华创证券-家用电器行业双周报：建立家电成本指数，推演本轮原材料上涨影响-210308

　　家电朔望谈：
　　2020下半年以来大宗原材料价格持续快速上行，引发市场对家电行业的成本担忧。我们通过复盘历史几轮成本上涨周期，搭建各品类的“家电产品成本指数”，以量化不同家电品类的成本影响情况，并进一步分析市场端及主要企业盈利能力因成本所受的影响。
　　搭建“家电产品成本指数”：1）由空、冰、洗各产品成本结构占比出发，获得各主要原材料权重；2）单个原材料价格相较初始价格（本报告选用2007年1月数据）的价格波动，乘以原材料权重，即得到产品成本价格较初始价格的大致波动情况。由此建立单一指数反映各家电综合成本变化的工具。复盘近年来原材料价格走势，大宗商品历经三轮涨价周期。根据指数结果显示，2020Q2至今，空、冰、洗成本指数已分别增长39.1%、37.3%、34.2%。
　　原材料涨价传导至家电终端市场，对产品零售价格的影响：对比空冰洗成本指数增速与零售价格增速，原材料涨价传导至家电产品端存在短暂滞后期，滞后期与库存、竞争价格策略有关，但基本会较快传递至终端市场。终端价格涨幅基本小于成本涨幅，一方面因为家电企业、经销商、终端消费者三方共同承担成本上涨，另一方面家电企业以更多以保证单台利润额为目的，相应涨价期单台成本比例提升。而反之在原材料价格回落阶段，零售价格大多并未联动回调，企业将成本转嫁至终端具备长期性，待成本回落后家电企业能够长期享受利润溢价空间。
　　原材料涨价对龙头企业盈利能力的影响：进一步探究原材料成本涨价对家电企业盈利能力的影响程度，我们着重选取09-11年原材料极端上涨周期进行复盘，三大家电龙头企业在成本涨价期间毛利率有不同程度受损，但净利率基本未受明显影响。龙头企业凭借着对上下游的高话语权、套保等抗风险工具，及时制定一系列灵活的库存安排、采购计划以及价格政策，能够合理有效地应对成本风险。而结合后续原材料降价期的长周期来看，家电龙头延长高终端价格保证其整体盈利能力稳健。
　　基于以上分析，我们认为面对此轮材料上涨周期，家电企业尤其是龙头企业，预计将凭借过往经验有效化解，同时有望把握提价契机，继续巩固公司的良性发展。
　　本期板块表现：本期（2021年2月22日-2021年3月5日）沪深300指数下跌8.93%，申万家用电器指数下跌7.13%，跑赢沪深300指数1.80pct，位列申万28个一级行业涨跌幅榜第21位。从行业PE（TTM）看，家电行业PE（TTM）为26.5倍，位列申万28个一级行业的第17位，估值相对处于低位。
　　原材料市场：本期大家电主要原材料相较上期普遍继续提价，其中铝价格相较上期上涨4.23%、塑料价格上涨2.95%，螺纹钢价格上涨4.10%，铜价格上涨2.99%。液晶面板2月价格略有上涨，32寸、43寸、55寸、65寸面板比上月分别上涨3、5、9、11美元/片。
　　投资策略：历史原材料涨价周期中家电企业普遍通过提升产品价格转嫁部分压力，极端涨价期间内或对家电企业毛利率造成一定冲击，但龙头企业往往凭借提前布局积极应对，实际盈利能力并未受损，成本风险对企业中长期盈利水平影响有限。此外企业还有望把握产品提价、进一步吸纳边际市场份额的契机。重点推荐美的集团、格力电器、海尔智家。
　　风险提示：原材料价格大幅波动；国际环境大幅恶化；房地产修复不及预期。