中泰证券-北方稀土-600111-全球轻稀土龙头：稀土重塑，北方伊始-210307

　　北方稀土(600111)
　　投资要点
　　北方稀土目前是全球最大的稀土生产、科研、贸易基地，龙头地位毋庸置疑。公司建有稀土选矿、冶炼分离、深加工、应用产品、科研等完善的稀土工业体系，能够生产稀土原料、稀土功能材料、稀土应用产品等门类齐全的稀土产品。目前公司冶炼分离产能8万吨/年、稀土金属产能1万吨/年，稀土原料产能位居全球第一，轻稀土（氧化镨钕）全球市占率30%左右；稀土功能材料中磁性材料合金3.0万吨/年，产能居全球第一；抛光材料产能14000吨/年、贮氢合金3000吨/年，发光材料1000吨/年。
　　稀土行业重塑：已然完成从“量变”到“质变”。1）新能源汽车带来稀土需求持续放量：当前全球新能源汽车产销量已经迈入400-500万辆门槛，是15年的8-10倍；根据我们的测算，新能源汽车需求已经占到钕铁硼总需求7-8%，高性能产品需求15%+，需求增量30%左右，这与2015年新能源汽车对碳酸锂影响类似，新能源车需求拉动已经不能忽视。2）黑色产业链淡出历史，供给端重塑完成：往后看，国内矿将继续实行总量指标控制；海外矿，Lynas和MtPass处于满产状态，且中期未有明确矿山资本开支，缅甸矿经过近五年快速开采，产能也将见顶；供给端重塑完成。3）去库存完成：20年开始稀土已经供不应求，但年度价格上涨并不显著，核心在于库存。而根据百川数据，2020年氧化镨钕生产商库存从1万吨快速降至0.3-0.4万吨附近，库存去化70%。4）综上，新能源需求拉动下，氧化镨钕供不应求或将横亘2020-2022年：21年预计缺口约为4%，若计入补库需求，内在缺口或将在10%以上；行业将持续高景气。
　　全球龙头地位也将进一步重塑：不仅是景气周期充分受益，还有被忽视的持续成长性。公司稀土资源来源于包钢集团及其子公司持有的白云鄂博矿铁矿石伴生稀土矿——稀土储量位居全球第一，已探明稀土资源量约10000万吨，约占世界储量38%。依托包钢股份提取铁矿后的稀土尾矿，公司成本优势明显。根据21年第一批国内稀土生产指令性计划，公司新增指标约占指标总增量50%；伴随新能源汽车行业快速发展，以及市占率不断提升，公司可持续的低成本成长性不容忽视。
　　投资建议：稀土行业质变，公司全球龙头地位也将不断重塑——“高弹性、高成长”，给予“买入”评级。基于供需结构判断，假设2020/2021/2022年氧化镨钕价格分别为32/60/70万元/吨，公司氧化钕镨产量为1.8/2.0/2.3万吨，同时根据最新稀土精矿采购价格和协议，我们预计公司2020/2021/2022年净利润分别为7.58、34.50、51.42亿元，对应PE分别为109/23/15X；价格上涨10万元/吨，净利润增厚11亿，给予“买入”评级。随着精矿采购模式明确，北方稀土和包钢股份都将充分受益于行业景气周期，“靴子落地”将成为股价再次上行催化剂。（具体测算详见正文）
　　风险提示：主营产品价格波动、原料成本波动、产业政策变动、全球疫情蔓延及反复、需求测算偏差以及研报使用公开信息滞后的风险等。