3M较上周下6bp。利率互换：Shibor3M基准下4BP，FR007下24BP，FR007端IRS1年下2BP,5年下1BP，互换Shibor3M端1年无变化，5年上2BP，利率互换曲线：Repo 1*5走平，Shibor 1*5走陡。利率互换BASIS：走扩。 1.3 权益市场回顾 A股市场（杨卓谕）：本周上证综指跌0.2%，深圳成指跌0.66%，中小板指跌0.02%，创业板指跌1.45%。两市全周成交4.5万亿。中信一级行业涨跌互现，钢铁、煤炭和电力及公用事业涨幅较大，资金方面，沪（深）股通净流出8亿元，累计流入12634亿元。 转债市场（杨卓谕）：本周中证转债指数震荡走势，经过前期反弹后转债指数来到370稳态点位附近，市场整体估值经过再平衡后基本回到新的预期合理位置，指数层面短期无较大催化下有望在该点位企稳，但部分个券的估值水平仍存在偏离，可适当发掘这部分转债的估值回升空间。从本周的结构表现来看，高价热门券继续跟随正股调整，而低价券经过前期的估值修复后开启震荡走势。整体来看，由于1月底转债市场的主动估值调整后当前和权益正股平价回落形成一定的对冲作用，市场整体表现略好于权益市场，转债的抗跌性和下跌保护得以体现。 1.4外汇&大宗回顾 外汇市场（任春）：美元指数V型走势。周五，在岸人民币兑美元16:30收盘报6.4768，较上一交易日跌78点，本周累计下跌178个基点。人民币兑美元中间价报6.4904，调贬146个基点，本周累计调贬191个基点。 大宗商品（申晓凯）：本周商品整体调整。文华商品指数下跌1.20%。从板块表现上看，原油上涨4.54%，黑链指数下跌0.88%，化工板块下跌2.27%，有色板块下跌5.03%，农产品上涨0.32%，贵金属下跌4.82%。 二、市场展望 2.1基本面展望 国际宏观：国际方面，全球疫苗接种有序开展，社会和经济活动有望加速回归正常化，重点关注疫苗接种和财政刺激对经济复苏和再通胀交易逻辑的支撑。全球主要国家货币政策料维持宽松，关注美国和欧盟新一轮财政政策的托底力度。数据方面关注美国1月商业批发库存、职位空缺数，2月中小企业乐观指数、CPI和PPI，3月密歇根大学消费者现状指数初值；欧元区、德国、法国和英国1月工业产出；德国1月进出口额，2月CPI等数据。 国内宏观：经济更重提质增效，财政政策保持积极，货币政策延续中性。鉴于今年是疫后重建和“十四五”开局的第一年，政府工作报告对各个目标的安排都趋向“正常化”，虽重设经济增长的数量目标但压力不大，这为疫后修复留出了政策余地，利于集中精力推进改革创新和推动高质量发展。财政政策力度在疫情向好下减弱，但经济复苏仍存结构性不平衡下幅度不大，支出重点仍在“三保”，同时延续减税降费政策并强化对小微企业的优惠。稳健的货币政策也延续去年底中央经济工作会议的表态，强调灵活精准、合理适度，要把服务实体经济放到更加突出的位置并处理好恢复经济与防范风险的关系或暗含对流动性向虚拟经济外溢的关注，但稳杠杆也未至去杠杆，总体还将维持结构性宽松并注重定向、相机和精准调控。 资金面：下周公开市场有500亿逆回购到期，2021年政府工作报告强调稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，两会期间预计资金面继续维持平稳。 2.2债券现货及衍生品市场展望 利率债：美债收益率快速上升引市场担忧，PMI数据低于预期，利率现券短期仍在博弈区间。国内方面，GDP今年6%的增速目标略低于市场预期，政策面维持平稳。海外方面，十年期美债继续大幅上行，带动美元指数站上高位。从国内避险资产影响来看，我们建议关注人民币汇率稳定性，当前市场各类资产已经从流动性溢价中开始分化，避险因素与通胀预期持续博弈，现券收益率短期预计仍将处于震荡区间。 信用债：华夏幸福债券已确认展期，冀中能源债券周五晚“技术性违约”，重庆能源出现银行承兑汇票和信用证违约，其美元债价格大幅下跌，当前卖价为34-39美元，产业债风险事件预计仍将使投资者风险偏好维持低位，建议规避弱国企债及高杠杆回款慢的地产债。重庆能源虽然过去属于八大投之一，但当前经营业务主要是煤炭等产业，且市场对其偿债能力弱早有预期，预计对债券市场特别是当地城投影响不大。 国债期货：周末美参议院通过1.9万亿刺激法案，短期对风险资产继续起到支撑作用，而美债收益率仍有上行压力，美元保持反弹趋势，再通胀预期和中美利差收缩对国内债市仍有传到压力，而近期两会公布的债券供给量虽低于去年，但仍高于年初预期，总体而言，国内债市目前仍处于逆风期，下周将公布通胀和金融数据，对短期走势起到重要作用，目前方向性交易仍建议保持偏谨慎态度，超跌反弹仍是多数交易盘的选择。