兴业证券-华阳国际-002949-全年设计业务增长32%，Q4收入增长88%-210305

　　华阳国际(002949)
　　2020年实现营业收入18.94亿元，同比增长58.55%；其中Q4实现营业收入7.68亿元，同比增长88.70%，季度收入加速增长。公司在Q1、Q2、Q3、Q4分别实现营业收入1.90亿元、3.97亿元、5.39亿元、7.68亿元，分别同比变动8.19%、32.64%、72.34%、88.70%。公司设计业务、非设计业务收入分别为12.34亿元、6.60亿元，同比增长32.87%、148.24%，设计业务保持较高增速，非设计业务翻倍增长，我们预计主要系EPC订单落地所致。
　　2020年公司实现归母净利润1.74亿元，同比增长27.42%，其中Q4增长36.17%。公司Q1-Q4营业利润分别为-0.30亿元、0.76亿元、0.84亿元、0.91亿元，分别同比变动-713.26%、101.28%、28.90%、49.18%，除Q1受疫情影响外，其余各季度营业利润均同比转正，并且下半年利润增速低于收入增速。公司Q1-Q4的归母净利润分别为-0.26亿元、0.66亿元、0.71亿元、0.64亿元，分别同比增长-615.62%、102.94%、35.64%、36.17%。
　　从盈利能力来看，2020年公司净利率同比下降、ROE同比提升1.83%。公司Q1-Q4的营业利润率分别为-15.79%、19.14%、15.58%、11.85%，分别同比变动-18.63%、6.43%、-5.18%、-3.14%，除Q2外，公司各季度利润率有所下降，我们判断主要系低毛利率的工程总承包业务增长较快所致。2020年公司净利率为9.19%，同比下降2.19%，其中Q1-Q4的净利率分别变动-16.53%、5.92%、-3.44%、-3.21%。从ROE来看，公司加权ROE为13.67%，同比提升0.36pct，我们判断主要系资产负债率提升所致。
　　盈利预测及评级：我们下调了公司盈利预测，预计2020-2022年公司归母净利润为1.74亿元、2.35亿元和2.93亿元，EPS为0.89元、1.20元、1.49元，3月5日收盘价对应PE分别为26.1、19.3、15.5倍，维持“审慎增持”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险、装配式建筑落地不及预期、地产新开工面积下行、EPC业务带来坏账损失、应收账款带来坏账损失、现金流恶化的风险