国金证券-太阳纸业-002078-业绩符合预期，产能释放+高景气保障成长-210228

　　太阳纸业(002078)
　　业绩简评
　　公司发布业绩快报，2020年实现营收215.7亿元，同比-5.25%，归母净利润19.7亿元，同比-9.55%；其中4Q实现营收59.3亿元，同比-6.8%，归母净利润5.9亿元，同比-15.2%。
　　经营分析
　　文化纸提涨+新产能爬坡放量，4Q营收环比+13.8%。价格角度，9月起文化纸价格温和上涨，4Q双胶纸/铜版纸均价5735/5772元/吨，较3Q均价提涨168/204元/吨。量的角度，四季度公司45万吨文化纸、老挝40万吨箱板纸产能相继投产，预计贡献了部分营收增量。
　　4Q净利率9.91%，同比-1.1pct，环比+1.23pct。终端景气度上行趋势下，浆价自12月起受供需矛盾、资金层面影响加速上涨，公司受益于拥有自供浆产能降低成本波动，以及溶解浆盈利情况逐步好转，盈利能力好转。
　　1月起文化纸、溶解浆景气度上行，箱板纸受益低成本。受浆价上行、宏观经济修复、建党100周年刊物备货带来的需求预期改善的影响，1月以来文化纸厂家纷纷发布涨价函，当前双胶纸/铜版纸均价6813/6610元/吨，较1月初提涨1375/959元/吨；另一方面，受益于浆价上涨+下游粘胶短纤景气度提升，溶解浆价格加速提涨，当前价格7500元/吨，较1月初提涨1700元/吨。节前箱板纸厂家发布300元涨价函，当前价格5043元/吨，较1月初提涨367元/吨。公司目前的老挝40万吨高品质外废浆产能，叠加本部半化学浆、木屑浆合计产能接近110万吨，满足箱板纸生产同时享受提价红利。综合来看，行业景气度低点已过，预计1Q2021起营收加速提升。
　　2021迎来产能扩张之年，林浆纸一体化进度加快。公司兖州45万吨特色文化用纸项目、14万吨特种纸项目、老挝80万吨箱板纸项目已相继投产，预计于2021贡献业绩。此外，4Q广西一期80万吨化学浆、60万吨化机浆产能，55万吨文化纸、15万吨生活用纸产能将在下半年如期投放。预计2021年底，公司自供浆比例将达到81%。行业景气上行&新产能释放&产业链完善，三者将共同驱动太阳纸业今、明两年利润实现高增长。
　　盈利预测和投资建议
　　考虑到2021年公司产能投放贡献业绩增量，我们上调公司2021-2022年归母净利润36.4%、22.2%至37、43亿元，预计公司2020-2022年EPS分别为0.75、1.41、1.64元，当前股价对应PE分别为19、10、9倍，考虑到太阳纸业作为国内造纸龙头，公司林浆纸一体化有望显著降低自身周期属性，当前估值便宜，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期的风险；新增产能投放进度不达预期的风险；公司费用率控制不力的风险；原料价格大幅波动的风险。