浙商证券-仙琚制药-002332-仙琚制药2020年快报点评：持续看好甾体龙头的产品升级和盈利提升-210225

　　仙琚制药(002332)
　　财务表现：2020年归母净利润率达到上市以来最高水平
　　2020年业绩符合我们的预期：公司2020年收入40.2亿元（同比增长8.3%），归母净利润5.1亿元（同比增长23.2%），对应归母净利润率12.6%、ROE（注：分子分母均为归母口径）11.6%、加权平均净资产收益率15.3%。分析公司2020Q4业绩，Q4收入10.8亿元（同比增长15.1%），归母净利润1.5亿元（同比增长22.9%），对应归母净利润率13.6%。
　　制剂业务：销售持续环比改善，制剂审评进展加速
　　疫情常态化下，制剂销售情况环比改善。根据Wind医药库样本医院销售数据，2020年公司罗库溴铵注射液销售额1.4亿元（同比增长18.4%）、苯磺顺阿曲库铵注射液销售额0.7亿元（同比下降24%）、黄体酮胶囊销售额0.6亿元（同比下降15%）；分季度看疫情下的销售恢复情况，2020Q4罗库溴铵注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液、黄体酮胶囊样本医院销售额分别同比增长37.1%、-14.7%和-1.2%，季度环比明显改善。
　　一致性评价进展加速，看好中长期制剂业务升级。根据公司公告，2020年12月以来，公司罗库溴铵注射液、米索前列醇片、醋酸泼尼松片通过一致性评价，苯磺顺阿曲库铵注射液、戊酸雌二醇以化药新4类上报，我们关注公司未集采制剂通过一致性评价的节奏。我们认为，公司基于甾体API向下游拓展甾体制剂市场，并在呼吸类、麻醉及肌松类制剂领域深耕、升级，我们看好公司高端制剂的业绩弹性和空间。
　　原料药业务：看好API产品结构升级带来的业绩弹性
　　根据公司公告，“2020年公司原料药板块国外市场订单充裕，制剂板块销售逐季改善，意大利子公司Newchem公司克服疫情初期影响生产逐步恢复正常”。我们认为，随着厂房搬迁、API新产品注册和意大利Newchem产品协同，我们看好公司甾体API由偏大宗的产品结构，向高端甾体API、呼吸类和麻醉肌松类API升级，进而带来净利润率提升。
　　盈利预测及估值
　　公司在全球甾体药物产业链参与度提升以及产品产能上的优势，随着新厂区的API产能释放、核心制剂品种的持续放量，我们认为未来三年公司业绩保持较高的复合增速。我们预计2020-2022年EPS分别为0.55、0.67、0.82元，按2021年2月24日收盘价对应PE为24倍、20倍和16倍，给予“增持”评级。
　　风险提示
　　核心制剂产品集采降价的风险，产能投入周期的波动性风险，原料药业务高端市场拓展不及预期的风险，出口锁汇带来的业绩波动性风险。