华西证券-海螺水泥-600585-业绩符合预期，估值有修复空间-210307

　　海螺水泥(600585)
　　事件概述。公司公布2020年业绩快报。2020年全年实现营业收入1762.43亿元，同比+12.23%，实现归母净利润351.30亿元，同比+4.58%；对应其中第四季第实现营业收入522.59亿元，同比+12.93%，实现归母净利润104.11亿元，同比+6.48%。
　　Q4需求恢复良好，业绩符合预期。公司业绩符合预期。2020Q4，由于2020年新批复重点项目陆续开工，水泥需求在Q3雨季后恢复良好，全国水泥产量累计同比增速由Q3的-1.1%转正至1.6%，体现Q4需求较为旺盛。我们估算公司Q4水泥销量同比增长5-8%，但由于Q4水泥价格起点低于2019年，我们估算公司Q4水泥平均售价同比下降15-20元/吨。
　　三费下降进一步增厚利润。由于规模效应持续体现，且2020Q1疫情期间运输费用下降，我们判断2020年，公司水泥熟料吨销售费用及管理费用进一步下降，同时由于公司利息收入增加，公司财务成本同比2019年进一步下降，而三费的下降进一步增厚了公司的利润。
　　2021年供需展望平稳，估值或迎修复。我们认为受益于地产新开工的高位企稳以及重点工程的延续，2021年全国水泥行业供需展望将总体保持平稳，同时由于华东地区熟料库存处于低位，元宵节后熟料价格率先上涨两轮合计40元/吨，提价时点早于往年，判断随着需求启动水泥价格也将跟随上涨。目前市场对于2021年固定资产投资预期较为悲观，我们判断随着需求逐渐释放以及水泥价格的上涨，市场上述担忧将得到缓解，公司有望迎来估值修复。目前行业平均估值和海螺PB大约在1.43左右，对比历史平均的1.74和中位数1.65分别低18%和13%，股息率水平较高，水泥龙头相对价值凸显。
　　投资建议。小幅调整水泥贸易业务假设，同时小幅调整2022年非经常损益假设，维持2021年盈利预测基本不变，小幅下调2022年净利润预测2.5%至373.5亿元。预计2021/2022年归母净利润368.2/373.5亿元，同比增长4.80%/1.45%。维持目标价69.50元及“买入”评级。
　　风险提示。需求不及预期，系统性风险。