国金证券-联化科技-002250-商誉减值导致盈利下滑，实际经营逐步改善-210226

　　联化科技(002250)
　　事件
　　公司发布 2020 年业绩快报， 报告期内， 公司实现营业收入 47.5 亿，同比增加 11%，归母净利润 1.03 亿，同比下滑 28.9%。 其中四季度实现营业收入13.31 亿元，同比增长 34.42%， 归母净利润-1.19 亿元，公司计提商誉减值2.76 亿元，若扣除该减值事件影响， 2020 年四季度公司实际实现利润 1.79亿元，同比增长 76.29%，环比增长 18.78%。
　　经营分析
　　 公司生产经营逐步向好。 公司 2020 年整体经营情况保持平稳， 公司全年实现营业收入 47.5 亿元，同比上涨 11%，其中工业收入增长 7.71%。 利润方面， 国内年初及欧洲全年受新冠疫情影响严重，导致公司净利润较去年同期有所下降。其中，因欧洲受新冠疫情影响严重，公司对因收购 Project BondHoldco Limited 100%股权形成的商誉进行了减值测试，发现商誉存在减值情况，计提商誉减值 2.76 亿元，根据公司 2020 年三季度报表来看，公司商誉 3.17 亿元，计提减值完毕之后，剩下商誉 4100 万。 我们认为，随着全球疫情的好转，海外工厂的生产经营情况将步入正轨。
　　公司医药业务保持高速成长。 公司医药中间体业务与核心客户的合作正在不断深化，并积极与新客户开展商务接洽， 在生产及销售的扩大同时， 公司规模化优势逐步凸显。 我们认为，随着医药 CDMO 储备项目增加及商业化项目放量，公司医药中间体业务有望保持高速增长的态势。
　　农药业务静待江苏基地复产，长期有望保持增长。 公司在 2020 年 12 月发布公告，江苏基地 5 个车间复产， 我们认为随着江苏基地的逐步复产，公司的农药业务收入和业绩有望逐步修复。 从增量来看，当前下游核心客户对于联化的依赖性非常好，农化 CMO 业务市场空间约 500-600 亿， 当前联化占比不到 5%， 随着行业集中度提升， 公司的农化业务有望实现持续增长。
　　盈利预测与投资建议
　　因英国子公司商誉减值，我们修正公司 2020-2022 年归母净利润分别为1.03 亿元、 8.17 亿元和 10.27 亿元（前值为 4.22 亿元、 8.3 亿元和 10.24 亿元）； 2021-2022 年公司 EPS 分别为 0.89 元和 1.1 元， 当前市值对应 PE 为28.8X、 22.9X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　响水基地复产不及预期；新项目进度不及预期；化工园区安全生产风险