华创证券-周大生-002867-2020年业绩快报点评：线下拓店&线上高增，终端持续复苏Q1可期-210228

　　周大生(002867)
　　事项：
　　公司发布 2020 年年度业绩快报， 2020 年公司实现营业总收入 50.84 亿元，同比下降 6.53%；实现归属于上市公司股东的净利润 10.12亿元，同比增长 2.06%。
　　评论：
　　部分收入或确认延迟，终端复苏行情不改， 2021Q1 业绩亮眼可期。 公司预计全年收入同降 6.53%，归母净利润同增 2.06%， 预计单 Q4 收入 17.35 亿元，同增 6.5%， 环增 3.6%， 归母净利润 3.00 亿元，同增 13.6%， 环降 21.5%， 收入业绩略低于预期， 推测主要原因为： 1） 疫情反复影响局部地区收入； 2） 春节晚致部分收入确认推迟： 2021 年春节在 2 月，相较 2020 年的 1 月， 部分补货及收入于 1 月核算， 或致 2020Q4 收入业绩较去年同期增速不佳； 3） 分区举办订货会致部分省区出货量延迟。 为疫情防护并提升订货会效果， 2020 年订货会改为四场举办， 或导致部分省区出货量延迟于次年核算。 考虑到终端复苏行情持续， 延迟核算业绩或将于一季度充分释放，一季度业绩高增可期。
　　线下加速拓店有望放量，线上维持高增持续亮眼。 1） 线下加速拓店。 截至报告期末， 预计公司线下收入约 41 亿元，同降 16%，单 Q4 线下收入约 15 亿元，同增 2%（线下收入包括加盟、直营等其他非线上部分，可能存在一定误差） 。线下销售仍有所承压。拓门方面， 全年公司终端门店数量 4189 家， 较年初净增 178 家，较 2020Q3 净增 169 家， 2020 单 Q4 净增 285 家，减少 116 家， 四季度拓店加速持续承接终端复苏行情持续修复， 在春节、情人节、妇女节等节假日加持下， 2021Q1 线下渠道有望加速回暖； 2）线上持续高增： 2020 年公司电商实现营业收入 9.71 亿元，同比增长 93.9%，单 Q4 实现收入 2.69 亿元，同增 71%，线上销售维持高速增长态势。 公司不断创新营销手段，积极推进新零售渠道和新型数字化布局，线下复苏线上放量前景可期。
　　产品结构、资产结构持续优化，盈利向好流动性充足。 预计 2020 年公司净利率约 20%， 同增 1.7pcts， 主要受益于公司持续优化产品结构， 一口价黄金占比提升， “情景风格珠宝”、 “shining girl”、 ”幸福花嫁”等系列产品受到市场广泛认可，叠加 2020 年金价上涨等因素，公司盈利水平持续提升。 此外， 经营业绩增长使得货币资金等流动性资产增加， 2020 年公司资产总额 66.59 亿元，同增 12.44%， 负债率 18.98%， 资产结构持续优化，经营资金充足流动性较强。
　　短期回调不改长期趋势，维持“强推”评级。 周大生短期加速开店有望承接需求复苏带来的增量，长期行业集中度和品牌力提升下店效提升可期，珠宝饰品化、线上化或为行业带来新增量。 考虑到核算时间以及行业持续复苏行情，我们略调整公司盈利预测， 预计 2020-2022 年归母净利润 10.12/12.48/15.47 亿元（原预测值 10.87/12.70/14.60 亿元） ， EPS 分别为 1.38/1.71/2.12 元， 对应当前市值 PE 分别为 23/19/15 倍， 考虑到珠宝终端回暖趋势和公司在行业新趋势下的布局，以及公司在渠道、产品营销等方面的核心优势，维持目标价 45 元/股，对应 2021 年 26 倍 PE，维持“强推”评级。
　　风险提示： 疫情影响致珠宝消费低迷，拓店不及预期， 金价波动风险