通胀预期和债券供给仍存在压力，收益率曲线不具备持续走平条件，中短端压力仍小于长端，收益率曲线仍倾向偏陡状态。期现方面，近期期货表现强于现券，基差有一定程度收窄，而套利空间有限，市场参与度不强，预计基差仍维持震荡走势。跨期基差小幅走阔，目前处于相对合理区间，远月合约成交量不足，价差趋势不明显，建议先观察。 利率互换：资金面宽松，曲线变化不大，Basis震荡。资金面宽松，回购利率回归公开市场利率，短端利率变化不大，中长端震荡，曲线震荡，Basis收窄空间不大。 2.3权益市场展望 A股市场：本周A股市场连续回落，创业板指和上证50跌幅较大，中小板指表现相对更优，两市全州总成交4.5万亿元，日均成交额在9000亿元附近，情绪上暂无明显的大幅下滑迹象。市场风格上仍旧延续春节后的大盘蓝筹走弱而中小盘回升的风格收敛表现。美债10年收益率快速上行且连续突破1.5%也引发市场对风险资产的担忧，尤其对于高估值龙头个股持续形成压制，同时美债10年收益率的过快上行也引发全球资本市场的震荡加剧。根据两会政府工作报告对于2021年经济增长目标及财政、货币的各项规划的出炉也更加体现出稳定市场预期的作用。中期来看，随着全球经济的共振回升，贴现率的上行已成为一致预期，高估值板块和个股的估值收缩压力或将持续，分子端的业绩增长将成为市场的主要考量指标，盈利增长速率和估值匹配度较好的个股和板块将是接下来市场的主要焦点。而部分业绩确定性强且经过本轮回落估值和业绩匹配度相对回升的蓝筹板块和个股仍旧值得重点关注。 转债市场：中期来看，转债市场的整体估值相较自身而言已回到均值偏低水平，但权益市场的系统性机会弱化后对价格的来动作用较之前减弱，beta层面的机会仍旧不大，而权益市场逐步偏向中盘和顺周期风格也对转债市场形成支撑。后续，在发掘低价高性价比个券的同时，等待前期强势券的调整到位的信号，择机参与。 2.4外汇&大宗展望 外汇市场：美元指数走强。美联储主席鲍威尔的讲话，并未缓解市场对美债抛售的担忧，美债收益率上行，带动美指走强，美指创逾三个月新高。美指走强，欧元承压下跌，欧元对美元失守1.2关口，收盘价创一个月新低。市场对全球经济复苏前景持续乐观，避险货币持续走弱，日元、瑞郎对美元分别下跌0.91%、0.95%。 大宗商品：原油方面，本周四OPEC+会议结束，沙特4月维持自愿减产100万桶/天，传统产油国在美原油产能受损的背景下行为逻辑转变，超市场预期，目前中长期涨势明朗，短期需警惕价格波动剧烈。黑色金属方面，本周钢材盘面受“碳中和”情绪推动，前半程快速上涨，整体基本面没有明显改善，快速上涨的价格容易引人套保资金介入，周五价格回落，黑色板块下游支撑较强，叠加政策影响下，料下周震荡上行。化工品方面，美国寒潮过后，供应链逐渐恢复，化工盘面价格受到压制，但是油价快速上涨支撑盘面价格，料化工下周调整。有色金属方面，美长端利率上涨抑制有色金属价格，高冰镍供应消息使得市场对硫酸镍供应紧张担忧缓解，镍价剧烈下跌，铜供应好转但未恢复，价格快速上涨之后对下游消费存在压制，料下周有色市场调整。农产品方面，猪瘟疫情趋于稳定，生猪产能恢复趋势未变，市场关注疫情后续发展，生猪期货滞涨，巴西大豆收割低于历史同期，马来西亚和印度尼西亚降雨增加，不利于收割，油脂油料短期价格获得支撑，养殖业复苏进度受到疫情影响，终端需求增速放缓，但整体供应偏紧格局未变，料下周农产品调整。贵金属方面，美国债长期利率上升态势未缓解，黄金价格受压制，料下周震荡上行。 免责声明 本报告是机密的，仅限天风证券股份有限公司（简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告是基于合法取得的已公开的资料或信息撰写，本公司对这些信息的准确性、完整性、可靠性和及时性不做任何保证。本报告中的观点、数据、图表等信息仅供参考，不构成所涉证券买卖的出价或询价。本报告所载的分析意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。过往表现亦不作为日后表现的预示和担保，在任何情况下均不构成投资建议。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。客户应自行承担投资风险，不应以本报告取代其独立判断或仅根据本文作出决策。市场有风险，投资需谨慎。 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