平安证券-汉钟精机-002158-被低估的真空泵龙头，增量和存量业务共振成长-210301

　　汉钟精机(002158)
　　公司是国内制冷、空压、真空三个细分行业龙头。 上海汉钟精机成立于1998 年， 2007 年登陆中小板。公司拥有三大产品：制冷产品（螺杆和离心压缩机）主要用于中央空调和冷链物流设备；空气压缩机主要用于各类工业自动化领域；真空泵主要用于光伏和半导体设备。 2019 年三类产品收入比约为 5:2:2。我们认为公司成长性被市场低估，主要原因有三点：
　　1）公司真空产品进入快速增长阶段。 公司真空泵短期受益于光伏硅片、电池片的扩产；中期受益于光伏异质结电池扩产带来的量价齐升；长期受益于半导体真空泵的国产替代。大陆光伏+半导体真空泵市场空间超过 40亿元，公司竞争对手主要是瑞典的阿特拉斯、日本的 Ebara 和 Kashiyama、大陆的沈科仪等。 2020 年-2022 年，我们测算公司市场份额有望从 16%提升到 28%。公司光伏真空泵获得晶盛机电、隆基股份、捷佳伟创等大客户认可；半导体真空泵顺利进入了台积电、日月光等一线大厂。受益于下游扩产和国产替代，公司真空泵产品将进入快速增长阶段。
　　2）制冷产品盈利能力强，空压产品受益于经济复苏。 1）公司核心制冷产品螺杆压缩机国内市场空间超 30 亿元，主要竞争对手是德国比泽尔和台湾复盛。公司国内销售台数份额近三分之一，稳坐龙头地位。受益于竞争格局的稳定和良好的成本管控能力，公司制冷产品毛利率达 40%，有力支撑公司利润水平。 2）空压产品市场空间超 26 亿元，下游涵盖各类工业自动化领域，具有明显的顺周期属性。公司竞争对手主要是瑞典阿特拉斯、美国英格索兰和大陆的鲍斯股份。受益于本轮经济复苏和不断开拓下游运用，公司空压产品将保持良好的增速。
　　3）维修服务收入具备持续提升的潜力。 公司零件及维修收入占全部收入比重约为 6%，远低于国际压缩机和真空泵巨头阿特拉斯的 36%。我们认为，随着公司三大类产品存量规模的不断增加，维修保养等服务类收入体量有望不断上升， 2022 年之后成为公司业绩增长的重要驱动力之一。
　　投资建议： 预计 2021-2022 年公司实现归母净利润分别为 4.70 亿元、 5.90亿元，对应的 PE 分别为 24 倍、 19 倍。公司作为国内真空泵、压缩机、空压机三龙头，增量和存量业务共振，业绩成长具有可持续性。我们首次覆盖，给予“推荐”评级
　　 风险提示： 1）光伏扩产节奏的停止。本轮光伏硅片、电池片扩产节奏若停止，或新一代异质结电池推进节奏不及预期，将影响光伏设备公司采购光伏真空泵。 2）半导体真空泵国产替代不及预期风险。若公司半导体真空泵国产替代推进节奏不及预期，将影响公司真空泵产品长期成长逻辑。 3）传统产品竞争格局恶化风险。 若制冷产品、空压产品竞争格局有所恶化，将对公司盈利能力造成影响。 4）宏观经济下行风险。 若国内宏观经济下行，将对各类设备需求造成负面影响。